拙朴: 如何做好尽职调查之一：先把框架搞出来 如何做好尽职调查之一：先把框架搞出来 老拙关于股权投资的小文一出，朋友同事就要求老拙写一篇介绍尽职调查的详细文章。有此...

如何做好尽职调查之一：先把框架搞出来
老拙关于股权投资的小文一出，朋友同事就要求老拙写一篇介绍尽职调查的详细文章。有此要求，老拙当然尽力。中秋节，闲来无事，码一些文字好了。
这个世界上，关于股权投资和尽职调查的书，很多，很详细，也很刻板。老拙不喜欢高大上，做事专攻下三路，因此，写出来的文字，基本都是经验之谈，还需要各位看官自己把它升华到更高的层次与水平。如果各位看官的水平与老拙差不多，彼此将就一下也好。

一、尽调总要有个目的吧？
尽职调查的英文叫Due Dilligence，更合适叫做“审慎性调查”。它调查的是什么？是与你之前的预期是否一致。如果一致，剩下的就是如何完成这笔交易；如果不一致，情况就多了，更不还继续交易都成问题。
不同的目的当然会导致不同的DD手段（出于打字速度考虑，我们就把尽职调查简称为DD好了）。如果你的目的不过是上市退出获利，那么你的主要考虑是这家企业能否坚持到未来上市？是否符合上市的条件？上市后能否获利一个好的估值？现在的估值是否能够接受？
如果你的目的是并购，那么你的主要考虑是标的企业与自身的协同效应。是客户协同？是地域协同？是资源协同？或者更简单，不管三七二十一，什么都并购，只要能增厚利润有利于资本市场的表现就好，这算是资本协同好了。

二、目的决定了你的手段
不同的目的，决定了你不同的切入点，也决定了你不同的DD手段。因此，只有当你确定了一个切入点，再从这个切入点插下手一点点渗透到财务、业务、法律领域时，才能最大限度地节省时间，也才能最大限度地得到想要的结果。
任何没有明确目标和方向，上来就让财务、法律和业务尽职团队扑到标的公司的尽职调查，都是耍流氓。
如果以并购为目的，可能你最关心的，是标的企业的法律问题。有没有看错？是法律，而不是其它吗？对，是从法律入手，再及其它。经常发生的情况是，并购者对标的企业已经非常熟悉，同处于一个行业，或者一个产业链的上下游，目标公司的业务、产能、客户、技术等等，了如指掌。市场上不知彼此干过多少恶仗，今天终于走到一起，甚至并购估值都已经谈定，但我还想知道，你卖给我时，还有多少可能的负债没有披露？还有多少诉讼被隐瞒？你卖给我的股权是不是你真正能处置的？你的经营资产上是否存在权利限制？所有这些的调查结果，都可能导致我调整估值。
如果以财务为目的，可能你最关心的，是标的企业的未来退出。如果目标公司未来既不准备上市，也不准备出售，你投资他的目的难道是每年分红吗？如果不是，那么你首先考虑的一定在三方面：
第一，公司三年后退出时的估值会有多少？想知道未来退出时的估值，除了要预测三年后资本市场可能给予的估值标准，当然还要考虑公司在这三年里业务还会有多大的潜在增长？未来爆发增长的，或许现在50倍市盈率进入也不为过，但拿什么来证明50倍是合适的？这不仅需要对资本市场有深刻理解，也需要对行业和企业的过去、现在与未来有同样深刻，或者更为深刻的理解。对于前者的理解，不是通过DD来实现的，是通过日积月累的资本市场投资锻炼出来的；对于后者的理解，通过DD可以得来一部分，但更多的，是通过深入的行业分析得来，这属于业务DD之前的关键准备。
第二，公司现在进入的估值是否合适？想知道现在的估值是否合适，既要考虑它过去的历史增长，也要考虑公司现在的进展情况和未来可能的潜在增长。这种对标的企业的历史性考察，应该成为思维惯性，贯穿于尽职调查的始终。当然，决定它今天估值的，还是现在。因此，考察公司业务与财务的真实性，成为尽职调查的关键。这部分尽调，业务和财务都非常重要。对于不以盈利水平为估值依据的标的，就是不以净利润的倍数来作价的（往往是初创企业），应当把主要精力放在业务层面，以财务数据佐证；对于以净利润作为估值基础的（往往业务相对成熟），财务DD就显得非常重要，要考查其财务的真实性。目前许多股权投资机构，财务DD团队都是自己的，但老拙显然更喜欢聘用外部的财务尽职调查团队，因为他们显然更中立，也多了一个外部的视角，只不过要多负担一些费用。这种外部财务DD团队，聘用审计师并不合适，因为他们更集中于可审性，而不是真实性考察。根据老拙的经验，“四大”的专业尽调团队水平是高的，国内“立信”和“致同”也都有自己专业的DD团队，对尽调的目的和任务有较为深入的理解。
第三，公司预期时间内能否上市？这是个判断问题，也是个法律问题。很多人在讨论上市标准时，总爱讨论财务指标。但根据老拙的经验，财务指标谁都能达到，真正影响上市进程的，往往是法律问题。资产的合法性问题，业务的资质问题，环保合法性问题，纳税合法性问题，同业竞争问题，关联交易问题，股权的权属问题，重组的方式问题等等，这些问题往往被忽略，但往往又解决起来最消耗时间。许多公司的改制上市，往往都耽搁在这些问题上面，不解决无以改制，更难以上市。而这些问题的解决，又往往需要过桥安排和税收筹划，需要统一安排。

再返回到原点
做尽职调查，是为了配合我们的投资目的。即便是财务投资人，即便我们的投资标的是为了挂牌新三板，即便标的企业仍然处于亏损，我们仍然要坚持进行全面的尽职调查。只不过，业务、财务和法律三项DD的重点，可能更偏重于对业务的考察。对财务和法律的考察，更侧重于如何解决问题，如何尽快推向新三板。
不要以为这样太功利。没有退出，就不会有投资。你可以陪着企业耐心地走，但你最终的目的是赚钱。你陪企业走得越远，你的投资回报倍数（MOC）要求就越高。否则，是瞎忙活。
还是那句话，任何DD之前，都需要把切入的第一刀规划好。角度得当，事倍而功半。每当老拙看到投资机构发给企业几大张纸的DD问题清单，都在问：如果企业上来就能回答好清单中所有的问题，那估值得有多高？
接下来的一节，老拙将从具体的业务DD开始。