电动化、智能化、网联化成为汽车行业发展的大趋势。
受益于此，汽车零部件出现重要的结构性变化，汽车电子领域的技术改进和更新换代日益频繁，成为全球汽车产业技术领域的发展重点和战略新兴增长点。
汽车电子在整车中的成本占比快速提升，汽车电子市场增长速度超过整车市场，推动汽车电子厂商扩大资本开支，改进、开发新的生产线。
在这篇文章，风云君将和大家一起看看一家科创板上市的汽车电子智能制造装备提供商——瀚川智能（688022.SH）。
一、汽车电子智能制造装备提供商
瀚川智能2012年成立于江苏苏州，主要从事智能制造装备的研发、设计、生产、销售，提供定制化生产线产品，涵盖了装配、检测、包装等单项。
公司产品采用整线智能化控制，嵌入工业互联网软件，能够实现生产过程数据的实时采集、传输、分析、可视化、机器学习、预测及追溯等智能化功能；可高度对接企业的ERP、MES、APS等企业资源计划、 生产管理、排程排产系统。
公司产品下游的应用领域是汽车电子、医疗健康、新能源电池。
89%的收入来源是汽车电子智能制造装备业务。2015、2017年分别进入医疗健康及新能源电池行业，对汽车电子智能制造装备业务的依赖度有所下降。
汽车电子智能制造装备业务方面，公司主要提供连接器生产线、传感器生产线、执行器生产线、控制器生产线。
（1）在电连接制造领域，公司有ABS Housing生产线、板端连接器生产线、 安全气囊线束生产线等智能制造装备产品；
（2）在传感器制造领域，有霍尔式曲轴位置传感器生产线、IBS智能电池传感器生产线等智能制造装备产品；
（3）在执行器制造领域，有ABS 9.0 Coil生产线等智能制造装备产品；
（4）在控制器制造领域，公司有超高速PCB插针机、汽车娱乐系统控制模块生产线等产品。
（ABS 9.0 coil生产线）
新能源电池智能制造装备业务方面，公司有圆柱锂电池生产线等。
医疗健康智能制造装备业务方面，公司有全自动细胞超低温存储、吻合器、口罩、输液袋、胶手套、呼吸机阀等智能制造装备。
二、国内智能制造装备行业较分散
公司上游行业主要为电子元件、工业机器人和机械加工行业等。下游行业包括汽车电子、医疗健康、新能源电池等。
1、上游：原材料供应稳定
电子元件和机械加工行业，技术成熟，企业众多，市场化程度较高。
公司采购的原材料主要包括各类气动件、传动件、传感器、仪器仪表及机械部件等。这类原材料供应商数量众多，技术成熟，产能稳定。
工业机器人行业，以ABB、库卡、发那科、安川电机为主的外资厂商占据全球市场的绝对市场份额。近年来，国内也涌现了一批工业机器人本体制造企业。最近三年公司采购的工业机器人数量较少。
2、国内智能制造装备行业起步较晚
我国的智能制造装备行业处于起步成长阶段，局部领域有成熟案例落地。
目前智能制造解决方案供应商主要业务方向是，实现车间生产数据实时采集、提升车间的操作自动化、生产管理精细化等，这也是市场上接受度较高的领域。
国内同行企业较为分散，聚焦在细分领域，普遍规模较小。侧重于外购机器人、机械臂等装备的简单集成与应用，仅能实现自动化。在汽车电子装备领域，外资供应商占领了国内绝大部分市场份额。
（汽车智能制造装备行业代表公司）
3、下游：或受汽车行业整体不景气影响
汽车电子，是指安装在汽车上所有电子设备的总称，是由电子元器件组成的，用以感知、计算、执行汽车的各个状态、功能的系统。
汽车电子按用途可分为连接器、传感器、控制器、执行器四个种类。
伴随汽车工业电动化、智能化、网联化的发展变革，汽车电子产业呈现快速增长态势，汽车电子零部件占比在不断提升。
目前紧凑型车中汽车电子成本占比约为15%、中高档车型占比为28%、而纯电动车中，汽车电子成本占比高达65%。根据中投顾问产业研究中心预测，到2020 年，汽车电子在所有类型整车中的成本占比有望进一步达到50%。
但同时应注意到，最近两年我国汽车行业景气度下行，2018年汽车销量下滑3%。汽车整车行业的不景气可能会传导至汽车电子行业，造成汽车电子行业经营、财务状况恶化，进而减少对制造装备的采购。
三、经营模式：以销定产、以产定购
瀚川智能采用“以销定产、以产定购”的经营模式。
1、采购：有一定信用期，形成较多应付账款
公司采购的原材料主要包括标准件和定制件两类。
标准件由公司直接向供应商采购，主要类型为通信控制器件（如PLC、工控机、触摸屏）、检测控制器件（如镜片、相机、光源）、传送搬运器件（如机械手、机器人、导轨）、气液压器件（如真空发生器、气缸、先导式调节阀）等。
