申银万国证券股份有限公司 屈庆
投资要点:
框架以及主要逻辑:随着存款利率首次可以上浮,贷款利率下浮区间扩大,我国利率市场化进程明显加快,利率市场化将抬高银行的资金成本,压缩银行盈利空间,银行被迫要对资产负债结构进行调整,并进而对经济和金融市场产生影响。本文首先考察利率市场化过程中银行资产负债变动,进而探讨利率市场化过程中债券收益率水平的变化。
银行行为是利率市场化对经济起作用的重要环节。利率市场化过程中,银行资产负债存贷利率及资产负债结构主要呈现如下特点:(1)利率市场化过程中,银行存贷利差下降,实际利率水平上升,银行盈利能力受到冲击。
(2)利率市场化过程中,银行存款/负债比重先降后稳,活期存款占比下降,定期及储蓄存款占比上升。
(3)利率市场化过程中,银行贷款/资产比重上升,证券投资风险偏好上升。
(4)银行扩展中间业务,非息收入占比上升。
目前我国银行的资产负债状况受到多股力量影响,主要特点为贷款增速回落,中长期贷款占比下降,同业资产占比上升,信用债投资占比上升,存款占负债比重下降。随着利率市场化进程加快,贷存比等监管约束并未放松,银行成本具有刚性。我国银行收益与风险的矛盾越发突出,银行资产负债管理难度加大。我国目前银行资产负债利率市场化进程加快有利于下半年银行贷款尤其中长期贷款占比回升。债券配置上银行对信用债配置占比将进一步上升。
利率市场化中银行的资产负债变动会传导到债券市场。从国外的情况来看,利率市场化初期,大多国家国债收益率倾向于上升。从趋势上来看,国债收益率与CPI走势一致。但从绝对水平来看,利率市场化后,国债收益率上升幅度快于CPI,下降幅度小于CPI,二者利差扩大。国债-存款利差相对平稳,贷款-国债利差明显收窄。国债收益率与存款收益率变动更为一致。债券的实际收益率上升几乎是相对确定的,利率市场化后实际收益率倾向于上升、(实际收益率-GDP增速)倾向于上升且银行对信贷和企业债的投资增加,有利于经济增速提升。可见,利率市场化本身是抬升国债收益率的力量。尽管收益率本身方向主要由CPI和经济增速决定,但是利率市场化进程会影响其改变的幅度。除非CPI和GDP双下行,类似于韩国90年代初中期的情况,或是单一因素下降幅度很大,导致均衡利率水平重心下移,否则利率市场化过程中,国债收益率底部易抬升。
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