A股上市公司关联企业重整案例分析
苏 颖
摘要：鉴于上市公司集团的股权及集团架构、业务及融资安排等趋于复杂及多样化，包括上市公司在内的关联企业如何通过整体重整及统筹安排，以保留上市公司的核心经营性资产、剥离低效资产，同时一揽子化解控股股东、上市公司及其子公司等的债务风险，对于提高上市公司重整成功率及实现重整目标具有重要意义。新企业破产法施行以来，截至2020年4月30日，法院已裁定61家上市公司终结重整程序，当中据本文梳理及不完整统计，有12家上市公司于重整计划中述及关联企业整体重整的概念。本文对该等案例进行分析，并从控股股东及子公司这两种上市公司重整中主要涉及的关联企业类型出发，总结案例中具体的处理方式，最后就整体重整方案设计提出思考。
一、研究背景
本文的研究背景是基于，关联企业破产的问题在我国破产理论和实务界已被广泛关注和讨论，对关联企业实行单体破产清算或重整，已不能适应关联企业独立人格退化的客观现实，不利于对债权人实质公平的保护，并损害了单体企业破产程序的效率和效果。对此，理论和实践中开始引入实质合并规则对关联企业破产予以规制[1]。在我国目前的关联企业破产实体合并司法实践中, 公司法人格混同是法院作出实体合并的主要裁定标准[2]。此种现况下，大多数未达到实质混同条件但存在关联性的企业适用合并重整存在障碍，影响将关联企业作为整体重整的效果。
目前我国立法机关和最高人民法院，对于关联企业破产尚未制订正式的法律文件，述及“关联企业破产”的主要文件包括：
其一，2018年3月最高人民法院发布的《全国法院破产审判工作会议纪要》，当中指出“人民法院审理关联企业破产案件时，要立足于破产关联企业之间的具体关系模式，采取不同方式予以处理。既要通过实质合并审理方式处理法人人格高度混同的关联关系，确保全体债权人公平清偿，也要避免不当采用实质合并审理方式损害相关利益主体的合法权益”，同时提到“多个关联企业成员均存在破产原因但不符合实质合并条件的，人民法院可根据相关主体的申请对多个破产程序进行协调审理”。
就法律后果而言，对于实质合并审理，“各关联企业成员之间的债权债务归于消灭，各成员的财产作为合并后统一的破产财产，由各成员的债权人在同一程序中按照法定顺序公平受偿。采用实质合并方式进行重整的，重整计划草案中应当制定统一的债权分类、债权调整和债权受偿方案”；对于协调审理，“协调审理不消灭关联企业成员之间的债权债务关系，不对关联企业成员的财产进行合并，各关联企业成员的债权人仍以该企业成员财产为限依法获得清偿。但关联企业成员之间不当利用关联关系形成的债权，应当劣后于其他普通债权顺序清偿，且该劣后债权人不得就其他关联企业成员提供的特定财产优先受偿”。
其二，地方人民法院也在积极探索及实践关联企业破产，如2019年3月深圳市中级人民法院发布《审理企业重整案件的工作指引（试行）》，当中提到，关联企业适用协调审理和实质合并重整的具体情形。
实质合并审理及协调审理将是未来关联企业重整的主要模式。
上市公司集团的股权及集团架构、业务及融资安排等往往较为复杂，具体体现在包括：集团内企业存在重大的业务及资金关联、互相担保情况复杂且涉及金额重大、上市公司为控股公司且集团主要经营资产为子公司资产等。鉴于此，本文梳理上市公司重整案例中关联企业重整的模式，探索关联企业重整在上市公司重整中的实践情况及思路。
二、上市公司关联企业重整的概况
（一）关联企业概念
关联企业（或相关概念）最初作为经济学上的概念，在被引入到规范性文件后，基于不同的目的而表述的侧重不同。在以往对关联企业大多采取实质合并破产的情形下，我国破产理论和实务界对关联企业概念的表述，多是从实质合并规则的适用角度，将关联企业界定为相互之间存在股权、契约或其他控制关系，或具有施加重大影响的能力，或被同一企业所控制，具有独立法律地位的企业联合形态[3]。
