众所周知，香港的商业地产发展历史较悠久，成功的商业地产项目也不胜枚举，IFC、ICC、K11、新天地等项目给人留下深远印象。当然内陆商业地产项目龙湖天街、大悦城、吾悦广场、万达广场等也已深入人心。
客观上说，近年来，内陆企业迅速崛起的势头让人感叹，发展的潜力亦不容小觑。照此速度发展下去，内陆企业赶超港资企业也只是时间的问题。
目 录
一、资企业纷纷抛售项目，内陆商业项目因经营不善而被收购
1.1港资企业项目抛售成风潮
1.2收并购成常态
二、港资企业与内陆企业经营对比
2.1港资与内陆企业的营业收入差在哪？
2.2为什么港资企业的净利润率比内陆企业高？
三、商业地产行业大转折？
一、资企业纷纷抛售项目，
内陆商业项目因经营不善而被收购
1.1港资企业项目抛售成风潮
当前港资企业有个明显的一致性行为，即不断抛售商业地产项目，加紧撤离内陆，长江实业、新世界等知名企业赫然在列。
2016年以来，以长江实业为代表的港资企业开启了内陆资产抛售风潮。而早在2015年，新世界就曾大手笔抛售内陆物业，包括位于8个城市的9个项目，涉及金额339亿；收购方面，新世界于2016年8月以42亿收购深圳前海一宗商业用地，远小于其抛售资产金额。除新世界外，新鸿基、长江实业、太古地产与瑞安房地产在2015年与2016年均无大宗项目收购。
图：2015-2016年内典型港企资产交易金额（亿元）
1.2内陆企业收并购成常态
就内陆房企而言，2016年活跃在收并购领域的仍是实力雄厚的大型房企。其中，中信集团收购中国海外发展四处商业物业，成交金额371亿港元，是2016年商业地产成交的最大一单；万科地产以15亿港元收购上海中区广场，此外，130亿收购行业领先的零售商业地产开发和运营平台印力集团，万科集团在商业布局上又添一子；2016年，大悦城地产的表现也可圈可点，先后将北京安定门商业地产（收购35%股权）和上海长风景畔广场收入麾下，共计耗资19亿；老牌零售企业王府井收购西安一处奥特莱斯。2017年，融创中国一鸣惊人，耗438.44亿元巨资收购万达13座万达城，合计总建筑面积5897万平米，可售总建筑面积近5000万平米。
表：2016年典型收购交易
除房企间收购频繁外，酒店业也非风平浪静。2016年锦江国际酒店集团收购铂涛酒店集团，锦江市场占有率由2015年的13%一跃升至20%，整整占据市场的五分之一；2017年7月，富力地产以199.06亿元的价格收购万达商业77家酒店股权。2016年如家酒店集团正式投入首旅酒店集团怀抱，也意味着如家从纳斯达克正式回归A股。全国三大民营酒店仅剩华住酒店集团留在纳斯达克，同时作为最大的民营企业，守住阵地似乎越来越难。
2016年政府出台更为严格的融资政策，旨在给火热的市场降温，房企融资渠道收紧、融资成本上升，而相比之下却逐渐放开险资投资地产的限制，鼓励了国内险资企业对商业地产的投资，同时投资方扩大到国外险资。仅2016年一年，就发生4起险资投资的大宗交易，涉及金额超过190亿人民币，其中，中国人寿保险交易占两笔，其中一笔耗资20亿美元，用于收购喜达屋资本的280家酒店。
险资收项目，将缩短商业项目的培育时间，提前将项目统一变现，加快项目周转，避免资金沉淀。
表：2016年险资大宗交易表
二、港资企业与内陆企业经营对比
2.1港资与内陆企业的营业收入差在哪？
纵观各企业的租金收入情况可知，2016年租金总收入进入百亿俱乐部的仅有九龙仓、新鸿基地产和万达商业三家企业；内陆企业的总租金收入主要集中在20亿元以内，港企的租金收入整体高于内陆企业。
但也有个明显特点，港资企业的租金收入增长乏力，除长实地产由于零售业务贡献收入高，2016年租金收入的涨幅超40%外，其他企业的租金收入涨幅均在10%以内，恒隆地产和新世界发展的租金收入出现负增长，恒隆地产、九龙仓等9家港资企业的租金收入平均涨幅为4%。
内陆企业均表现强劲，2016年租金收入增幅较高，越秀地产的租金收入同比增长85%，万达商业的租金收入也实现了44%的增长，华润置地、万达商业、新城控股等14家内陆企业的租金收入平均增速为27%，是港企租金收入涨幅的近7倍。
表：典型企业的租金收入情况（亿元、亿港元）
注：港资企业的租金收入单位均为港币。
是什么原因导致港企的租金收入增长遭遇瓶颈，而内陆企业却强势崛起呢？主因可能在于港资企业的商业地产运营能力一直较强，可以说无可挑剔，项目品质较高，项目的单位租金一直维持高位，涨幅有限，进而致使租金总收入的增速受限。除个别企业自身原因影响外，其他企业保持着稳健发展态势。
