本次对比分析的目标就是分析总结各中药公司的特点。
一、云南白药的特点
（1）云南白药的主要业务包括：医药商业和工业产品。2021年医药商业营收为235.81亿，占比接近65%，毛利率只有7.31%，非常的可怜，这块业务和白云山的大商业有的一拼，2021年白云山大商业的销售收入为467.79亿，占营收比例67.78%，毛利率也只有6.64%。
华东医药算是比较优质的公司了，但它的医药商业也避免不了悲惨的命运。2021年医药商业营业收入242.02亿，营收占比69.64%，毛利率只有7.34%。
纵观这几年云南白药医药商业的情况，我们能够发现，增长还是不错的，营收从2011年66.51亿，增长到2021年的235.81亿，年化增长率为13.5%。
小结：医药商业不是什么好生意，毛利率极低，净利率也只有1.5%左右。
（2）医药工业。2021年医药工业的营收为127.03亿，营收占比34.92%，毛利率为63.98%。众所周知，云南白药的医药工业除了大家常用的云南白药类药品还包括云南白药牙膏。医药工业的营收从2011年的43.83亿，增长到2021年的127.03亿，年化增长率为11%。
这些数据看上去是不是很好呢？实际上背后很有问题。原因就是云南白药的医药工业增长的动力完全来自云南白药牙膏，而传统的医药类产品早就不增长了。据查，127亿的医药工业营收中，纯正的医药类营收60亿左右，云南白药牙膏营收大概63亿，牙膏已经占全国市场23.86%，天花板已经来了。传统的医药类产品早在五年前就没有增长了。
小结：云南白药传统医药产品很早以前就已经到达天花板，现在牙膏市场也来到了天花板，如果没有大的变动，云南白药可能就要止步不前了。
（3）云南白药的优势。
云南白药的三费占比常年维持在15%以内，这是非常优质的表现，说明它的产品比较好卖，特别是销售费用占比只有10%，财务费用常年为负，现金占比超过45%。
可见云南白药的家底非常厚实。
总结：纵观云南白药历年的业务情况，我们就能发现云南白药的赚钱能力已经到了天花板了，未来净利润大致就在33亿左右。20倍市盈率，市值660亿，对应股价36元。
二、华润三九
华润三九这家公司非常有特点，比较稳健最新的股权激励如下：本次股权激励业绩考核目标为：
【1】2022-2024 年归母扣非净资产收益率不低于 10.15%/10.16%/10.17%，且不低于对标企业 75 分位水平；
【2】以 2020 年为基准，2022-2024 年归母扣非净利润年复合增长率均不低于 10.0%，且不 低于同行业平均水平或对标企业 75 分位水平；
【3】2022-2024 年总资产周转率不低于 0.69/0.70/0.72。
看到了了，2020年基数非常低，扣费净利润为13.35亿，这就意味着2022年至2024年扣非净利润应当为：14.68亿，16.15亿，17.76亿。这对华润三九来说易如反掌，股权激励价格14.84元/股。
（1）华润三九的主要业务就是卖处方药和自我诊疗的非处方药。比如我们耳熟能详的：999 感冒灵、999 皮炎平、三九胃泰、999 小儿感冒、气滞胃痛颗粒、天和骨通贴膏等明星产品。
自我诊疗CHC药物2021年销售额92.76亿，占比60.55%，毛利率为60%。
处方药2021年销售额53.5亿，占比35%，毛利率68%。
两项业务总的毛利率为61.58%，净利润率为13.58%，长年都比较稳定。三费为大概在50%左右，2021年为42.4%，其中销售费用率为32.67%。
小结：看到了吗？同样是卖药，云南白药的三费只有15%，而华润三九却高达50%左右；云南白药的销售费用率为10%，而华润三九的却为32.67%。可见产品力的差别，国家绝密配方真不是吹出来了，老百姓还是很认可的。
截止2020年，公司有21个销售过亿元的产品，包括：包括 999 感冒灵、999 皮炎平、三九胃泰、999 小儿感冒药、999 抗病毒口服液、气滞胃痛颗粒、天和骨通贴膏等。
其中：感冒类产品在2020年中国城市药店零售终端销售额20.4亿元。
（2）OTC药物终端销售市场概况。
