动量和反转是资本市场上常见的两种现象，有大量的学术文献做过相关的研究。市场上也有很多人在谈论，但是似乎不同的人给出的结论都不太一样。
我们仔细地研究了A 股市场上的动量反转效应，却意外地发现了一个非常惊人而又简单的投资策略。
1，小盘股反转特征最强
我们的数据是自2000年1月1日到2010年3月14日以来的所有A股市场股票的数据，其中包含中小盘股票，但是剔除了创业板。结束日期为2010年3月14日，是为了便于计算之后12个月的回报率。
我们这里考察动量反转效应的方法是，在每个月底，分别用前1个月、前2个月、前3个月、前6个月以及前12个月的回报率从高到低将股票分为10组，再分别考察在等权重和流通市值加权两种情况下各个组合在此后1个月、2个月、3个月、6个月以及12个月的回报率。
表1是按前1个月的回报率分类后，用流通市值加权计算不同期限组合的回报率，然后将这些回报率在时间序列上取算术平均值得到的数据。从表1中可以看出，前1个月收益率高的股票组合在之后的1个月回报要低于前1个月收益率低的股票组合，表现出很明显的反转效应，在之后的2个月和3个月依然表现出反转效应，不过逐步减弱，之后的6个月到12个月反转效应更加减弱，但是并没有明显的动量效应。
表2是在等权重下测试相同的组合，从表2中可以看到，在等权重下，反转效应更强了，这给我们一个启示，那就是小盘股的反转效应可能是非常强的，我们将在后面验证这个想法。
表3到表10是用不同周期的回报率分类对应的流通市值加权和等权重下的组合回报率平均值。从这些表中可以看出，不论用于分类的回报率的计算周期多长，未来1到3个月、6个月都表现出反转的特征，未来6到12个月反转特征逐步弱化。而且等权重下比流通市值加权更鲜明，说明小盘股的反转特征更强。
在这些数据里面没有发现明显的动量特征。反转特征强，这一现象与A 股市场的波动性强是一致的，说明股价围绕均值反复震荡。
2，流通市值、市净率也影响反转效应
根据前面在观察动量反转特征时发现的小盘股的反转特征更强这一现象，我们在表11 中进一步考察这一现象。表11 中我们按照与前面相同的时间频率，对不包括创业板的A 股市场所有的股票先按照上个月的回报率等分成5份，然后再在每一份中按照市值大小等分成5份，用等权重算出每一份的股票在之后1个月回报率平均值，然后再算出各个组合时间序列上的算术平均值。
从表11 中可以清楚地看到，小市值的股票反转特征非常明显。表12 是同样的划分方法在流通市值加权下的平均值，同样，小市值股票反转明显，但是由于权重的原因导致反转效应总体不如在等权重下明显。
表13先按流通市值划分再按回报率划分，组合回报用等权重计算，可以看到这种分法下反转的效应非常强。表14是同样的分法在流通市值加权下的检验，小市值的股票组合反转效应依然是最强的。
一个很自然的想法是P/B（市净率）的高低是否也影响反转效应？表15 中我们顺便做了一个检验，先按照上个月回报率分成5份，再按照P/B高低分成5份，用等权重计算组合回报率。可以看到，在回报率相同的组里，P/B 越低回报越高。说明低P/B 的反转效应更强。表16 是用流通市值加权计算组合收益率，结论类似。
3，剔除ST股依然有效
前面的观察可以看到，小市值的股票呈现出非常强的反转特征，我们进一步考察这个现象。
图1是从2000年1月4日起，每个月底按照当时的流通市值选出市值最小的1/5的股票组合，然后再在其中选出当月回报率最低的1/5的股票组合，按照等权重形成组合的历史回溯效果，截止日期为2011年3月14日。
从图1中可以看出这个组合在11年的时间里上涨了72倍，特别是2006年以来涨幅更加惊人。我们的测试中没有剔除交易成本，即便是剔除了交易成本，本策略的投资结果也是非常惊人的。
为了看得更清楚，我们还分别计算了流通市值最低的1/5的股票组合回报，和流通市值最低的1/25的股票组合的累计回报，可以看到，流通市值最低的1/5的股票组合累计回报涨了16倍，而流通市值最低的1/25的股票组合累计回报涨了54倍。很清楚，小盘股效应非常惊人，而反转策略在小盘股效应的基础上的确有增加值。
图2是上述策略在流通市值加权下的测试，可以看到在流通市值加权下，由于弱化了小股票的作用，累计回报下降，但是依然有47倍的上升。而同期流通市值最低的1/5的股票组合上升12倍，流通市值最低的1/25的股票组合上升24倍。
此外，统计上述小市值回报率的组合在流通市值加权时相对于上证综指的超额收益率，可以看到总体上超越上证指数的时候更多，胜率为66.42%。在过去11年中，该策略有9年超过了上证指数。
整体来看，流通市值加权的低市值低回报率组合策略的年度几何平均回报率46.27%，算术平均回报率71.54%，年度胜率81.82%，年度最高回报率349.93%,年度最低回报率-29.23%，月度胜率66.42%，月度最高回报率66.42%，月度最低回报率-25.95%，累计净值增长47倍。当然这里没有扣除交易成本，如果每次扣除1%的交易成本，每年扣除12%的交易成本，回报率依然非常高。
前述的历史回测没有剔除ST 股票，我们剔除ST 股票，考察在流通市值加权下上述策略的投资回报率，结果有所降低，但依然很高。等权重测试效果类似，这里不再详述。
4，策略仍待检验
总体来看，小盘股、低回报的选股策略在过去表现出非常惊人的业绩。这些股票的流通市值也足够高，可以承载公募基金的投资。这是我们在考察动量反转策略时的一个意外发现。
目前，在小盘股整体估值偏高，市场期待大小盘风格轮动的背景下，该策略的未来仍需时间来检验，我们也会进一步跟踪该策略的表现。
通过建立一个A股投资组合，剔除交易成本后平均每年仍可获得高达34%的投资收益，这篇报告的结论确实非常激动人心。要知道，股神巴菲特40多年来年均收益率也不到30%，那么，投资者是否可以通过这种方法战胜市场呢？
笔者也曾对A股进行过大量追溯历史的量化分析，该篇报告的基本结论——“小盘、小市值、低市净率品种的短期阶段性反转涨幅更大”——与笔者的分析结论较为吻合。笔者也发现，即使从中长线的角度来看，小盘、小市值、低市净率品种的历史涨幅也往往更大。也就是说，无论短线还是长线，符合上述条件的个股都更值得考虑。
此外，笔者通过统计还发现，低价也是长期牛股的重要条件，优先考虑低价股是长线投资者不能忘记的一个原则。近期A股市场低价股板块反复活跃，从中或许会产生下一个包钢稀土。至于低价因素是否也影响到短期的反转行情，该篇报告并没有展开分析，有心的投资者可自行验证。
必须指出的是，若采用该篇报告建立投资组合，将产生一个约含75只A股的股票池，考虑到操作以1个月为周期，该方法似乎只有专业机构方能执行，对散户而言，或许只能将选股条件进一步收紧，将股票控制在10只以内，即使这样，操作难度也不小，且由于样本的大幅减少，收益波动将大幅增加。不过，这份报告的研究角度和思路仍值得投资者学习。
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