α-干扰素是国家卫健委推荐的新型冠状病毒感染的肺炎试用药物，直至2020年3月3日新印发的《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第七版）》，仍保留在抗病毒治疗中。
上一篇文章分析完科创板新股特宝生物（688278.SH；下载市值风云APP，搜索股票简称或代码），今天就来分析下A股另一只α-干扰素的公司安科生物（300009.SZ）。
安科生物2009年10月在A股创业板上市，根据代码300009就知道是首批创业板公司。
公司的控股股东和实际控制人为宋礼华、宋礼名兄弟二人。核心人物是董事长兼总经理的宋礼华，持股比例也最高。
根据招股说明书披露，宋礼华1988年赴德国留学，回国后承担和主持了数十项国家和省市科研项目，享受国务院有特殊贡献专家政府津贴，为安徽省首批“115”技术创新团队带头人。
获过的奖项很多：
国家科技进步三等奖1次、安徽省重大科技成就奖1次、安徽省科技进步一等奖3次、安徽省科技进步二等奖1次、安徽省人民政府“贡献奖”金质奖章2次，并取得国务院有突出贡献中青年专家、安徽省先进工作者、安徽省劳动模范……
担任的职位和头衔也很多：
安徽省科学技术研究院院长、安徽省生物研究所所长，安徽安科生物高技术公司、安徽安科生物高技术有限责任公司与安徽安科生物工程（集团）股份有限公司董事长、总经理，现任安徽省科学技术协会副主席，安徽省科学技术研究院名誉院长，安徽省生物工程学会理事长，安徽省实验动物学会理事长，国际干扰素及细胞因子学会会员，中国干扰素及细胞因子学会理事，中国科学技术大学、安徽医科大学和安徽大学兼职教授……
从实控人的背景经历来看，专长主要是生物方面的研发。
安科生物上科创板也是以生物制品为核心技术申报的，2006年-2009年半生物制品销售收入占总营收的60%以上。
（资料来源：招股说明书）
从整个收入结构来看，除核心技术产品生物制品之外，还有部分中成药和化学合成药，均占比20%左右。
（资料来源：招股说明书）
风云君用一张思维导图总结下安科生物2009年上市时的各个业务。
（制图：市值风云 ）
（二）生物制品目前都是短效药物，有在研的长效药物
安科生物生物制品主要是重组人干扰素和重组人生长激素， 2006年-2008年销售收入合计占总收入比例分别为62.31%、67.13%、63.45%，其中干扰素的销售额比生长激素高，
从上市以来安科生物在生物制品业务这个主战场，收入一直都是稳定增长的，2018年生物制品收入为7.65亿，依然贡献了一半以上的收入。
生物制药的毛利率也是所有业务中最高的，一直都在88%以上。
1、短效干扰素α-2b市场受长效干扰素α-2b冲击
目前干扰素（IFN）有三种类型：
Ⅰ型：有IFN-α和IFN-β，其中IFN-α有二十余个亚型，IFN-β仅有一个亚型。Ⅰ型干扰素具有抑制病毒复制、抗寄生虫、抑制多种细胞增殖、刺激免疫细胞的杀伤活性、参与免疫调节、抗肿瘤等作用；
Ⅱ型：只有IFN-γ，且只有一种亚型，除具有抗病毒、抗增殖活性外，其主要生物学活性为免疫调节作用；
Ⅲ型：即IFN-λ1（IL-29）、IFN-λ2（IL-28a）和IFN-λ（IL-28b）；
安科生物的重组干扰素都是α-2b型，属于Ⅰ型α-干扰素的其中一种亚型。米内网的公立医疗机构终端数据显示，短效干扰素这么多种类中，重组干扰素α-2b是销售最高的。
（2016年中国公立医疗机构终端短效干扰素品种格局）
安科生物的重组干扰素α-2b商品名为安达芬，拥有各种剂型（冻干粉针剂、注射液、栓剂、乳膏剂、滴眼剂），用于不同用途，最主要是乙肝、丙肝和尖锐湿疣。
由于丙肝2013年后被吉利德和其他医药巨头（强生、艾伯维、施贵宝、默沙东）研发出直接抗病毒药物之后，已经不怎么用干扰素了，因此目前干扰素α-2b主要用于乙肝。
在治疗急慢性病毒性肝炎这个症状上，安科生物和特宝生物的是竞争对手，不过安科生物的干扰素α-2b还是短效药物，而特宝生物的聚乙二醇干扰素α-2b是长效药物，目前用药趋势是长效干扰素替代短效干扰素。
2017年中国干扰素市场竞争格局，安科生物只占了4.46%。
（资料来源：公开资料整理）