感冒药（17%），2020年市场规模440亿、胃 肠道用药（9%），2020年市场规模240亿、皮肤病用药（8%），市场规模189亿，强生旗下的西安杨森占据绝对龙头，华润三九市场份额不高、止咳化痰药（7%）等，妇科用药7%。2020 年上述华润三九涉及的类别产品占据药品零售 OTC 约 41%的 市场份额。
（3）处方药市场情况。
公司处方药专科线业务围绕公司战略规划，深耕心脑血管、肿瘤、消化系统、骨科、儿 科等治疗领域，拥有参附注射液、理洫王牌血塞通软胶囊、华蟾素片剂及注射剂、益血生胶 囊、金复康口服液、茵栀黄口服液等多个中药处方药品种。
总结：华润三九所处的行业竞争都非常激烈，感冒类产品，胃病领域的药品多达上百种，皮肤病的药物是收购而来的，并没有多大的话语权。华润三九很多业务都是外延式并购而来的，所以它的商誉非常高，高达40.6亿。这是十分危险的事情。
（四）华润三九的估值。2022年归属净利润约为22.5亿，15倍市盈率作为买入价格，对应市值337.5亿，股价34元。
总之我认为华润三九挣钱不容易，赚的是辛苦钱，并且业绩的扩张是一看并购而来的，除非股价非常低的时候才有买入的必要，比如15倍市盈率。股价回到25元左右。
三、达仁堂（中新药业）
（一）达仁堂的主要产品。公司产品资源丰富，中新药业拥有 18 个剂型，499 个药品 批准文号，其中 1 个国家机密品种〔速效救心丸〕，1 个国家秘密品种〔京万红软膏〕，5 个中药 保护品种〔舒脑欣滴丸、治咳川贝枇杷滴丸、牙痛停滴丸、通脉养心丸、紫龙金片〕，99 个独家 生产品种；75 个中成药品种和化学药品、601 个中药饮片列入国家基本药物目录，216 个品种列 入国家医保药品目录。
公司通过实施大品种战略，业已形成以速效救心丸和通脉养心丸等为代表的心脑血
管用药，以清肺消炎丸和清咽滴丸等为代表的呼吸系统用药，以胃肠安丸和藿香正气软胶囊等为 代表的胃肠用药，以紫龙金片和生血丸等为代表的抗肿瘤中药等系列大产品群，保障了公司持续、稳定、健康地发展。
最核心的产品就是速效救心丸，2021年销售13亿元。速效救心丸是治疗冠心病、心绞痛的长期药物，有芳香通温、活血通脉的功效，可以增加冠脉血流量，缓解心绞痛，适用冠心病引起的胸闷、憋气、心前区疼痛等。
除了核心产品外，重点品种还包括：通脉养心丸、胃肠安丸、清肺消炎丸、安宫牛黄丸和京万红软膏均在亿元之上；紫龙金片、清咽滴丸和癃清片销售额有望跨越亿元大关。
（二）达仁堂产品数据分析。
主要产品包括中成药和西药，2021年营收69.08亿。其中：2021年中成药营收46.7亿，2011年营收31.16亿，年年化增长率为4%，毛利率保持在50%左右。2021年西药营收15.96亿，2011年营收为14.71亿。几乎没有增长，西药也是围绕三大病疾病，例如高血压药品氯沙坦钾氢氯噻嗪片，糖尿病药品盐酸二甲双胍片，以及化学原料药及制剂、头孢菌素等。
可以看出三费的支出大约保持在30%左右，其中：销售费用率为22%，财务费用为负，ROE保持在12%，综合毛利率为40%，净利润率为11%。
与同行对比，中成药平均销售费用35%来看，达仁堂全是比较优质的。按照销售费用率从低到高排序：片仔癀（10%），云南白药（13.23%），同仁堂（19.69%），马应龙（21%），达仁堂（22%），葵花药业（26%），东阿阿胶（26%），白云山（大概30%），华润三九（32%），桂林三金（32.56%），以岭药业（34%），江中药业（36%），寿仙谷（42%），济川药业（48%），步长制药（52.66%），广誉远（53%）。
小结：达仁堂的产品在市场上有一定的竞争力，速效救心丸的市场认可度很高，是公司最核心的大单品。唯一的确定就是净利润率还是很低，只有11%左右，品牌等美誉并没有转化成利润。
总结：老祖宗就给我们的中成药非常丰富，这么多家上市公司中，真正能够躺着赚钱的我认为也只有片仔癀、云南白药，其他的公司都是有一些竞品，但都达不到市场垄断地位，自然要依靠销售才能杀出一条血路。贵州茅台的销售费用率为2.5%，看到了吗？这就是最优秀的公司，贵州茅台的三费率为10%。这个就是我们需要参考的指标。
（三）达仁堂估值。达仁堂的营业收入增长也会比较缓慢，大概5%左右。2022年归属净利润约为8.5亿，买入市盈率15倍，对应市值为127.5亿，对应股价为16.5元。
