【公司实务精要】对赌协议（一）：定义、目标及分类

本节目次

（一）对赌协议概述

1.定义

2.对赌目标

3.对赌协议的分类

（一）对赌协议概述

1.定义

“对赌协议”（Valuation Adjustment Mechanism，VAM）是舶来品，在国外称为“估值调整机制”。被引入国内后，由于其结果具有不确定性，类似于“赌博”，就赋予了它一个投机气息浓厚的名字，称为“对赌协议”。自从中国公司（多为“民营公司”）接受国内、国外股权投资机构的资金后，对赌现象日益增多。有成功的案例，如蒙牛和摩根斯坦利的对赌安排，最终实现双赢。也有失败的案例，如永乐电器和摩根斯坦利、小马奔腾与建银文化等机构的对赌。

“对赌协议”是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。换言之，在股权投资过程中，由于投融资双方信息不对称，容易引发逆向选择与道德风险，为分配这些风险，“对赌协议”应运而生。通常，当出现“对赌协议”约定的情形时，会给投资方选择退出等权利，因此，从公司财务视角分析，也可以把“对赌协议”视为期权的一种形式。

2.对赌目标

对赌目标，又称为对赌指标，是由投融资双方在“对赌协议”中设定的，用以衡量对赌是否成败的标准。达到对赌目标，则融资方对赌胜利；未达到对赌目标，则融资方对赌失败。按照对赌目标是否涉及财务指标，可分为财务类指标与非财务类指标。

财务类指标，通常约定被投资公司在一定时间内的公司净利润或销售收入等必须达到多少。非财务绩指标，通常约定被投资公司在某个时间之前必须IPO；约定被投资公司在一定时间内产品的市场占有率必须达到多少；必须有多少的新产品或新专利测试开发等；约定创始团队的锁定期及竞业禁止等。在签订“对赌协议”时，一般不会采用单一的指标，而是将财务类指标与非财务类指标混合使用。

3.对赌协议的分类

（1）依据订立主体的分类

从订立“对赌协议”的主体来看，有投资方与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”；投资方与目标公司“对赌”；投资方与目标公司的股东、目标公司“对赌”等形式。

（2）从补偿方式进行的分类

①现金补偿：是指当公司未能实现对赌目标时，被投资公司、股东或实际控制人给予投资方一定数量的现金补偿。②股权回购：是指当公司未能实现对赌目标时，被投资公司、股东或实际控制人必须以溢价的方式回购投资方的股权。③控制权转让：是指当公司未能实现对赌目标时，被投资公司、股东或实际控制人同意投资方通过低廉价格增资或者受让股东或管理层的股权，从而获得对被投资公司的控制权。④优先权的获得：是指当公司未能实现对赌目标时，投资方将获得股息分配优先权、剩余财产分配优先权、超比例表决权等。

目前，《九民纪要》明确规定了与目标公司对赌情形下，请求目标公司股权回购及现金补偿的法律适用问题，对于其他类型的补偿，则需要结合公司法与合同法进行个案判断。