回复关键字'加群'
更多专业问题邀请您一起交流
welcome
9月8日，上交所、深交所、中国结算发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(2017年征求意见稿)》，向社会公开征求意见。
本次修订主要包括三个方面：
一是进一步聚焦服务实体经济定位。明确融入方不得为金融机构或其发行的产品，融入资金应当用于实体经济生产经营并专户管理，融入方首次最低交易金额不得低于500万元，后续每次不得低于50万元，不再认可基金、债券作为初始质押标的。
二是进一步强化风险管理。明确股票质押率上限不得超过60%，单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单只A股股票质押比例分别不得超过30%、15%，单只A股股票市场整体质押比例不超过50%。
三是进一步规范业务运作。明确证券公司开展业务的资质条件，要求证券公司建立融入方信用风险持续管理及资金用途跟踪管理机制。
本次修订的内容、范围、影响均非常大，一时间引发了市场的高度关注，不少圈内人士都发出了“质押不好做了”的感叹。实际上，新规也并非突如其来，早在2016年10月20日，证监会机构部便召集多家证券公司相关负责人召开关于股票质押式回购的会议，监管层为起草《证券公司参与股票质押式回购交易指引》向券商征求意见。我们来看一看当时提及的修改方向中，哪些目前已经兑现？
不难发现，2017新规相对于2016年的征求意见可谓青出于蓝。不仅几乎全面兑现了当时的修改方向，还提出了几项新的规定，包括严控资金用途、质押率不得超过60%等。关于新规的字面解读，这两天已经有不少报道，信公君不再在此赘述，我们尝试从一些其他的角度来分析本次新规对市场的影响究竟有多大。
1
“股票质押式回购”的定义你真的了解嘛？
可千万别小看了这个问题，读懂它，也许你会发现一片新天地。2013年5月24日颁布的《上海证券交易所股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》第三条规定：
第三条 证券公司根据融入方和融出方的委托向上交所综合业务平台的股票质押回购交易系统（以下简称“交易系统”）进行交易申报。交易系统对交易申报按相关规则予以确认，并将成交结果发送中国结算上海分公司。中国结算上海分公司依据上交所确认的成交结果为股票质押回购提供相应的证券质押登记和清算交收等业务处理服务。
从字面上看，这里描述的是一种交易模式，即由证券公司将交易双方的委托报给交易所交易系统，交易系统再将成交结果发送给中登公司，中登公司办理登记和清算交收。这个流程，也就是我们通常所说的场内交易模式。
与场内交易相对的是场外交易，场外交易的操作主体不限于证券公司，还包括银行、信托、保险公司、基金子公司等。场外交易不通过交易所系统，而是直接到中国证券登记结算有限公司办理登记。场外交易实际上是在融资过程中出质人于中证登办理质押登记的一种担保手段（为自己或第三方借款做担保），不能在场内交收和处置股票。
通读《上海证券交易所股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》（下称“办法”）全文，我们会发现“证券公司应当XXXX”的字样频繁出现。并且，从《办法》的制定方之一，交易所，我们也能够发现，《办法》所规定的“股票质押式回购”业务，指的是通过证券公司、经由“场内”（即交易所内）办理的“场内业务”。因此，场外业务并不受新老《办法》的约束。场内交易行不通的，有望在场外交易中接受“市场定价”。
2
场外业务的空间有多大？
基于上述分析，场外业务不受《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(2017年征求意见稿)》限制。这意味着什么呢？
理论上来看，场外业务并不受太多限制。那么，可不可以说今后就是场外业务的天下了？信公君认为答案还不确定。
一方面，由于场内业务存在程序便捷、资金到位快、风控措施强等多种优势，自从2013年《办法》出台以来，场内业务受到了市场热烈追捧。场外业务一直存在，但却是场内业务的出现点燃了市场。举个简单的例子，场内业务几天就能放款，而场外业务放款需要一到两个月。因此，再同等条件下，如果不是出于融入方的特殊需求，仍然会首选场内交易方式。