在本文研究过程中，笔者发现上市公司重整案例中披露涉及的关联企业类型主要为上市公司控股股东及上市公司子公司。
（二）上市公司关联企业重整的概况及类别
新企业破产法施行以来，截至2020年4月30日，全国法院已裁定受理63家上市公司重整申请[4]，当中61家上市公司的重整计划已被裁定批准且执行完毕。本文梳理61家上市公司的重整计划及相关上市公司公告，以“子公司”、“子公司重整”及“控股股东重整”等关键词进行检索[5]，发现12家上市公司重整计划涉及关联企业整体重整的概念（下称“12个上市公司关联企业重整案例”，或“12个案例”）[6]，即通过关联企业同时或先后进入重整/破产程序；关联企业未进入破产/重整程序，但将抵质押资产纳入上市公司重整方案的资产范围等方式使得，通过统筹上市公司及其关联企业的核心偿债资源，保护核心经营资产、优化重整效果、提高重整成功率。
对于关联企业重整的类别，实践中存在根据重整模式分类为程序合并及实质合并的说法。观之最高人民法院及地方人民法院发布的文件，除正式使用“实质合并”以外，并未出现“程序合并”的说法，使用的名词是“协调审理”。此外，在全国企业破产重整案件信息网检索可见，“程序合并”鲜少使用，而输入“协调审理”可获取多条查询结果。可见，目前司法实践中更为常见的对关联企业重整分类是“实质合并”及“协调审理”。
在截至目前的上市公司重整案例中，尚无实质合并重整案例，重整计划或相关上市公司公告，亦未出现“实质合并”的检索结果；同时，案例中重整计划未正式使用“程序合并”或“协调审理”。在深信泰丰、山东海龙、沪天化、沈阳机床、庞大集团、盐湖钾肥等案例中对于集团内关联企业核心资产的保护以及偿债资源的分配，出现“整体重整”、“统筹安排”等概念。
笔者认为，可将该等上市公司重整案例理解为均是“非实质合并重整”，案例中涉及关联企业整体重整的概念，且当中部分案例体现了协调审理的模式。为便于理解和分析，本文中统称为“整体重整”，不额外区分协调审理及其他整体重整方式。
（二）上市公司关联企业重整的特点
该12个案例呈现了一定的特点，包括：
其一，尚无实质合并重整案例。这应该与上市公司独立性要求有很大关系[7]。一方面，上市公司作为公众公司，一旦被认定为关联企业存在人格混同，或引发对其上市地位的质疑及上市期间未能满足独立性要求的责任追索，此两点均不利于上市公司壳资源价值的保护，因此举证关联企业存在人格混同，可预见将存在较大阻碍及难度；另一方面，上市公司往往涉及利益者众多，如未达到实质混同条件但在生产、经营、融资等方面确有关联的企业进行实质合并重整，将导致债权清偿的实质不公平，从而造成广泛的负面影响，因此对实质合并重整申请的审查及裁定将慎之又慎。
其二，整体重整概念的实现涉及不同的应用方式。合共有9个案例涉及上市公司关联企业进入重整/破产程序；有3个案例（中达股份、中银绒业、庞大集团），上市公司的关联企业并未进入重整/破产程序而是通过将子公司抵质押资产纳入上市公司有财产担保债权的受偿方案使得统筹关联企业资源得以实现。
其三，关联企业类型分布主要涉及控股股东及子公司。9个涉及关联企业进入重整/破产程序的案例，当中有1个案例涉及上市公司及控股股东；4个案例涉及上市公司、控股股东及子公司；4个案例涉及上市公司及子公司。