而内陆企业后来居上，产品品质不输港资企业的产品，项目单位租金上涨空间大，且上涨速度快，进而导致2016年租金总收入涨幅较高。
表：大悦城地产典型项目单位租金对比（元/月/平米）
恒隆地产：零售业萎缩，商业项目经营略显疲态
2016年恒隆地产的表现不尽如人意，租金总收入出现明显下滑，零售租赁业务最受打击。除了市道疲弱外，其他负面因素亦影响恒隆地产的表现。上海的恒隆广场地库因进行优化工程而关闭，其占购物商场的总可租赁面积的比例约13%。上海的港汇恒隆广场的部分商户亦需要关闭，因其优化工程将于2017年第一季展开。故此，上海的租赁边际利润率下降了一个基点 ─ 这源于上海的恒隆广场下跌2%而上海的港汇恒隆广场则保持不变。
其他城市的租赁边际利润均有上升，当中以沈阳的市府恒隆广场表现最为突出。上海以外的六项物业中有四项物业的出租率出现上升，惟沈阳的市府恒隆广场及天津的恒隆广场的出租率下跌。新落成的大连恒隆广场令总收入微升1%。然而，各地均有租金下调压力。一如以往，沈阳的市府恒隆广场及无锡的恒隆广场的经营环境最为艰困。
在上海恒隆广场的翻新工程快要竣工之时，正值上海的港汇恒隆广场将会展开翻新工程。购物商场大面积范围进行优化会影响租金收入。幸好上海的恒隆广场的奢侈品牌表现突出，抵销了部分优化工程带来的影响。但是，上海的港汇恒隆广场没有相应的奢侈品市场份额，其工程所带来的影响可能更甚。加上上海的港汇恒隆广场将关闭近30%的总面积，与上海的恒隆广场2016年只关闭13%总楼面面积相比，情况更为严峻。
表：恒隆地产商业地产项目租金收入
2.2为什么港资企业的净利润率比内陆企业高？
从净利润规模上看，港资企业的净利润总额和净利润率均普遍高于内陆企业，主要原因可能在于港资企业的项目相对比较成熟，能贡献稳定的现金流，且商业地产物业占比较高，一定程度上拉高了净利润和净利润率水平。
太古地产商业地产发展模式是典型的香港模式——典型的慢周转，不求项目的数量，只求将每个项目做精做专做好。2016年，太古地产的净利润率高达91%，远超其他企业，这可能主要归功于太古地产主要靠商业地产项目盈利，且项目均运营成熟，能贡献稳定的现金流。太古地产的商业地产项目数量有限，但均是运营多年，运营较成熟的项目，已无大量成本投入，可以说商业项目收获了多少租金就相当于赚了多少利润。
表：太古地产内陆项目列表（万平米）
还有一点便是极低的融资成本，这给了企业更大的腾挪空间。2016年太古地产的加权平均债务成本为4.1%，不包括永久资本证券的加权平均债务成本为3.8%，远低于大部分企业，低水平的融资成本变相提升了项目的回报率，提升了企业的净利润率水平。
表：债务的加权平均期限及成本
而内陆企业属新秀，除万达商业、红星美凯龙、SOHO中国的商业地产业务占比较高外，其他企业大多有住宅地产业务，且通常地产业务占比较高。众多周知，地价高企使企业靠土地红利获利成为历史，企业利润收窄不可避免，这在一定程度上拉低了企业的整体净利润率水平。
表：2016年典型企业的盈利情况
注：港资企业数据单位均为港币，华润置地数据已按0.86的港币对人民币汇率换算成人民币，由于万达商业退市，其数据均为2015年的年度数据。
国内企业的在项目运转速度上都较港资企业快，项目扩张的速度极快，如万达商业、新城控股的标准化复制，两个企业本质上都属于现金流滚资产的商业地产模式，这种模式很好解决了资金闭环问题，但也衍生出一些问题。最明显的就是项目整体对销售业务具有很强的依赖性，倘若在行业低谷期，项目销售遇阻，项目的持有部分资金也会遇到瓶颈。
还有当前土地成本居高不下，一定程度压缩了销售业务的利润空间，企业的利润收窄趋势已不可避免。
三、商业地产行业大转折？
最近我们也观察到一个现象，2015年之前，一线及热点二线城市高端项目的单位租金出现过一段时间的繁荣景象，项目租金增长迅速，可能当时奢侈品发展迅速，叠加快时尚大力发展共同作用，奢侈品和快时尚产品的销售额较高，按抽成比例计算的话，一定程度上拉高了项目租金。
但在2015年后，项目租金出现了陡降，主要由于电商的强势发展，对实体商业的冲击巨大；加之当时商业地产项目井喷式面世，导致商业地产项目竞争激烈，租金下滑不可避免。
2016年商业地产租金更是出现了停滞局面，是否此时商业地产已经进入到一个转折点，行业格局由此形成，未来企业是否还能有所突破？尚存一些谜题待解。
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