定制件是发行人向供应商提供图纸、技术参数等具体要求，供应商自行采购相关原材料进行生产。
2018年公司采购标准件1.03亿，占比47%；采购定制件1.18亿，占比53%，有所下降，因为当年增加固定资产投资和技术人员，提高了自主加工能力。
原材料供应商比较分散，前十大供应商占采购金额38%；一般合作年限在四五年以上。
（前十大供应商）
部分供应商为瀚川智能提供了30-90天的信用期，缓解了公司资金压力，产生了应付款。
因此公司有较大的经营杠杆，2018年应付票据及应付账款占总资产比例约22%，远远超出克来机电的13%。当然这可能与瀚川智能较小的资产规模有关。
那么对比应付票据及应付账款占营业收入的比例，发现瀚川智能的经营杠杆的确超出同业可比公司。
遗憾的是公司并未披露应付票据及应付账款的主要对应供应商。
2、生产周期较长，存货占用较多资金
瀚川智能根据客户需求进行智能制造装备定制化生产。将下游客户复杂的制造工艺与流程分解为输送、供料、装配、检测、包装等若干个生产模块。
（工艺流程）
此外，适应制造业数字化、网络化、智能化发展趋势，开发了工业数据采集、清洗、传输、存储、分析、预测、可视化等系统模块。
基于众多模块形成的基础平台，公司能对客户的具体需求快速响应，将工艺、系统等多项模块有机组合，实现柔性化生产。
由于公司订单多为定制化的智能制造装备，生产周期较长，所以存货较多，近三年存货占总资产比例均在30%以上，2019年中达到37%，占用了较多资金。
存货以在产品为主，占比65%；其次是发出商品。因为从签订合同至生产完成，一般为3-6个月；产品生产完成后，由公司发送至客户处，进行调试安装，经客户验收后确认收入，此过程一般1-3个月左右。
根据营业成本计算的存货周转率上，公司略低于克来机电，但总体呈现增加趋势。
3、销售：分期收款
销售方面，采用直销模式。
值得注意的是，公司和客户签订销售合同一般规定“3331”的收款方式，即合同签订后收取合同价款的30%，详细设计方案通过后收取合同价款的30%，设备通过初验发货至客户处后收取合同价款的30%，设备调试终验合格后收取合同价款的10%。
在此收款方式下，公司形成了大量的预收款项。2019年中，瀚川智能30%的负债是预收款项。近三年，预收款项占营业收入的比例最高达到47%，是公司主要的收款方式。
2019年中，预收款项占营业收入比例大幅提升至64%，主要因为公司主要客户为欧美跨国企业，根据其固定资产投资计划，产品一般在下半年验收，确认销售收入，上半年营收相对较少。
同业可比公司一般也采取分阶段收款模式，对比克来机电，瀚川智能的预收款项的规模及其占负债、营收的比例较大。
另外，对于验收之后未收取的合同价款会形成一定应收账款。2019年中，应收票据及应收账款占总资产19%，2018年应收票据及应收账款占销售收入的23%，低于克来机电。
应收账款以1年以内的为主，占比93%。公司坏账准备的计提比例与行业平均相当。
（坏账准备计提比例）
四、客户资源优质
公司拥有优质的客户资源。
（公司主要客户）
全球前十大汽车零部件厂商中，有七家为公司客户（大陆集团、博世、电装、麦格纳、爱信精机、李尔及法雷奥）；在连接器细分领域，全球前两大厂商（泰科电子、莫仕）均为公司重要客户。
另外，在医疗健康行业，公司拥有美敦力（医疗器械排名全球第一）、 百特（医疗器械全球排名第十五）、3M（医疗器械全球排名第十八） 等客户。
在新能源电池行业，公司拥有亿纬锂能（国内动力锂电池装机量排名前十）、欣旺达（电池行业国内第六）等优质客户。
前五大客户集中度较高，2018年前五大客户占总销售收入的75%。其中，泰科电子系就贡献了三分之一的收入。
因为汽车电子智能制造装备行业存在较大的转换成本，客户壁垒较高，所以瀚川智能进入全球知名企业的供应商体系，对于自身稳定发展非常有利。
（部分主要客户基本情况）
同时，与国内同业上市公司相比，瀚川智能的业务布局更加国际化，在德国设立了子公司，在菲律宾设立了办事处。2016-2018年，来自海外的营业收入占比从16%增长至21%。
五、研发实力较强
公司拥有专利权44项，其中发明专利10项；形成了超高速精密曲面共轭凸轮技术、嵌入式工业设备实时边缘计算网关技术、机器视觉高速定位技术等14项核心技术。
瀚川智能在工业系统软件方面形成了较强的竞争优势。