其四，2017年以来整体重整概念的使用率明显增加。2017年以来约3年多的时间里，被法院裁定受理重整申请的14家上市公司中，有5家上市公司涉及关联企业整体重整；而2007年至2016年10年的时间里，被裁定受理重整申请的47家上市公司中，统计结果为7家。
下表列示上述12家重整计划涉及关联企业整体重整概念的上市公司。
表1：截至2020年4月30日上市公司关联企业重整案例清单（不完全统计）
三、上市公司关联企业重整案例的主要发现
12个上市公司关联企业重整案例中，涉及的上市公司关联企业主要为控股股东及/或子公司。下文从关联企业的类别出发就案例分析的主要发现进行归纳。
（一）上市公司控股股东进入重整/破产程序
共有5个上市公司重整案例涉及控股股东进入重整/破产程序，当中2个案例（宝硕股份、沧州化工）为在上市公司进入重整/破产程序之前，控股股东已被裁定进入破产清算程序；余下3个案例为控股股东与上市公司同日或临近日期内（下称“同步”）先后进入重整程序。
由于公开信息未披露控股股东的重整计划，根据上市公司重整计划及相关公告可了解到，上市公司重整中为控股股东安排的偿债资源包括：
1．上市公司重整投资方，通过竞买取得控股股东持有的其上市公司股权，如宝硕股份及沧州化工案例。控股股东拍卖股权所得可用以偿还其债权。
2．控股股东将其持有的上市公司股票用于抵偿其自身债务，如云维股份、沪天化、沈阳机床案例。3个案例中，控股股东持有的上市公司股票绝对数量均没有调减；同时3个案例中均进行资本公积金转增股份，除了云维股份案例中全体股东同比例无偿让渡转增股份的30%，即该案例中资本公积金转增股份为控股股东预留了增量的股份作为偿债资源（转增股份的70%），其余2个案例转增股份均未向原股东分配。
另外可留意的是，泸天化案例中，根据泸天化集团重整计划，泸天化集团将其持有的所有上市公司股票用于抵偿其自身债务后权益调减至零，但在同步进行的上市公司重整中，泸天化集团（此时其持有上市公司股票为零）通过购买公司资本公积转增的股票连同一致行动人泸州市工业投资集团有限公司的持股，重新成为公司控股股东。
案例显示，上市公司整体重整涉及控股股东的，控股股东重整往往与上市公司同步，或紧随上市公司重整之后进行，上市公司重整中主要通过不减少控股股东持股的绝对数量，适当通过资本公积金转增股票的形式创造增量股票，增加控股股东的偿债资源。笔者认为此种做法也是考虑到，上市公司控股股东持有上市公司股权往往涉及质押及冻结，预留一定的股票资源抵债，避免了实践中，如果直接将控股股东持股作让渡安排可能会涉及的质押及冻结难以解除的问题。
3．上市公司为控股股东的债权提供担保的情形下，如沈阳机床重整计划中述及“中国进出口银行辽宁省分行向沈机集团提供本金为4.2亿元的贷款，沈机股份提供抵押担保。根据《物权法》的规定，沈机股份作为担保人，以担保物的价值为限承担担保责任”，则控股股东的债权人可在上市公司重整程序中申报及回收债权。
（二）上市公司子公司进入重整/破产程序
共有8个上市公司重整案例涉及子公司同步进入重整程序，根据上市公司重整计划、子公司重整计划（若进行公开披露）及相关上市公司公告可了解到，上市公司重整中与子公司重整的统筹安排包括：
若子公司资产为上市公司的主要经营性资产（保留资产）：
1．上市公司，通过参加子公司破产财产的拍卖获得取得子公司重要的经营性资产，子公司拍卖所得资金可用以偿还子公司债权。如沧州化工案例中，上市公司参与2家子公司沧井化工及沧骅化工的破产财产拍卖活动，当中根据公告披露，竞拍沧骅化工经营资产的资金来源于上市公司完成重整后进行的非公开定向增发。