第二，场外业务相对更“贵”。这一条不难理解，通常只有做不了场内的质押，才会考虑场外交易，这些交易无外乎是存在质押标的质量差、累计质押比例高、融入方对质押率要求高等情况，必然会产生一个较高的融资成本（即利率）。
第三，虽然新老《办法》不限制场外业务，但这并不意味着场外业务就没人管了。
那么谁来管呢？
这要视资金融出方是谁来决定，银行有银监会，保险有保监会，信托、基金子公司以此类推。其中银行自不必说，历来是出了名的保守，券商能做的银行也未必能做，银行内部很可能已经对新规做了全盘接受。但无论如何，在本次新规出台后，场外业务作为监管留下的一个“口子”，有望在未来扮演更重要的角色。
3
从监管风向看市场发展状况
重读2013年5月24日上海证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司联合发布的《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》，我们会发现当时监管层对“股票质押式回购”业务的态度是比较宽松的。老《办法》中也有对于证券公司开展该业务的一些内控上的要求，但描述偏定性而非定量，比如：
第四条 证券公司应当建立健全的股票质押回购风险控制机制，根据相关规定和自身风险承受能力确定业务规模。上交所据此对其交易规模进行前端控制。
第十四条 证券公司应当建立融入方资质审查制度，对融入方进行尽职调查，审查内容包括资产规模、信用状况、风险承受能力以及对证券市场的认知程度等。
第五十九条 证券公司应当对股票质押回购实行集中统一管理，并建立完备的管理制度、操作流程和风险识别、评估与控制体系，确保风险可测、可控、可承受。
第六十二条 证券公司应当建立标的证券的管理制度，在本办法规定的标的证券范围内确定和调整标的证券范围，合理确定用于质押的单一标的证券数量占其发行在外证券数量的最大比例，确保选择的标的证券合法合规、风险可控。
第六十三条 证券公司应当依据标的证券资质、融入方资信、回购期限、第三方担保等因素确定和调整标的证券的质押率上限。质押率是指初始交易金额与质押标的证券市值的比率。
新规前，并不是没有风控，而是风险管理具体如何执行掌握在交易双方自己的手里。银行、券商都有内部的一套风控体系，通过风控体系制约定价（主要是利率、质押率）。风险高了，自然利率也会高；对于无法通过利率调节的风险，自然也会形成质押率的上限（有时候这个上限过低，导致融资人直接放弃质押）。
举些简单的例子，比如创业板的股票，通常质押率只有三成左右，远远达不到新规所说的六成；再比如融资人累计质押比例超过80%，会由于缺乏补充质押能力而被绝大多数的资金方拒之门外。可以说，在过去，更多的是“收益和风险”间的权衡，形成了一个“看不见的手”进行市场调节。
本次新规可谓对老《办法》中定性描述的定量化升级版。做一个脑洞大开的类比，新规对市场的影响好比房地产调控政策。房产市场过热了，于是有了限购、首付比例、利率方面的各种政策；同理，股票质押市场经过这几年的爆发式增长，其中一定会产生一些局部过热，存在一部分扰乱市场秩序的个案。
因此监管层通过新规对市场进行调控，我们完全可以理解其用心良苦。比如本次新规中特别强调的资金用途问题，信公君认为很有必要，如果不加以限制，资金甚至有可能流入股市房市。
不能否认的是，股票质押式回购在过去对市场做出了积极贡献。股票质押式回购具有程序便捷、资金到位快、不影响控股地位、期限灵活、融资规模可调整等多项优点。一方面它不需要股东进行减持，有利于稳定股票持仓继而稳定股价；另一方面它也盘活了存量资产（尤其是限售股），使得股东有更大的空间进行资本运作，投资于实体经济。
监管层对于这些健康的质押业务，仍然保留积极的态度。并且，为了为减轻对存量业务的影响，将适用“新老划断”原则，新规修订内容仅适用于新增合约，此前已存续的合约可以按照原有规定执行和办理延期，不需要提前了结。
本次新规监管层的意图是明确的，正如深交所发布的公告称，“为进一步聚焦股票质押式回购交易服务实体经济定位，防控业务风险，规范业务运作”。信公君也期待在新规下，股票质押市场能够继续稳步发展，助力证券市场乃至实体经济。
— End —
一键订阅/转存/分享
并购重组业务的主要规则
▼
转载授权请联系微信
chengwei114857
联系客服
