格雷厄姆选择股票的十大标准
发布时间:2009-03-16
我们信奉价值投资。价值投资大师本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)的证券分析方法今天仍然适用。
本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)生平：
本杰明·格雷厄姆是华尔街上的传奇人物，1894年生于伦敦，1895年举家迁居纽约，1914年毕业于哥伦比亚大学，进入华尔街工作。1929年，格雷厄姆回到母校开课，教导证券分析的方法，1934年和托德(David L. Dodd)合著《有价证券分析》(Security Analysis)一书，成为证券分析的开山始祖。此书至今仍是西方大学证券分析的标准教科书之一。他最早创立的价值投资和证卷分析理论，在沃伦·巴菲特，彼得·林奇，菲利普·费雪等人手中得到确认并且发扬光大。他是巴菲特就读哥伦比亚大学时的研究生导师。华尔街上几乎所有重要的投资者都自称是他的信徒。他享有“华尔街教父“，” 证券分析之父“的美誉。
格雷厄姆选择股票的十大标准
1、收益—价格比是3A级债券的2倍。如果3A级债券的收益率为8%，则满足条件的股票收益率为16%。
也就是说市盈率为6.25。
2、市盈率低于最近5年最高平均市盈率的4/10。（平均市盈率=给定年份的平均股价/当年每股收益。）
3、股利率不低于3A级债券收益率的2/3。
4、股价应低于每股有形资产账面价值的2/3。
5、股价不高于流动资产净值或速动清算净值的2/3。速动清算净值这个数字是指当前的资产减去债务总额。固定资产不包括在内。
6、总负债低于有形资产账面价值。
7、流动比率（流动资产/流动负债）不小于2。
8、总负债等于或少于速动清算净值（定义见第5条）的两倍。
9、近十年来年平均每股收益增长率在7%以上- 最近十年利润翻了一番。
10、收益成长稳定，指的是最近十年中，年终利润下降（与上一年相比）超过5%的年份不超过两年。
注：国内出版的有关格雷厄姆的书籍和网上流传的这10条选股标准，几乎都有翻译错误，特别是第2条，完全翻拧了，第8条，标准擅自提高了一倍。为了供比较，我们这里特地附上原文供大家矫正。
The 10 Ben Graham Rules:
1) An earnings-to-price yield of twice the triple-A bond. If the triple-A bond yield is, say 8%, then the required earnings yield is 16%. In reciprocal form, that's a price/earnings ratio of 6.25.
2) A P/E ratio down to four-tenth of the highest average P/E ratio the stock attained in the most recent five years. ( Average P/E ratio was defined as average stock price for a given year divided by the earnings for that year.)
3) A dividend yield of two-thirds the triple-A bond yield.
4) A stock price down to two-thirds of tangible book value per share.
5) A stock price down to two-thirds of "net current asset value" or "net quick liquidation value." This figure is defined as current assets less total debt. Fixed assets are not included.
6) Total debt less than tangible book value.
7) Current ratio ( current assets divided by current liabilities) of two or more.
8) Total debt equal or less than twice the net quick liquidation value as defined in No.5.
9) Earnings growth over the most recent ten years of 7% compounded - that is a doubling of earnings in a ten-year period.
10) Stability of growth in earnings, defined as no more then two declines of 5% or greater in year-end earnings (relative to the previous year) in the most recent ten years.