2．上市公司股票提供予子公司作为偿债资源，包括上市公司原股东无偿让渡的部分股票，如深信泰丰案例；资本公积金转增形成的部分股票，如沪天化案例。可留意的是，深信泰丰案例中，上市公司在提供子公司偿债资源的同时，通过主要子公司重整程序调整其出资人权益的方式，使深信泰丰获得四家主要子公司全部股权，使四家主要子公司在重整程序完成之后成为深泰集团的全资控股子公司。
3．上市公司重整投资人提供资金，如沈阳机床案例中，根据上市公司与重整投资人（即通用技术集团）签署的协议，通用技术集团将投入18亿元资金用于整体重整沈阳机床，其中12亿元为出资款，6亿元为1年期股东信用借款，借款年固定利率为4.35%。上述资金中，沈机股份将分别向2家子公司（银丰铸造、优尼斯装备）各投资3.5亿元，作为银丰铸造和优尼斯装备的重整资金，剩余部分全部用于按照本重整计划规定清偿债权和生产经营。
4．上市公司为子公司的债务追加提供连带责任保证担保。如沪天化案例中，为保障未来和宁公司（子公司）重整计划能够得到有效实施，在和宁公司重整计划经法院裁定批准生效之后，上市公司将根据相关法律法规要求依法履行相应决策程序，由上市公司为和宁公司以现金方式分期清偿的债务追加提供连带责任保证。
5．有3个案例（山东海龙、贤成股份、云维股份）上市公司重整计划中仅对上市公司与子公司整体重整作出概括性说明，未具体述及资源统筹的方式。
若子公司资产为上市公司的拟剥离资产：
盐湖钾肥案例中，盐湖钾肥的亏损源主要是体系内盐湖镁业公司的金属镁一体化项目和化工分公司与海纳化工公司的化工板块项目（ “拟剥离资产”，包括：持有的盐湖镁业股权、应收盐湖镁业债权；海纳化工股权、应收海纳化工债权；盐湖股份公司化工分公司的固定资产、在建工程、无形资产、存货），为恢复上市公司持续盈利能力，需对前述资产进行剥离。继上市公司进入重整程序后，子公司盐湖镁业、海纳化工亦进入重整程序。同时，上市公司启动对拟剥离资产的拍卖。在资产包历经五次拍卖无人参与竞拍的情况下，上市公司重整投资人汇信资产管理公司以30亿元的价格受让拟剥离资产包。
（三）上市公司子公司未进入重整程序
中达股份、中银绒业、庞大集团三个案例中，子公司并未与上市公司同步进入重整程序，但上市公司重整计划中提及将子公司抵质押资产纳入上市公司重整方案的资产范围等方式。具体涉及两种情形：
中达股份及中银绒业案例中，该部分抵质押资产对应的债权人本身为上市公司债权人。中银绒业案例中的具体情景为，关于中银绒业的子公司抵押给债权人的财产，相关债权人授权管理人将中银绒业子公司提供抵押担保的资产纳入到资产处置范围中一并予以处置。中达股份案例中重整计划述及，中达股份系以控股公司身份，将主要生产经营业务分布于下属子公司，中达股份的贷款涉及一笔江苏银团贷款，实际使用人是7家子公司，中达股份、中达股份7家子公司和母公司申达集团提供抵质押担保等。江苏银团债权的受偿方案为，就中达股份抵质押资产评估值得到全额清偿；就中达股份7家子公司和母公司申达集团抵质押资产评估值得到全额清偿；未就抵质押资产评估值得到清偿和补偿的部分，按普通债权受偿。
庞大集团案例中，重整计划述及整体重整的考量主要是，为了保全子公司经营性资产，同时化解子公司的债务风险，实现上市公司整体重整效果最优化，对于上市公司本部为子公司债务提供担保的债权，特别是对子公司相关资产享有担保权的债权，在充分考虑并保证其担保权的前提下，也要在上市公司重整程序中一并清理，进而形成一个解决上市公司合并报表范围内债务问题的一揽子方案。为保留子公司的经营性资产，由子公司提供财产担保的债权与上市公司提供财产担保的债权作同等处理，即庞大集团子公司提供财产担保的债权在该担保财产评估价值范围内，由庞大集团留债展期清偿，具体调整及受偿方案与有财产担保债权留债展期方案一致。