国内同业可比公司收入基本来源于硬件装备及零件的销售。而公司陆续开发了边缘计算网关（OpenLink）、生产数据决策与可视化系统（OpenChart）、生产数据追溯系统（OpenTrace）等工业互联网系统，装备产品信息化融合程度较高，行业专业性强。
OpenLink是新一代IioT（工业物联网）边缘计算网关，它在基于IP的公共网络与本地物联网之间架起一座网络桥梁，能快速高效地接入设备，采集传输数据，通过自身的边缘计算能力就近提供边缘智能服务。
(OpenLink)
OpenChart为设备产线、车间、工厂等生产运营提供数据可视化和信息决策服务。如在制造装备中刀具等消耗品管理方面，通过对传感器、控制器获取的数据进行存储与分析，利用TensorFlow机器学习技术实现产量、不良率、消耗品使用寿命等预测，为消耗品补充更换、设备维护提供决策依据， 避免非正常停机导致的生产损失。
（OpenChart）
OpenTrace通过实时记录关键环节的数据，实现质量追溯。客户可通过终端产品个别零部件瑕疵，倒查到瑕疵品发生的具体工厂、车间、产线、班次、操作人员、物料供应商、工艺参数等信息，从源头根除问题；并顺查至同类瑕疵产品流转走向，避免损失发生或扩大。
（OpenTrace）
凭借技术优势，公司为全球顶尖企业提供核心生产线：
为泰科电子全球最大的生产基地（苏州）、线端连接器组装工厂（墨西哥）等智慧工厂提供了ABS线圈生产测试包装线、线端连接器组装生产线等智能制造装备；
为大陆集团全球最大的生产基地（上海）、亚洲最大的乘用车传感器制造基地（连云港）等智慧工厂提供了传感器装配检测生产线、电磁阀的预装配检测生产线等智能制造装备；
为康普全球领先的光纤连接器自动化工厂提供光纤连接器生产线（美国格林斯博罗）。
公司的技术实力也多次获得客户的嘉奖：
2017年，曾获得泰科电子授予的“技术创新奖”，莫仕集团授予的“最佳技术贡献奖；
2018年，获得了大陆集团授予的“全球最佳电子制造装备供应商奖”。
截至2018年末，公司拥有研发及技术人才366名，占员工总数的 52%，建立了163人的研发团队。公司硕士和本科学历员工有400人， 占比57%。
（核心技术人员）
2018年公司研发费用0.20亿，占营收比例5%。同期，克来机电、智云股份研发费用占比分别为5%、4%。
近三年，研发费用占比呈下降趋势，对此公司的解释是：
六、成长速度快，负债率高
1、业绩增长快
瀚川智能收入规模相对较小，2018年营收4.36亿，克来机电、智云股份同期收入分别为5.83亿、9.76亿。
公司发展速度较快，在最近3年，营业收入增长近2倍，2018年归母净利润0.7亿，同比翻倍。
2018年人均创收62万，低于克来机电的人均68万和智云股份的人均92万。主要因为2017、2018年公司管理人员和生产研发人员增长较快。
2、盈利能力较好
公司毛利率在30%-40%之间，有所下降；净利率呈增长趋势，2018年为16%。
最近两年，瀚川智能的ROE都超过40%，远高于同业。但先别激动，看看这么高的净资产收益率来自何处？
（1）权益乘数远高于同业。瀚川智能的财务杠杆较大，2018年末资产负债率62%，而克来机电、智云股份资产负债率不超过40%。
（2）资产周转率高。瀚川智能资产规模相对较小，主要生产场地均是租赁所得，2018年末总资产仅4.87亿，约为克来机电的一半，智云股份总资产的19%。
（3）净利率相对较高。
3、负债率较高
公司资产负债率较高，但总体呈下降趋势，截至2019年中，资产负债率63%，其中有息负债率约15%。以经营杠杆为主，应收票据及应收账款占负债的32%，预收款项占负债的30%。
最近三年，公司偿债能力有所提高。
2017、2018年，公司经营活动现金实现净流入，但因为公司增加了固定资产投资，所以自由现金流并不理想。
七、结束语
长期来看，汽车电子智能化发展推动汽车电子厂商更新改进生产线，扩大资本支出，为智能制造装备行业提供了较大市场空间。
但中短期，受我国汽车行业整体不景气影响，汽车电子厂商对制造装备的采购需求可能减弱。
瀚川智能具有较强的研发实力、优质客户资源，近几年增长速度快，但目前规模较小，在医疗健康、新能源电池领域还要积极开拓，未来还有很长的路要走。
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