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熊猫投资通讯选择股票的八大原则
发布时间:2009-03-26
熊猫投资通讯选择股票的八大原则
价值评估四原则（股价要便宜）：
1. 股价便宜才买。
（收益—价格比是10年期国债的2倍）。
2. 大跌后才买 。
（市盈率低于最近5年最高平均市盈率的4/10）。
3. 分红比银行利息差不了多少。
（股利率不低于10年期国债利息的2/3）。
4. 物超所值。
（股价应低于每股净资产的2/3）。
安全评估四原则（本金要安全）：
5. 不能资不抵债。
（清算价值比率大于2）。
6. 手里要有钱花。
（流动比率不小于2）。
7. 长期都赚钱。
（近十年来年平均净利润增长率在7%以上）。
8. 偶尔才退步。
（最近十年中，年终利润下降（与上一年相比）超过5%的年份不超过两年）。
熊猫投资通讯选择股票的八大原则是格雷厄姆选择股票的十大标准的中国变通版。
1-4原则用于判断股票是否足够便宜，5-8原则用于判断股票是否足够安全。下面逐条加以简单说明。
价值评估四原则用于判断股票是否足够便宜。股票也是一种商品，而且是一种价格大起大落，经常偏离其内在价值的商品。应用价值评估四原则，可以使我们不受市场上的各种题材，热点，内幕，主力动向，股指涨跌等等的干扰和迷惑，而是将注意力集中到股票的内在价值上。
1. 收益—价格比是10年期国债的2倍。
计算方法：收益—价格比 = 市盈率的倒数。
国内企业债卷较少，而且没有评级制度。因此我们选十年期国债为评判标准。如2009年3月新发行的十年期国债的利息为3.04%，则满足条件的股票收益率为6.08%。也就是说市盈率最高为16.44。
买股票是为了赚钱，而股市的风险又不可测，因此获得万无一失的国债收益的两倍应该是合理的。
这里说的每股收益，不应该包括企业通过资本运作产生的一次性收益。
2. 市盈率低于最近5年最高平均市盈率的4/10。（平均市盈率=给定年份的平均股价/当年每股收益。）
经过2008年的股市崩盘，很多股票都可以达到这个标准，也说明2009年是可以入市抄底的。
3. 股利率不低于10年期国债利息的2/3。
股利率 = 现金红利÷股价。只有分红才是真金白银，转增股是帐面游戏。即能现金分红，股利率还能和国债一比，在2009年的A股市场很难找到。但我们至少可以认定，不分配现金红利的股票不予考虑。
4. 股价应低于每股净资产的2/3。
看起来不容易达到，但符合这个条件的股票在2008年10月沪指跌到1664点时批量出现。如果当时买入，4个月后沪指回到2400点，股价最少也能翻番。
安全评估四原则用于判断股票是否足够安全。保住本金，不亏损，这是投资的首要一条。股票便宜自然很好，但如果上市公司负债累累，资不抵债，或业绩正在走下坡，连年亏损，最后只会使投资人血本无归。因此，价格达标了，安全更不能含糊。
5. 清算价值比率大于2。
清算价值比率＝(资产总计－无形及递延资产合计)÷负债合计。一般情况下，该指标值越大，表明公司的综合偿债能力越强。
清算价值比率大于2，意味着公司的资产双倍于债务，即使清算时很多固定资产要折价，大概也不至于资不抵债了。事实上，A股市场这种公司不会走到清算这一步的，资产双倍于债务，无论融资还是重组，都是轻而一举。投资的本金安全有保障。
6. 流动比率（流动资产÷流动负债）不小于2。
流动比率 = 流动资产÷流动负债。这个比例大于2，说明一是公司的偿债能力强，二是资金周转快，盈利能力好。
7. 近十年来年平均净利润增长率在7%以上- 最近十年利润翻了一番。
净利润增长率=（本年净利润增长额÷上年净利润）×100%。
好的股票，光是便宜安全还不行，最终公司还要持续赚钱，股价才能升起来。
8. 收益成长稳定，指的是最近十年中，年终利润下降（与上一年相比）超过5%的年份不超过两年。
公司利润持续增加，说明公司正处于上升通道中，未来的业绩会比今天更好。如果收益递减，说明公司没有前途，应该回避。考虑到整体经济会有起伏，如现在发生的全世界范围的经济衰退，所以可以容忍偶尔出现的业绩下降。
八大原则的具体应用
格雷厄姆晚年承认，能够满足他的十大选股标准的公司越来越少了，因此当查尔斯·布兰蒂斯(Charles H. Brandes)向格雷厄姆请教时，格雷厄姆认为只要同时符合价值五标准及安全五标准中的任一项，即可作为投资目标。纽约大学的亨利·欧本海默教授曾经对此进行过深入研究。他考察了1974-1981年纽约证卷交易所和美国证卷交易所的股票，发现此一标准甚为灵验，而且对所有年份有效。具体研究结果表明，利用标准1和标准6，年平均收益率可达38%以上，利用标准3和标准6，或用标准1标准3和标准6选择股票，则分别得到26%和29%的年平均收益率。
因此，使用八大原则筛选股票时，只要同时符合价值四原则及安全四原则中的任一项，即可作为投资目标。
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买进公式：内在价值=E(2R+8.5) x 4.4 / Y