四、马应龙
（一）马应龙的业务结构。
【1】医药工业。2021年营收18.58亿，毛利率66.6%。主要产品包括：马应龙麝香痔疮膏，麝香痔疮栓，地奥司明片，龙珠软膏，痔炎消片，马应龙八宝眼膏，金玄痣科熏洗散。2011年医药工业的营收为5.97亿，年年化增长率为12%。
【2】医药商业。2021年营收14.67亿，毛利率6%。2011年医药商业的营收为7.71亿，年化增长率为6.6%。
【3】医疗服务。2021年营收1.85亿，毛利率14.54%。
2021年马应龙整体营收为33.85亿，归属净利润为4.65亿。而2011年归属净利润只有1.38亿。年化增长率13%，还是非常优秀的。
（二）马应龙的重要数据。
ROE为15.43%，表现优秀。三费率为25%。非常的优秀，与此同时马应龙的现金储备非常多，占总资产的60%。总资产41亿，而现金就有24亿。
按照现金占比从高到低排序：片仔癀（57%），云南白药（45%），同仁堂（40%），马应龙（60%），达仁堂（25%），葵花药业（35%），东阿阿胶（50%），白云山（34%），华润三九（17%），桂林三金（41%），以岭药业（8%），江中药业（46%），寿仙谷（41%），济川药业（45%），步长制药（7.2%），广誉远（4.7%）。
看到了吗？大部分的中药公司都很有钱，手握重金，当然也有比较垃圾的，现金太少了。比如以岭药业，步长制药，广誉远。
（三）马应龙的估值情况。
个人估计马应龙的营收增长介于5%~10%之间，2022年归属净利润约为5亿元。买入市值应当在75亿~80亿之间，对应股价为17.5元~18.5元。
五、葵花药业
（一）主要业务。
【1】中成药。2021年营收32.03亿，毛利率60.21%。2011年营收13.03亿，年化增长率9.4%。
【2】医药。2021年营收11.44亿，毛利率62.25亿。2011年营收2.56亿，年化增长率16%。
【3】营养保健品。2021年营收1.06亿。
主要产品：小葵花”品牌旗下，公司主要运作儿童药、儿童健康品。主要品类为儿童呼吸系统用药、儿童消化系统用药、儿童补益
系统用药、儿童罕见病用药、儿童健康产品。目前，公司“小葵花”儿童药已在行业发展中取得竞争优势。小儿肺热咳喘口服 液、小儿柴桂退热颗粒、小儿氨酚黄那敏颗粒、金银花露、小儿氨酚烷胺颗粒、小儿肺热咳喘颗粒、芪斛楂颗粒等流量产品 成为儿童、妈妈群体中的明星产品。
“葵花”品牌旗下，公司主要运作成人医药产品、成人大健康产品。产品涵盖呼吸感冒系统用药、消化系统用药、风湿骨 病用药、心脑血管用药、妇科用药、补益用药及健康产品。其中，公司将重点打造妇科用药、老慢病用药两个品类产品及益 生菌品类健康产品。目前，葵花品牌成人药在行业内与消费者心中具有较高的认可度。护肝片、胃康灵等核心品种在市场同 类竞品中始终保持较高的市场份额
（二）数据分析。
ROE为20.5%，非常优秀，毛利率59%，净利率17%，特别说明，近几年净利率从10%提升到17%的。三费率为40%，这还是挺高的。
我们对比一下三费占比数据：
片仔癀（14%），云南白药（14%），同仁堂（30%），马应龙（25%），达仁堂（30%），葵花药业（40%），东阿阿胶（40%），白云山（大概35%），华润三九（42%），桂林三金（52%），以岭药业（47%），江中药业（44%），寿仙谷（57%），济川药业（58.5%），步长制药（62%），广誉远（90%）。
看到了吗？大部分的中药公司三费都很高，说你他们的产品没有竞争力，真正有竞争力的产品也就是片仔癀，云南白药，同仁堂，马应龙，达仁堂，白云山。其他的公司完全依靠销售。没有太多投资价值。
（三）投资估值。2022年归属净利润约为7亿，15倍市盈率对应市值100亿，对应股价17元买入。
总结：中药上市公司中，真正值得购买的公司非常有限，主要公司如下：片仔癀，云南白药，同仁堂，达仁堂，白云山，马应龙，华润三九，济川药业。其他的公司都太一般了。
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