安科生物也有研发长效的聚乙二醇干扰素α-2b，不过根据2018年年报披露，仍处于I期临床阶段，正在筹备II期/III期临床研究。
风云君查了药智数据，发现2017年12月I期登记完成，截至目前两年了还没有II期/III期的消息。
（资料来源：药智网）
2、生长激素处于行业第二
安科生物重组人生长激素（安苏萌）的适应症主要是矮小症和重度烧伤，为冻干粉针剂。
截至2020年3月2日，安苏萌适应症为：
用于因软骨发育不全所引起的儿童身材矮小（新增）；
用于接受营养支持的成人短肠综合症治疗（新增）；
用于因内源性生长激素缺乏所引起的儿童生长缓慢；
Noonan综合征引起的儿童身材矮小；
SHOX基因缺陷所引起的儿童生长障碍；
重度烧伤；
根据2012年-2018年我国样本医院生长激素的竞争格局来看，行业处于寡头垄断格局，2018年金赛药业（长春高新）、安科生物和联合赛尔市场份额分别为69.4%、15.9%和12.3%，前三家市场合计占据97.6%的市场份额。
（资料来源：公开资料整理）
不过安科生物的重组人生长激素也是短效药物、粉针剂，而短效药物处于水针替代粉针的阶段：2007年粉针的占比超过 90%，2017年粉针的占比已经下降至不到 60%：
粉针厂商主要有安科生物和联合赛尔；
水针厂商以长春金赛为主，安科生物水针剂2019年9月中旬才上市销售，目前还处于医院开发过程；
长效药物只有长春金赛的聚乙二醇重组人生长激素注射液（金赛增），2014年获批上市，成为全球首支上市的PEG化学修饰的长效生长激素，用药频率从每日将至每周注射。
目前在研的安科生物研发进展比特宝生物快：
安科生物聚乙二醇化重组人生长激素，目前已完成临床阶段，准备申报生产；
特宝生物Y型PEG化重组人生长激素注射液目前处于II/III期临床合并阶段；
中成药最主要产品是活血止痛膏，此外还有风油精和蛇胆川贝液，2018年中成药收入为4.39亿，几乎翻了一番，占总营业收入的30%。
中成药业务主要是全资子公司安徽安科余良卿药业有限公司（简称“余良卿”）负责，其中余良卿号”注册商标为中华老字号、活血止痛膏为国家二级中药保护品种。
中成药其实核心就看这个：品牌，包括云南白药、片仔癀、同仁堂，讲究都的是中华老字号。
因此，安科生物中成药毛利率从上市时的52.46%上升到2018年的86.20%，如此暴利的业务，让风云君始料不及，已接近生物制品。
相反，化学合成药收入就基本停滞，毛利率也在不断下降，从2010年的36.87%下降到2018年的25.25%。
整个业务占总收入比也从2010年的20.52%下降到2018年的7.47%，风云君看了安科生物的化药，主要是很普通的抗生素（阿莫西林、头孢克洛分散片）和感冒药（氨咖黄敏胶囊），除了富马酸替诺福韦二吡呋酯片。
富马酸替诺福韦二吡呋酯片2019年1月25日获批上市，是用于治疗成人HIV-1感染及治疗慢性乙型肝炎成人和≥12岁儿童患者。既能只能艾滋病又能治疗乙肝，牛逼了。
不过风云君查看了一下，只属于化学药品第4类（第1类最牛），是仿制药，原研药又是抗病毒药物的神奇公司吉利德：
2001年10月美国、2002年2月欧盟获批治疗HIV感染；
2008年4月欧盟和美国均获批治疗乙肝；
富马酸替诺福韦二吡呋酯片已成为中国增速最快的抗乙肝病毒药物，为治疗慢性乙肝一线优选药物，2017年列入国家基药目录。
除安科生物外，国内还有正大天晴、齐鲁制药、成都倍特药业、杭州苏泊尔南洋药业、石家庄龙泽制药、苏州特瑞药业、四川海思科、安徽贝克生物等企业上市。
2019年9月24日“4+7”国家集采中，共有8家企业竞标，竞争超级激励：齐鲁制药替诺福韦二吡呋酯片（300mg*30）以8.7元超低价排名第一，而上次集采中标企业成都倍特药业报价为13.98元，不幸落标。
（2019年9月“4+7”国家集采3家公司中标）
这8家企业还不包括安科生物，也就是说，安科生物的富马酸替诺福韦二吡呋酯片暂时两三年内无缘这块国家集采大市场。
至于另一个乙肝药——恩替卡韦，好像是个迷也是个笑话，这也是安科生物从别人引入的。
（资料来源：2009年招股说明书）
这个产品归于安科生物子公司安徽安科恒益药业有限公司负责研发，但2010年半年报提了恩替卡韦产品之外，之后就完全没信息了！？