发布时间:2009-03-18
买进公式：内在价值=E(2R+8.5) x 4.4 / Y
这是格雷厄姆发明的判断股票内在价值高低的简单公式。其中，E表示每股收益，R表示预期收益增长率，Y表示AAA级公司债券的当前收益率。8.5是格雷厄姆认为一家业绩稳定增长的公司比较合适的市盈率，如当前股价低于保守测算出的内在价值的一半，应当迅速买进。
这个内在价值公式其实已经包含了股市最重要的运行规律和秘密。
E表示每股收益。每股收益的大小决定了公司内在价值的基础。每股收益一般取用上一年度的年终数值，在目前发生大股灾的情况下，也可酌情考虑使用最近三年平均值。每股收益为负的公司，其实没有内在价值，就像2000年互联网泡沫时期涌现的大量公司，能存活下来的凤毛麟角。
R表示预期收益增长率。股票的价值完全取决于未来收益。预期收益增长率一般选用将来三年的平均值，太长了，根本无法预测。如果预期收益为负或逐年递减，市场会认为此公司没有前途，不管现在的每股收益E有多大，内在价值都会急剧下降。预期收益为持续增长，说明公司处于上升通道，增长率越高，将来的股价升得越快。
8.5是格雷厄姆认为一家业绩稳定增长的公司比较合适的市盈率。从历史数据来看，8.5倍市盈率远低于A股市场一贯的平均市盈率，也低于欧美市场这些年的平均市盈率。我们虽然可以将此数值调高，以便更接近今日的经济发展状况和节奏。但考虑到预测要保守，要谨慎，我们还是使用8.5这个数值，也表示对格老的尊重。
4.4的含义格雷厄姆没有说。我们猜测这是指的平均利息。我们可以照用此数字。
Y表示AAA级公司债券的当前收益率。在中国A股市场的实际应用中，Y可以用最新的国债利息代替，如2009年3月中旬新发行的国债，最高利息是五年期的4%。根据股市的一般规律，低息利好股市，高息压低股市。在利息Y为4%的低息时，4.4/Y=4.4/4=1.1，说明在每股收益和预期增长率不变的情况下，内在价值可按110%溢价评估。若利息Y为8%的高息时期，4.4/Y=4.4/8=0.55，意味着在每股收益和预期增长率不变的情况下，内在价值只可按55%减价评估。
内在价值=E(2R+8.5) x 4.4 / Y公式为我们定量的评估当前股价的高低提供了一种简便易行的方法。
我们举两个例子看看评估结果。
1．
三元股份(600429)， 2008年每股盈利只有0.06元，其2009年3月18日收盘价为6.66元。我们假设三元股份在以6亿多元蛇吞象吃下三鹿股份后，2009年，2010年，2011年，能够以30%的预期收益增长率（这已经是格雷厄姆从未给出的极限增长率了）高速增长，则其内在价值为：E(2R+8.5) x 4.4 / Y=0.06(60+8.5)x4.4/4=4.52元，远低于三元股份现在的收盘价6.66元。这说明，三元股份的现价与它的内在价值相比，被高估了。
2．高价股的代表
贵州茅台（600519），预计2008年每股盈利为4.50元，其2009年3月18日收盘价为116.08元。我们假设贵州茅台2009年，2010年，2011年，能够以10%的预期收益增长率（这远低于茅台上市以来的平均增长率，应该是比较谨慎保守了）低速增长，则其内在价值为：E(2R+8.5) x 4.4 / Y=4.50(20+8.5)x4.4/4=141.07元，略低于现价116.08元。如果我们将茅台的预期增长率大胆的假设为20%，则其内在价值变化为：E(2R+8.5) x 4.4 / Y=4.50(40+8.5)x4.4/4=240.07元，不足现价的一半。这至少说明，不管是预期增长率设定在保守的10%还是激进的20%，贵州茅台的现价116.08元与它的内在价值相比，被低估了。这也是茅台里基金扎堆的原因。
熊猫投资通讯选择股票的八大原则侧重于定性的判断股票的价格高低以及安全程度。通过八大原则考察的股票，可以告诉我们当前股价是否便宜，本金的安全是否有保证，但它不能够以数字的形式告诉我们，到底有多便宜，潜在的升幅有多少。
内在价值公式对我们定量的分析股票价格的高低十分有帮助。它以直观的数字形式告诉我们，这个股票的内在价值可能是多少。如果长期来看，股价是围绕着内在价值在波动，那麽当前的股价早晚要回归到内在价值。这个内在价值和当前股价的差额就是我们预估的潜在收益。
宁要模糊正确也不要精确的错误。每个股指都是不可预测的，单个股票的股价也是无法精确预测的。无论是八大原则还是内在价值公式，只能帮助我们以股票的事实依据（资产状况，收益规律，股利历史，市场前景）来确定股票的可能的内在价值，这个内在价值，有别于受到人为操纵和心理干扰的市场价格。如果正确，也是一种模糊的正确。但即使依靠这种模糊的正确，作出买入或卖出某个股票的决定，胜算也要远远大于失算。
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2010年2月5日
股价下跌不意味着内在价值也在下降