鉴于中达股份及中银绒业案例中，抵质押资产对应的债权为上市公司债权，笔者认为，除因其案例个别背景导致的具体处理方式外， 子公司抵质押资产纳入上市公司重整方案的资产范围具有普遍适用性；而庞大集团的创新做法，对于子公司尚不具备进入重整程序条件、但是解决上市公司合并报表范围内债务问题对于实现上市公司整体重整效果最优化具备重大意义时，具有实践参考意义。
四、上市公司关联企业重整方案设计的思考
基于本文研究及分析，以下提出关于方案设计的几点思考。
第一，上市公司整体重整的原则及核心往往为,保留上市公司的核心经营性资产、剥离低效资产，保护上市企业集团的整体业务价值，同时一揽子化解控股股东、上市公司及其子公司等的债务风险，以提高上市公司重整成功率及实现重整目标。
第二，整体重整方案设计的前提是厘清上市公司集团的架构，包括上市公司在内的关联企业之间的股权、业务、融资、资金、担保等关联性；区分核心及低效资产，以进一步梳理保留及拟剥离资产范围，同时理解资产的担保及涉及债权情况；分析关联企业的重整原因、重整价值、重整可行性。在前提准备充分的情况下方能有针对性地考虑统筹重整的具体方式。
第三，整体重整实现的法律方式，应立足于关联企业之间的具体关系模式，采取不同方式予以处理。实质合并审理方式适用于处理法人人格高度混同的关联关系（如适用，至今尚未出现上市公司实质合并案例）；而存在多个关联企业成员均存在破产或重整原因但不符合实质合并条件的，可运用协调审理方式；对于上市公司的关联企业尚不存在破产或重整原因的，考虑将子公司提供财产担保的债权纳入上市公司重整方案，或基于子公司资产抵质押具体情况（如适用）将其纳入上市公司担保财产范围。
第四，整体重整方案设计的核心资源是，上市公司重整投资人所提供的资金，以及上市公司股票。引入重整投资人，以及充分利用通过上市公司股票体现的资本市场的放大作用，是实现上市公司整体重整效果的关键要素。
注 释
[1]郁琳，关联企业破产整体重整的规制，载河北省企业破产管理人协会，发布日期2017年2月17日，最后访问日期2020年5月2日。
[2]贺丹：破产实体合并司法裁判标准反思，载破产法快讯，发布日期2018年3月24日，最后访问日期2020年5月2日。
[3]郭毅敏主编：《企业破产与重整案件——法律适用关键词与典型案例指导》，法律出版社2015年版，第264页。该部分描述及索引注释是参考，郁琳，关联企业破产整体重整的规制，载河北省企业破产管理人协会，发布日期2017年2月17日，最后访问日期2020年5月2日。
[4]上市公司重整家数的统计口径，新企业破产法施行以来截至2018年年底的重整案例清单系参考，李曙光主编：《公司重整法律评论》第5卷，法律出版社2019年2月第1版，第4至6页；2019年以来至2020年4月30日的重整案例清单系参考，申林平，上市公司破产重整报告，载破产法快讯公众号。
另外，上市公司重整家数的统计口径不包括以下情形：上市公司未进入重整程序，仅有控股股东及/或子公司进入重整程序的案例；上市公司退市后再进入重整程序的案例。
[5]考虑到检索方式存在一定的局限性，且重整计划大多较为简要，可能未必提供重整的全部信息，本文检索结果可能为不完全统计，且本文的研究目标并非旨在完整涵盖所有相关案例。
[6]统计结果不包括，上市公司重整程序期间以外及重整执行期间临近时间以外，方出现某一或某几家关联企业重整的案例。
[7]李曙光主编：《公司重整法律评论》第5卷，法律出版社2019年2月第1版，第117页。
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