据IPO早知道消息，电商SaaS第一股光云科技（688365.SH）即将登陆科创板，今日（4月15日）开始初步询价。
光云科技实际控制人、董事长谭光华曾任职阿里巴巴，招股书显示云锋新呈、阿里创投分别持有公司4.9%、4.8%股权。从光云科技招股书中，我们发现基于大平台的线上获客与线下获客的SaaS业务已有变现空间和模式的分化。
光云科技基于电子商务平台为电商商家提供SaaS产品，在此基础上提供配套硬件、运营服务及CRM短信等增值产品及服务。光云科技服务于淘宝、天猫、1688、速卖通、京东、拼多多、饿了么、苏宁、蘑菇街、Lazada等大电商平台的电商商家。同类目的产品在淘宝上拥有的付费用户都名列前茅。
来源：招股书
因此公司营收自然依附于大电商平台，公司SaaS 收入与平台费用正相关。2016年至2018年，阿里系电商为光云科技贡献的收入分别为1.45亿元、1.74亿元和2.62亿元，在光云科技电商SaaS业务收入中的占比分别为99.79%、99.41%和90.90%。
另外与很多巨头“衍生”公司类似，公司的供应商与客户有较大重叠，加重依附关系。上述同样报告期内，公司向阿里集团旗下企业主要采购包括服务器、API、技术服务及信息通道资源在内的相应业务资源，采购金额占营业成本比例为52.34%、44.03%、47.91%和55.97%。
模式演变
为减少议价权可能进一步减弱的风险，光云科技也在招股书中表明涉及转型：现在公司所处的电商SaaS运营模式是大流量平台引入的SaaS企业服务商，可以以较低的获客成本取得大量的电商商家客户，使得电商SaaS应用企业可以在较短的时间内实现正向盈利避免长期亏损。
光云科技提到的另一种“订阅模式”SaaS企业主要通过线下推广来获得客户，此种模式下推广与营销成本即期发生并计入费用，订阅费用在服务期内摊销计入，所以此类SaaS服务商在扩张期会出现较大亏损但具备良好现金流表现的特征。
为减少议价权可能进一步减弱的风险，光云科技也在招股书中表明会增加获利模式的多样性。目前快麦ERP、快麦设计等新产品推广与公司传统电商流量有所区别，更贴近与传统SaaS的运营模式，不能完全“利用电商交易平台天然的流量优势”后，该产品的推广一定程度上会改变公司的经营模式，2019年1-6月公司快麦ERP、快麦设计的销售费用同比有很大上涨（178.56%、199.65%）。可以确定的是，想要发展传统订阅SaaS的产品，不断加大的营销成本会在一段时间内先限制公司的盈利能力。
获客渠道（来源：招股书）
判断增长空间：锁定续费率，付费规模“没那么重要”
与光云科技所不同的SaaS服务商以订阅模式为获利基础，这个模式有更高壁垒吗？美股SaaS投资界和上市公司认为，销售额增速、订阅客户增速可以检验产品市场有多大，但续费率或流失率也很重要，可显示产品是否过硬。
在有需求的市场，销售额快速增长并非难事，尤其对先入者来说。SaaS的互联网技术门槛不高，所以留住客户、增加客户投向产品的预算会是伴随SaaS服务商的考验。又正是因为技术门槛低，SaaS服务商后期可通过不断改善产品设计来争夺客户的长期投入。
据光云科技招股书，流失率计算方式为一年内未留存付费商户数量除以截至过往年末的付费商户数量。
微盟集团（2013.HK）和中国有赞（8083.HK）可算是订阅SaaS的先入者。有赞是SaaS和精准营销双主营起家；微盟除了SaaS及多种延伸服务，其支付业务还提供支付软硬件产品。
2016-2019年微盟SaaS产品的付费商户人数分别为36344、51494（增速41.69%）、64595（25.44%）、79546（23.14%）。微盟SaaS产品单业务营收增速2018与2019年分别为32.16%和46.06%。其原因是公司SaaS业务的大客户占比逐年提高，也贡献了ARPU值的提高，从而贡献SaaS营收增速加快。
微盟SaaS产品付费商户的流失率呈下降趋势，付费商户的流失率从2017年的27.2%下降至2018年的26.7%，再至2019年22.2%。大型客户的存活概率大、付费意愿高，随着它们对营收贡献的增强，流失率下降。
来源：阿里研究院，招股书
有赞服务的基本上是中小商家，付费商户数量，2018、2019年有赞付费商家数分别为58981家、82343家；公司营收受收购干扰，以GMV看，三年分别为200亿元、300亿元、645亿元（增95%），增速迅猛，但流失率也相比更高，2019年流失率为38%。若中小商家现金流状况大面积衰弱，平台客户的存续率更加脆弱。
对订阅SaaS商来说，客户的续费率（/流失率）的有一定的改善空间，在产品“好用”的基础上
，有价值的获客方式、改变客户结构也会决定SaaS的持续创收。例如有赞的支付业务加强商户的深度绑定。再看光云科技主要产品和核心产品的续费率变化，2016年以来非常稳定，这也是因为由其依附平台的获客途径、创收方式。
光云科技产品续费率（来源：招股书）
基于大平台的非典型订阅SaaS是否可取
回到光云科技，如果追求更大的营收增长潜力、利润率（议价权），向订阅SaaS模式转型是一种选择，参照有赞和微盟，其之后面临的挑战仍然是：新入账的付费收入能够抵御现有客户流失造成的收入损耗。具体到光云科技，问题变成，现有低成本获客积累的客户基础是否能转化为服务留存？
据招股书资料，2018 年及 2019 年上半年，快麦电商和超级快车人机业务用户人数均出现了下滑，其主要原因一方面包括起家的SaaS业务中对手竞争加剧、直通车业务效益边际递减等。
我们认为另一个方面原因也值得思考。光云科技基于大电商平台的订阅SaaS与有赞、微盟的“去中心化”生态（商家自建SaaS）似乎并不是同一方向。这如同Shopify自建站模式对于亚马逊、eBay的冲击。
光云科技招股书显示，品牌客户和部分成熟型客户随着对平台获客渠道的深入了解，倾向于自建团队多渠道投放广告以提高运营效率，高客单价的快麦电商业务在 2018 年后也出现了下滑。同时，加大快麦电商获客投入的销售费用大幅增长，造成了快麦电商盈利能力的下降。
运营服务收入增长率（来源：招股书）
财务方面，2019年，公司实现的营业收入为4.65亿元，较2018年下降0.05%，归属于母公司股东的净利润9638.39万元，较2018年下降1072.52万元，下降幅度为10.01%，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为7008.75万元，较2018年下降2032.73万元，下降幅度22.48%。
光云科技还预计2020年一季度可实现营业收入0.95亿元至1.03亿元，2019年一季度营业收入为10,679.22万元，同比变动为-11%至-4%。光云科技称公司2020年一季度的营业收入出现一定程度的下滑系受疫情的影响。
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