2010年的大盘不光是首日开门绿，首周绿，整个一月也是下降的，上证指数跌了8.78%。现在进入二月，大盘依然跌跌不休。我们的股票组合整体虽然比大盘坚挺的多，但也有个别股票的股价下降明显。按照格雷厄姆的观点，股价波动是最正常不过的事情，并不一定表明股票的内在价值发生了什麽变化。说得更明确一些就是，价格波动对投资者只有一个重要意义：当股价大幅度下跌后，给投资者提供的是购买股票的机会；当股价大幅度上涨后，给投资者提供的是出售股票的机会。在这两者之间的其他时候，投资者应该把注意力放在上市公司的运营情况上，不必对股价波动过于敏感。
我们在今年一月已经对股票池里的浦发银行，新和成，七匹狼，盐湖钾肥进行了情况跟踪，对2月3日刚刚纳入股票池的雅戈尔也进行了评估。其中因为盐湖钾肥的基本面发生重大变化，我们及时在两盐合并表决前以60.30元/股清仓了盐湖钾肥，现在盐湖钾肥的股价只有54元，从股价上可以确认我们的退出是正确的。股票池里还有两只股票，即伟星股份和紫金矿业，需要我们也进行一番跟踪评估。
伟星股份（002003）
2009年，全国服装出口下滑11%。伟星股份的纽扣拉链作为服装辅料受大行业影响，2009年的营业收入可能略有下降，虽然公司管理出色，使得净利润不降反升，但净利润增长也比较有限，应该在10%左右，折合每股收益约0.88元。2009年12月份，服装业出口有所好转，同比增长4.48%。预计2010年服装业的复苏势头能够维持，全年正增长是大概率事件。但从各方面迹象看，欧美的复苏比较缓慢，服装消费大幅增长没有强有力的基础。伟星股份肯定会随着服装业的增长而增长，作为辅料龙头应该还会有超过行业平均水平的增长，但爆发式的大幅增长恐怕难以出现。
我们说伟星股份恐怕难以出现爆发似的增长，主要是根据经济大势，但伟星股份最近实施的股票期权行权细节也似乎暗示了此点。2010年1月27日，伟星股份按照股票期权激励计划以3.25元的行权价格新发了342万股给5位高管行权。综合考虑税收因素，按照1月27日22.86元的收盘价，高管们如果6个月锁定期过了以后卖出这批股票，而卖出时股价仍然在22.86元，则高管们的实际成本价在12元左右。每股净赚10元，行权数量最少的高管也有66万股，则每人税后收益至少660万元。虽然仅靠这次行权还当不了千万富翁，但多重百万富翁是当定了，多少做扣子的工人一辈子也赚不到这麽多钱呀。可是就是这样的好事，符合行权条件的9位高管里还有四人暂时无法行权，因为这四人在去年11月份都减持过伟星股份的股票，按规定6个月内不能再买入本公司的股票。这四人的行权可以推迟到今年5月份进行。
引起我们注意的是这四位高管的身份。这次行权的谢瑾琨是董事兼董秘兼副总经理，叶立君、郑福华、施加民三人只是监事，陈国贵是总工程师，不能行权的罗仕万是董事兼副总经理，张祖兴和蔡礼永是副总经理，沈利勇是财务总监。换句话说，伟星股份不掌握实际权力的高管至少半年内都没有卖出过本公司的股票，而掌握具体经营特别是财务大权的高管两个多月前还都减持过本公司的股票，为此即使影响这次期权行权也不在乎。高管们买卖股票唯一的目的就是赚钱。这起码说明，至少在两个多月前伟星股份的大部分实际参与经营管理的高管都认为本公司的股票近期没有大涨的可能。身为掌握公司内部经营情况的高管们在对股价走势的判断上不见得总是对的，但错的时候很少。这至少提醒我们，不能对伟星股份近期的业绩增长过于乐观。
我们在2009年4月7日第一次对伟星股份进行评估时，将伟星股份2009，2010，2011年的净利润增长率假设为每年增长20%。现在看来不够保守，有点乐观了。如果2009年伟星股份只有10%的增长，那2010年和2011年至少要达到每年30%的增长才能补回2009年的缺口。伟星股份今明两年也有达到30%的增长的可能，但根据目前的经济形势来看这几乎是能够增长的极限了。我们今天要对伟星股份的内在价值重新进行评估，将其2009，2010，2011年的净利润增长率由假设每年增长20%降为15%。
按照格雷厄姆的内在价值计算公式：内在价值=E(2R+8.5)x4.4/Y，其中，E代表2008年的每股收益（0.80元），R代表预测的每股收益增长率（15%），8.5是保守的市盈率，Y代表AAA级企业债券的利息（2009年3月16日发行的国债，最高利息是五年期的4%）。据此测算，伟星股份的内在价值 = E(2R+8.5)x4.4/Y = 0.80(2x15+8.5)x 4.4/4 = 33.88元/股。这是我们今天评估的伟星股份内在价值。
在这里我们还要纠正我们的一个错误。我们在2009年4月7日第一次对伟星股份进行评估时，将伟星股份的内在价值误算为35.27元。按照20%的增长率，0.80元/股的收益，计算出的内在价值应该为42.68元。我们非常感谢指出我们这一错误的yanjing先生，也对由此给大家造成的困扰深表歉意。
请大家记住，我们今天评估的伟星股份内在价值是33.88元/股。
紫金矿业（601899）
紫金矿业最近的股价走势甚差。自从我们于2009年10月27日以9.40元/股将其收入股票池后，短期内股价也曾升到11元/股，但今年元旦以来一路走低，今日收盘价是8.29元/股。紫金矿业是我们股票池中唯一一个暂时跌破入池价的股票。细想原因，除了金价走软和大盘疲弱以外，主要还是买入时不够便宜，安全边际比较小。我们当时买入时主要是将其作为股票池的避震器，平衡世界经济特别是金融市场上的突然变化对我们的股票池造成的冲击。