（资料来源：2010年半年报）
安徽安科恒益药业有限公司这个子公司，财务报表显示每年净利润都是正的，不知道什么原因2018年占用了安科生物8095万资金，属于非经营性占用。
（资料来源：2018年年报非经营性占用资金情况）
风云君梳理了安科生物历史以来的并购，累计金额为11亿，金额最大的就是苏豪逸明和中德美联这两笔。
（数据来源：wind）
对比2009年-2018年的净利润也不过13亿，导致其长期股权投资和商誉越来越高。
2013年安科生物开始设立战略投资委员会，加快外延式发展，2015年经营模式为“自主研发+外延式发展”，确定“一主两翼”（以生物医药为主，以精准医疗和中西药物为两翼）协同发展的横向一体化战略，一直延续到现在。
也就这样在2015年之后相继收购两家公司，合计确认了5.61亿商誉：
苏豪逸明主要产品为多肽类原料药，2015年12月收购价格为4.05亿，确认商誉2.016亿；
中德美联主要产品为法医DNA检验试剂及配套产品，2016年7月收购价格为4.5亿，确认商誉3.7亿；
苏豪逸民和中德美联2016年-2018年的净利润还不错。
不过2019年局面突然出现风云扭转，2020年1月21日安科生物发布2019年业绩预告，中德美联出现1.6亿商誉和无形资产减值，苏豪逸民出现0.4亿商誉和无形资产减值：
中德美联由于法医市场竞争激烈，受价格战影响，导致整体价格下降，加之人力成本、生产成本不断增加，虽然收入增长，但毛利率和净利润同比下降；
苏豪逸民多肽原料药在终端价格下降原材料价格上涨挤压利润下，研发投入又增加，导致净利润有所下降，与预期相比存在一定差距；
2020年2月29日安科生物公告业绩快报：巨额减值导致归母净利润同比下降47%，如果不计提商誉和无形资产减值，归母净利润还是同比增长的。
（资料来源：2019年业绩预告）
事实上，除了商誉减值，长期股权投资2016年、2017年、2018年分别确认-763万、-546万、-968万投资收益，也一直都是亏的。
这样意味着，安科生物的并购战略宣告失败。
王尔德曾说过一句话：“男人结婚是因为疲惫，女人结婚是因为好奇，结果双方都大失所望”。
很多并购也是这样，被并购方往往是因为自己对现有业务感到疲倦无力，而并购方却怀有无限好奇与期待，结果往往难遂人愿。
三、研发投入很高，但资本化率较高
安科生物是一家医药公司，因此必须看看其研发投入的情况。
2018年技术人员有420名，占总公司人数为21.1%，整体比例在提高。
安科生物2016年-2018年研发支出为0.78亿、1.31亿和1.68亿，占营业收入为9.2%、11.9%和11.5%，应该说研发/收入的比例不低，但研发资本化率也很高，2016年-2018年分别为33.6%、46.3%和48.0%。
安科生物研究阶段的研发支出放在研究费用这个利润科目，开发阶段的研发支出资本化放在开发支出这个资产科目，分界点基本以进入三期临床为准。
因此，看开发支出具体科目就知道哪些研发项目进入了三期临床之后。
2018年底安科生物较大的开发支出为：
5528万注射用重组人HER2单克隆抗体的临床研究；
3041万重组抗VEGF人源化单克隆抗体注射液临床研究；
2000万PD-1人源化单克隆抗体研制；
1000万重组人肿瘤靶向基因－病毒株（ZD55-IL-24）的研制
734万长效PEG化重组人生长激素注射液的研究
……
安科生物2018年部分项目进展如下，生长激素和干扰素的之前已经提过，风云君发现公司还有两个单克隆抗体的项目，而且已经进入III期临床。
（2018年部分重点项目进展）
重组人HER2单克隆抗体是治疗乳腺癌的，重组抗VEGF人源化单克隆抗体是治疗非小细胞肺癌的，之前风云君已经写过很多公司了，比如君实生物、信达生物、复宏汉霖、神州细胞等等，都是这个领域的强大竞争对手。
安科生物的无形资产也是知识产权（包含专利权和非专利权）居多，土地使用权少。
（数据来源：2018年无形资产）
安科生物毛利率很高，基本在70%-80%之间，而净利率大概在20%左右，2018年为18.11%，同比2017年净利率25.70%下降不少。