不过，股价下跌不意味着内在价值也相应降低，紫金矿业的基本面并没有变差，优势仍在。规模优势：紫金矿业仍然是中国最大的矿产金生产企业。资源优势：黄金保有储量中国第一，通过收购澳洲公司间接拥有菲律宾的世界级金矿。成本优势：紫金矿业是中国黄金行业中生产成本最低的生产厂家，反过来说就是利润率最高。根据公司的预报，2009年的净利润增加15%以上，一般认为每股收益能够达到0.27元。按现在8.29元的股价，31倍的市盈率，在黄金股里仍然是最低的。如果今年上半年黄金价格没有大幅下滑，保持在1000美元/盎司以上，考虑到去年此时金价还在1000美元/盎司以内，那紫金矿业今年上半年的净利润同比还会增长，如果紫金矿业的大小非们不加速减持，股价也应该撑得住。
金价走势与美元的走势常常相反。虽然这几天因为欧元区几个国家债务危机对欧元造成了打压，使美元走强，金价下跌，但其实美国的债务情况更严峻。鉴于美国今年预算赤字又创历史纪录，第一季度发行的国债将近4000亿美元，美元继续走软的可能性始终存在。另外，美国总统奥巴马计划对银行的自营业务进行严格限制，如果能够实行，控制金价的各大银行不得不大举撤出黄金期货市场。银行直接掌控的黄金空头仓位超过90%，如大规模平仓，金价有望再创新高。
现在看来今年世界经济和金融市场出现突发性大问题的可能性已经小多了，缓慢复苏的可能性更大。如果这种情况能够基本确认，那紫金矿业作为我们股票池的避震器就意义不大了。我们倾向于在黄金股或者大盘重新走高时卖掉紫金矿业。
伟星股份（002003）是熊猫投资通讯股票池中的股票。
紫金矿业（601899）是熊猫投资通讯股票池中的股票。
谢谢阅读！
熊猫投资通讯 PANDA STOCK TEAM
2010年2月5日
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2010年1月29日
雅戈尔（600177）的估值有吸引力。
雅戈尔（600177）的利润来自服装，地产，股权这三驾马车。公司主营业务分为三大块，互无联系，享有不务正业的恶名。但不管白猫黑猫，逮住耗子就是好猫。雅戈尔现在的估值水平对我们有吸引力。
雅戈尔是中国股市里的另类。大部分中国的上市公司只有一个主营业务，这也符合主流舆论的审美观。而雅戈尔竟然横跨了三个互不相干的领域，同时经营纺织服装，地产开发，证券投资。因此也享有了主业不突出，不务正业的恶名。
我们作为尚未持有雅戈尔任何股份的外人，也许可以以中立的立场，从一个投资者的角度，对雅戈尔进行一番评估，看看是不是值得考虑买进。
纺织服装。公司是中国纺织服装业的巨无霸。2009年纺织服装的销售收入估计大约在75亿元左右，净利润大约7.50亿元，折合每股收益0.33元。衬衫和西服在国内的市场占有率连续十来年都排在第一。全国有2000余家销售网点。突出特点是公司不是单纯的服装加工业或者销售企业，而是拥有一条完整的产业链，从上游的棉麻种植、纺织、印染开始，一直延续到生产、加工、研发以及终端的零售。拥有完整的产业链，利弊都有。好处显而易见，可以控制生产成本，抵抗市场和原材料的波动能力强，坏处也很明显，固定资产投入比较大，船大难以调头，利润容易平均化。最近公司将竞争的重点放在面料上，推出据说有上千亿潜在市场的汉麻产品。如果汉麻能够取代一部分亚麻的市场，那雅戈尔在纺织服装这一块还有超出行业平均水平的发展余地。
地产开发。雅戈尔是宁波的地产开发龙头，在苏州和杭州也有一些土地储备，权益储备面积约400万平方米，而2009年预估结算面积有50万平方米，即使按照每年结算面积复合增长30%，现有土地储备也够4年开发的。2009年房地产的结算收入大约51亿元，毛利润40%，净利润不好估算，房地产猫腻太多。但2008年雅戈尔房地产结算收入35亿元，获得了将近8亿元的净利润。照此推算，2009年51亿元的结算收入，我们算12亿元的净利润比较折中，折合每股收益0.54元。即使只是12亿元的净利润，房地产这一块也比纺织服装多赚了很多。不过今年伊始，政策上对房地产打压明显。成也萧何，败也萧何，雅戈尔的房地产收益今年到底如何，还要看全国整个房地产业的处境。如果房地产垮了，那经济也就一蹶不振了，股市也会惨不忍睹，我们要抛售的就不是雅戈尔这一家的股票了。我们觉得，今年房地产涨不上去，但也跌不下多少来。去年底雅戈尔已经收上来了80亿元的预付款，减去完成结算的51亿元，30亿元已经可以算到今年的房地产收入里了，今年只要不大滑坡，雅戈尔的房地产这块还是会有不错的收益的。
证券投资。雅戈尔2006-2008年证券投资的净收益有21.60亿元，平均每年7亿元净收入。目前按持股成本计算的股票投资成本为38亿元，而按2009年1月18日收盘价计算的市值为123亿元，投资增值85亿元，增值率高达223%，按市值计算的每股价值为5.55元。证券投资这一块对每年净利润的贡献实在不好估计，我们不知道雅戈尔什麽时候打算抛售，抛售多少，抛售时的价位是多少。不过我们知道雅戈尔买进这些股票时不是原始价就是定向增发价，价位比我们从二级市场上买要合算得多。我们还知道，雅戈尔现在持有的这些股票大部分都是可以长期持有的优质股，长期表现至少可以跟上大盘。1月26日雅戈尔的收盘价是13.57元/股，谁今天买了一股，事实上等于买了一只不错的股票组合另加服装雅戈尔和地产雅戈尔。而这个服装雅戈尔和地产雅戈尔理论上只有13.57元 – 5.55元 = 8.02元。雅戈尔在服装上的每股收益约有0.33元，按25倍的市盈率，已经超过8元。雅戈尔在地产上远超服装的收益就算是白送了。
我们投资股票的目的是赚钱，赚钱才是硬道理，其它都是仅供参考。美国烟草大王菲利普莫里斯公司生产的是有害健康的产品，很多消费者不喜欢他，但从股市投资的角度看，他的股票能从75美分涨到124美元，涨了166倍，又是每个投资者梦寐以求的好股。如果一家公司能够持续盈利，特别是高额盈利，那它的股价早晚会走高。赚钱才是硬道理。对于现在打算投资雅戈尔的人来说，公司的估值吸引力，才是关注的重点。至于公司是否跨行业经营，不务正业，暂时不是新进者要考虑的重点。
按照现在的价位，雅戈尔有可能被低估了。
雅戈尔产品涉及三大行业，利润受市场波动和公司以外的影响比较大，评估起来有一定困难。虽然如此，我们还是需要用内在价值公式估算一下它大概值多少钱，用熊猫投资通讯选股的八大原则看看它的股价是否合理，投资是否安全。
雅戈尔（600177）1月26日的市况
收盘价13.57 市盈率11.00 2010-01-26 15:00
所属地区
浙江
每股收益(元)
1.20（预估）
上市时间
1998-10-12
每股净资产(元)
5.40
总股本(亿)
22.27
流通A股(亿)
14.31
雅戈尔（600177）1999年-2008年的净利润增长和分红配股的情况
年份 净利润（万元） 净利润增长率 分红+送配（每10股）
1999 19376 3.00元
2000 29065 50.00% 2.00 元 + 10股
2001 34717 19.45% 2.00元
2002 39887 14.89% 2.00元
2003 40018 0.33% 5.00元 + 7股
2004 55786 39.40% 2.50元 + 5股
2005 56479 1.24% 2.50元
2006 75500 33.68% 3.00元 + 2.5股
2007 247571 228% 5.00元
2008 158318 -36% 3.00元
可以算出，雅戈尔（600177）自1999年至2008年平均年净利润增长率达到了39%。高增长率主要归功于股权投资的大笔利润和地产投资搭上了顺风车，服装业绩逐渐走高反而不是重要原因。
要想预测雅戈尔下三年的每年利润增长率比较困难，主要是因为房地产收益和证券投资收益的不确定性，任何风吹草动都可能带来大喜大悲的结局。假设我们将雅戈尔2010，2011，2012这三年的净利润平均增长率定为10%（这样的增长速度，只是国民经济的平均增长速度）。按照格雷厄姆的内在价值计算公式：内在价值=E(2R+8.5)x4.4/Y，其中，E代表去年的每股收益（预估1.20元），R代表预测的每股收益增长率（10%），8.5是保守的市盈率，Y代表AAA级企业债券的利息（2009年3月16日发行的国债，最高利息是五年期的4%）。
据此测算，雅戈尔的内在价值 = E(2R+8.5)x4.4/Y = 1.20(2x10+8.5)x 4.4/4 = 37.62元/股。
1月26日的股价13.57元，不足内在价值的一半，买进后有足够的安全边际。
我们再用熊猫投资通讯选择股票的八大原则来衡量一下雅戈尔。
价值评估四原则（股价要便宜）：
1. 股价便宜才买。
收益—价格比是10年期国债的2倍。
收益/价格比=市盈率的倒数 = 1/11=9.09%,大于2倍的国债2x4%=8%。
达标！
2. 大跌后才买 。
市盈率低于最近5年最高平均市盈率的4/10。
五年内的最高市盈率： 2007.01.04收盘价9.13元/股，2007.8.27达到顶点
时收盘价是33.48元/股，年末2007.12.28收盘价是24.53元/股，均价=
（9.13+33.48+24.53)/3=22.38元/股，2006年的每股收益
为0.43元，则2008年的平均市盈率为22.38/0.43=52倍。52倍的十分之四
是20.80倍。1月26号的市盈率是11倍。
达标！
3. 分红比银行利息差不了多少。
股利率不低于10年期国债利息的2/3。
股利率 = 现金红利÷股价。2008年的现金红利分配方案是每股0.30元，则今天的股利率是0.30÷13.57=2.21%。5年期国债利息的2/3是4% x 2/3 = 2.66%，差一点。但从长期看，雅戈尔常年坚持分红，还是很注重对股东的回报的。
没有达标！
4. 物超所值。
股价应低于每股净资产的2/3。
股价13.57元比每股净资产5.40元高。 就是将证券资产折算进去也还不够。
没有达标。
安全评估四原则（本金要安全）：
5. 不能资不抵债。
清算价值比率大于2。
清算价值比率＝(资产总计－无形及递延资产合计)÷负债合计。这一 条计算下来是1.55。
没有达标。