最重要原因是销售费用的增加，2018年的销售费用率44%比2017年销售费用率34%提高了不少。
而且销售费用也是所有费用里面最高的，2018年安科生物为推进精细化营销策略，部分产品由原来代理模式改为直接负责或者共同建设模式，加大了学术推广及销售力度，从销售费用也可以看出市场推广费和会议费急剧增加。
（资料来源：2018年销售费用明细）
风云君找了销售人员数量验证，的确也相应从2017年的599人上升到820人。
2018年管理费用率为6.77%，并不高，最多的职工薪酬和无形资产摊销，固定资产折旧费反而很低。
（2018年管理费用明细前四项）
整体上，安科生物的固定资产（含在建工程）并不高，很多都是合并企业增加的。
2018年在建工程最多的为9908万多肽药物研发及生产线，这是属于安科生物并购苏豪逸民的项目，预算数为2.04亿；其次是2712万安科北区厂房办公室改造，预算数为3000万。
安科生物2018年财务费用只有279万，极少。其中有息负债（短期借款+长期借款）合计为1亿，2019年第三季度又减下来了。
假如不考虑2016年发行收购的3.54亿，安科生物2009年IPO时募资了3.57亿，2019年又募资了6.82亿，合计10.39亿。
上市以来每年都有分红，累计现金分红6.52亿。虽然目前仍不及募资额，股利支付率为49.85%，但这分红率在A股也算高的了。
安科生物也有回购，不过都是限制性股票回购，不属于真正意义上的回购，而属于员工的股权激励。
安科生物有两次股权激励：
2015年第1期股权激励，员工持股计划股数为848.7万；
2017年第2期股权激励计划，2016年7月授予数量1747.02万股，2017年6月授予64.09万股；
体现在资产上是其他应付款上的限制性股票回购义务。
（资料来源：2018年年报其他应付款）
为啥属于其他应付款呢？
所谓的限制性股票，就是说员工要达到某种业绩目标（解锁条件）才能拿到股权，但员工现在就要拿钱出来参与员工持股计划，这钱就作为上市公司的其他应付款：
假如未来员工达到解锁条件，押金自动转化为解锁对价，获得可流通的股票；
假如未来员工未达到解锁条件，押金返还给激励对象，即公司回购股份；
其他应付款第二大的科目是预提销售费用， 2018年也比2017年增加了很多，即销售费用的增加。
（资料来源：2018年年报其他应付款）
预提销售费用是由于销售业务人员长期在外出差，其费用票据可能不能及时传至公司进行报账，安科生物按照权责发生制对未报销的用费进行预计，因此这个属于当期的销售费用。
2010年证监会安徽监管局现场检查出：安科生物在公司治理和内控、财务核算管理方面存在需要整改的问题，其中就有将2010年发生的销售费用冲抵2009年其他应付款中暂估销售费用，即销售费用存在跨期现象。
（安徽证监会《限期整改通知书》涉及整改的方面）
假如财务不规范的话，完全可以在这个科目进行利润跨期调节。
整体上而言，安科生物经营现金流净额一直为正，产品毛利率高，净利率在20%左右，负债率很低，上市以来每年都分红，累计现金分红为累计净利润的一半。
研发投入也很高，在研产品有长效干扰素及长效生长激素（处于生产批准的阶段），还有富马酸替诺福韦二吡呋酯片仿制药的研发成功，这证明了安科生物具备一定的研发实力，而且还有两个处于临床III期的单抗药物（虽然是买过来的）。
这是安科生物的优点。
但在生物制品（即重组蛋白）领域内，风云君更看好特宝生物的发展，而不是安科生物。
安科生物的业务实在太杂了，看似什么都想搞：中成药、化药、医院、基因测试仪、单抗、CAT-T细胞治疗……
其实任何一个领域能做大都是大市值，但偏偏合起来就不行。
风云君安对此评价是：业务杂而不精，产品多而不强。
而且有些业务是靠买专利或者并购过来的，并购的中德美联（法医DNA检验）和苏豪逸民（多肽原料药）带来的高商誉，终于在2019年爆出2亿减值，造成净利润同比下降近一半。
此外，曾经公司治理和财务内控方面有些不规范的地方。
因此综上所述，风云君针对目前安科生物所处的困境给出的药方就是：要规范，要聚焦，要依靠自主研发。
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