6. 手里要有钱花。
流动比率（流动资产÷流动负债）不小于2。
查下来是1.11。
没有达标。
7. 长期都赚钱。
近十年来年平均净利润增长率在7%以上- 最近十年利润翻了一番。
净利润增长率=（本年净利润增长额÷上年净利润）×100%。
公司1999年到2008年的净利润增长率平均是39%，最近十年利润翻了8倍。
这一条超额达标！
8. 偶尔才退步。
收益成长稳定，指的是最近十年中，年终利润下降（与上一年相比）超过
5%的年份不超过两年。
公司有据可查的十年中，只有2008年净利润下降超过5%。
这一条也达标！
结论：使用熊猫投资通讯选择股票的八大原则筛选股票时，只要同时符合价值四原则及安全四原则中的任一项，即可作为投资目标。雅戈尔符合价值四原则的两项，安全四原则中的两项。可以考虑作为投资目标。1月26日股价13.57元，远低于保守估计的其内在价值37.63元的一半。
我们将于近期买进雅戈尔，放入我们的熊猫A股股票池。具体买进情况将在第一时间通知大家。
谢谢阅读！
熊猫投资通讯 PANDA STOCK TEAM
2010年1月29日
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2010年1月22日
出局也是一种选择
格雷厄姆认为，投资者应当坚持这样一条原则：每当牛市开始时就暂时离开股市，等到股市回落到重新具有投资价值是再进去抄底。投资者的喜怒哀乐根本无法改变股市，只有充分利用股市波动才能实现盈利目标。
这是对待股市大的原则。具体到个股上，凡是达到我们预测的内在价值的股票，我们就应考虑减仓，超过内在价值，就应该清仓。如果某只股票基本面有了变化，偏离了我们计算内在价值时的假设，我们就得及时进行调整和修正。如果某只股票的基本面变得混沌不清，前景无法看清，那清空这只股票，出局持币观望，也是一个理性选择。
盐湖钾肥（000792）
按照1月8日的预告，我们已于2010年1月21日清仓了盐湖钾肥，具体情况见昨日的重要通知。按照卖出价60.30元/股，200股盐湖钾肥减去税费套现12024元。这200股的买入价是49.94元，原始投入是10060元 - 分红300元 = 9760元，实际盈利2264元，盈利幅度23.20%。
我们清仓盐湖钾肥的主要原因，一是因为两盐的合并方案和程序不合理，人为操纵的地方太多，连一个盐湖钾肥异议股东现金选择权也迟迟不出，股东权益丝毫得不到尊重，套利机会已经消失；二是钾肥的价格和销量至今持续低迷，使得盐湖钾肥的基本面比起我们预测时起了很大变化，前景变得混沌不清；三是估值上没有优势，按照我们的卖出价60.30元/股，盐湖钾肥的2009年预测每股收益1.50元，市盈率已经高达40倍，如两盐合并成功股份被稀释，市盈率还要高，如两盐合并失败，盐湖钾肥连现在的价格也保不住。因为以上原因，所以我们选择退出观望。
七匹狼（002029）
七匹狼最近的股价走势甚好，1月17日收盘价27元，创下了自去年四月进入我们股票池后的新高。利好因素有三。一是公司去年的经营业绩不错，特别是第四季度净利润有爆发式的增长，比前年同期增长了113.80%，而今年元旦据说销售业绩也不错，增幅超过20%，所以今年第一季度的业绩也不会差。二是市场今年追捧消费股，机构认为今年消费品转暖前景比较确定，而品牌服装一向比普通服装的业绩还要好一些。三是年报公布日期临近，七匹狼作为小盘股绩优股也有高送转的预期。
不过，七匹狼现在的估值已经不便宜。我们在2009年4月7号对七匹狼进行评估时，假设七匹狼2009，2010，2011这三年的每股收益平均增长率为20%，按照2008年每股收益0.54元，使用格雷厄姆的内在价值计算公式：内在价值 = E(2R+8.5)x4.4/Y，其中，E代表现在的每股收益（0.54元），R代表预测的每股收益增长率（20%），8.5是保守的市盈率，Y代表AAA级企业债券（2009年3月16日发行的国债，最高利息是五年期的4%），据此测算，七匹狼的内在价值 = E(2R+8.5)x4.4/Y = 0.54(2x20+8.5)x4,4/4 = 28.80元/股。去年4月7日的股价12.23元，远不足内在价值的一半，风险很小，所以我们买进了七匹狼。我们当时预测的内在价值28.80元/股是三年内应该可以实现的股价，现在尚不到一年七匹狼已经很接近了我们预测的内在价值。正因为七匹狼回归其内在价值的时间很快，所以其现在的估值已经不便宜。从市盈率方面来看也是如此。估计2009年七匹狼的每股收益约为0.70元，按照今年1月17日的股价27元，市盈率已经高达38.57倍，如果短期内股价达到了其内在价值28.80元，则其市盈率更是高达41倍。当然，市盈率高低是随着每股收益和当时股价不断变化的。如果是三年后七匹狼股价达到28.80元，按照每年20%的预估净利润增长率，则其每股收益为0.54元 x 120% x 120% x 120% = 0.93元，对应的市盈率是31倍，虽然不低，但无论相对于大盘还是七匹狼的基本面也不能算高。
见好就收，不能恋战。按照七匹狼股价的发展趋势，在春节前后，最晚年报公布前，股价就有可能触及28.80元的内在价值中枢。如果出现这种情况，我们将会减仓七匹狼。
暂时出局是一种选择，但不是我们的目的。要想游泳还是要泡在海里，我们会用手头的现金再买进股票的。
七匹狼（002029）是熊猫投资通讯股票池中的股票。
谢谢阅读！
熊猫投资通讯 PANDA STOCK TEAM
2010年1月22日
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2010年1月15日
大盘开门绿也无妨
1月4号是2010年首个交易日，大部分人都以为会是开门红，没想到沪指跌了33点，竟然是个五年来首次的开门绿。再看看世界各地的股市基本都是开门红，中国股市的这个开门绿无论如何都不是好兆头。除了首日是开门绿，首周竟然也是开门绿，令人心惊。
我们炒股不主张紧盯大盘，主要是因为大盘的变化莫测，这次让大多数人预测落空的开门绿又再次证明了此点。我们还是按老规矩盯着自己的个股，看看个股的基本面有何变化。
新和成（002001）
定向增发即将完成。2009年12月30号新和成发布公告，证监会批准了新和成定向增发的申请。新和成2009年6月12日公布了非公开增发预案，拟以不低于25.32元/股筹集11亿5千万元。按照今日52.95元/股的股价和25.32元/股的增发底价来推算，真正的增发价有可能定在35-40元/股之间，就是在最近20天均价的基础上折价20%左右。具体价格如何还要看竞价的结果了，下周最晚月底应该就有消息了。从今年元旦开始个人转让限售股要征20%的所得税，这对新和成的增发价应该影响不大。如果有个人参与增发的话会要求超过20%的折扣，不过抢着要参加增发的机构足够多，不一定非要卖给个人。如果以35元/股的较低价格来增发，这样11亿5千万元共需发行约3300万股，新和成今日总股本是3.42亿股，稀释近10%后总股本约为3.75亿股。我们预测新和成2009年的净利润应该有9.90亿元，如果增发后的股本是3.75亿股，则每股收益是2.64元，按今日的股价则其市盈率只有20倍，低于A股市场平均市盈率28倍，估值不高。
这个月内新和成就应完成增发，我们不必过于费心去猜测具体的增发价，只要知道增发对股价不会有大的影响就行了。增发一旦完成，新和成的主要不确定因素就消失了，各种利好就会凸现出来。
经营情况良好。新和成的主营产品维生素E最近价格虽然略有下滑，由185元/公斤降到175元/公斤，但总的来说还是处于高位，而且销售顺利。维生素D3涨价带来的利好也能弥补维生素E价格略降的缺憾。因为2009年第一季度销售情况极差，量价齐跌，今年第一季度只要能够保持目前的状态，今年一季报的净利润比去年同期预增200%都是有可能的，半年报也会很好看。
高额的未分配利润和公积金使今年的高送转高分红可能性很大。新和成已有三年未扩张股本了，去年的分红也十分小气。到上年度结束，新和成的未分配利润将高达20亿元，就是增发稀释后也有每股5元以上。增发募集11亿5千万元完成后，将使每股资本公积金也接近3元。从技术和资金层面上来说今年进行高送转高分红轻而易举。从增发即将完成的角度来看，也有动力和压力让新和成今年实行高送转。众所周知，A股市场高送转的股票无一不受到热捧。
公司将出现新的利润增长点。这次增发募资投入的4个香精香料项目，将使新和成改变目前产品相对单一易受维生素市场波动的局面，使公司稳健增长。按照增发募资通告里的说明，香精香料项目投产后，将在其所属的全球市场上各自占据相当大的份额，追求的也是龙头地位。新项目今年内将陆续投产，对公司明年的业绩增长将会提供新的想象空间。
因为以上原因，我们仍然十分看好新和成。
浦发银行（600000）
浦发银行于1月5日晚公布了2009年业绩快报，09年净利润132亿元，同比增长5.43%，每股收益1.62元。这比我们预想的要差了一些。我们以为净利润可以达到140亿元。在我们2009年4月6号对浦发银行的内在价值进行评估时，假定其三年内每年的收益增长可以达到10%，这个平均数去年也没有达到。
对于浦发银行今年的业绩我们有点吃不准。负面情况是国家今年对房地产开始打压，与房地产有关的消费6万亿元占去年全民消费额12万亿元的一半，如果这部分减少，银行必受影响。另外浦发的资本充足率仍然较低，限制今年增长的规模；如再次融资，业绩又会摊薄；这周银监会突然公布的存款准备金率提高0.50%也是一个收紧流动性的明确信号。正面情况是通货膨胀已经来了，息差有望走高，银行的利润率可以得到提升。值得一提的是浦发银行的资产总额达到16220亿元，增长了23.87%，只要利润率能上来，净利润增长起来还是很可观的。另外浦发的不良贷款拨备覆盖率高达240%，远超银监会规定的150%，这里面也有几十亿元的活动余地，随时可以回拨增加利润。
除非浦发银行从此一蹶不振，否则从浦发的历史业绩和现在的基本面来看，去年已经增速大降，今年应该大幅上升才对。
按照今日的股价20.04元，每股收益1.62元，浦发银行的市盈率不足13倍，尚不到A股平均市盈率28倍的一半，仍然属于低估。就冲此点我们也可以放心继续持有。
新和成（002001）是熊猫投资通讯股票池中的股票。
浦发银行（600000）是熊猫投资通讯股票池中的股票。
