【无所不能 文|冯保国】中国石油化工股份有限公司（以下简称中国石化）所属从事原油国际贸易的全资子公司中国国际石油化工联合有限公司（以下简称联合石化）因从事原油期货交易产生大额亏损成为了2018年最后一个“黑天鹅”。该事件公布后立即引起中国石化的股价大幅度下跌，并引发媒体高度关注和业内热烈讨论。
时至今日，中国石化对此事件的调查还在进行中，官方没有公布最终调查结果。其实，央企从事期货交易产生大额亏损，联合石化并非首例，也绝不会是最后一例。中航油、东方航空等央企也曾出现过因从事期货交易而产生巨额的事件。也正源于此，国有企业从事期货交易受到严格监管，并要求企业建立健全期货交易的风险管理制度和业务流程，经批准之后只能在期货市场开展套期保值业务，严禁开展投机交易。
从期货市场的产生和发展过程看，期货市场基本功能在于价格发现和为实体企业提供风险管理工具。只不过随着金融市场的发展，期货市场的金融属性凸显，更多的金融机构加入到期货交易者队伍，期货市场的投机功能进一步显现。同时，由于期货交易普遍实行保证金制度，布伦特和WTI期货的保证金比例大约在3-5%，中国原油期货的保证金比例略高，这使期货交易者可以从事杠杆交易 “以小博大”，再加之期货交易按日结算而有“零和游戏”之称，交易者既可以由于价格的剧烈变化而获取巨大的盈利，也可以由于同样的价格变化而产生巨额亏损，面临巨大风险。
也正是这样的原因，在巨大盈利的诱惑下使一些从事套期保值交易的商业投资者渐渐淡忘了自己交易的初衷，模糊了投资和投机之间的界限，慢慢地成为了一个期货市场的投机者。此时的期货交易也从实施风险管理变为了“创造风险”。就原油期货而言，一旦原油价格在交易日内出现剧烈变化，且与所从事的交易方向相反，则产生巨大亏损必然无疑。在这一时点上，同样的保证金制度将使交易者需要按照交易所的规定补足保证金，否则将被强制平仓，而强制平仓行为可能引发市场进一步的恐慌，放大市场风险。
因此，期货市场就像硬币的两面，既可以用于风险管理，使企业有效化解面临的价格波动风险，但如果使用不当，将套期保值交易转化成了投机交易，则增加了企业的风险，将企业置于“万劫不复”的境地。这就需要我们正确认识期货市场的工具“中性”作用，更要坚定按照套期保值原则开展交易，严格杜绝和禁止投机交易。
我们无力对联合石化因从事期货交易而产生亏损一事进行指责。但产生亏损背后的原因则需要认真分析，筑牢风险管理的“篱笆墙”，在吸取事件教训的基础上取得新的成长。在中国石化最终调查结果公布之前，对该事件需从以下四个方面进行反思和总结经验教训。
首先，必须弄清期货交易的策略。期货交易都是基于投资者对未来市场变化的深入思考而实施的。制定交易策略一方面要反映公司对市场运行趋势思考的结果，另一方面也必然反映企业的风险偏好和风险承受能力。在此基础上，更需要真正的搞明白所制定的交易策略的实质是什么？是在从事套期保值交易，还是有投机交易的成分，甚至就是在从事投机交易？以及如何有效控制交易风险，特别是可能存在的投机交易成分所产生的风险。
事发后有行业人士在媒体分析称，联合石化按照被称为“Zero Collar”的交易策略实施了期权交易，即在看涨原油市场的同时，卖出了原油的看跌期权。这种交易策略本身，从一定的角度看就是一种相互矛盾的操作。但如果市场在短期内不产生巨大的波动，则可以通过获取卖出看跌期权所取得的收入，弥补从事看涨交易所发生的交易费用，获得一定的收益。但市场最终战胜了自信和判断预期，实际上在短期内出现了原油价格的剧烈下跌，布伦特和WTI原油价格在2018年10月3日创出新高后，反转向下，在不到两个月的时间内跌幅超过40%，此时卖出看跌期权在没有充分止损等风险管理措施的情况下，便会产生大幅亏损。
其次，必须弄清楚期货交易的性质。前已述及，期货市场在保证金制度下为投资者提供了杠杆交易的工具，可以放大交易者的投资回报率。在利益的诱惑下，盈利次数越多将越助长交易欲望的膨胀，迷失交易本色，忘记套期保值交易的“初心”。因此，在从事期货交易时必须界定清楚交易的真实性质，真正搞清楚到底是从事的套期保值交易，还是投机交易，并实施相应的风险管控，否则交易风险管控的结果将会南辕北辙。
尽管媒体都在谈论因为联合石化每年的原油贸易量巨大，在此次事件中开展的是套期保值交易，但也许这仅仅是其交易的“初心”而已。如果其果真从事了更复杂的结构化交易，那么无疑已经脱离了以实货为基础的套期保值交易的“初心”，而转变成了一个期货市场的“赌博者”。
正常的期货套期保值交易应该是反向操作。如果持有现货待售，为了防止价格下跌产生损失，应该开空仓交易；如果持有未来要执行买入商品的合同，为了防止价格上涨而锁定交易价格，应该开多仓交易。如果联合石化的操作是在看多的同时，卖出了看跌期权，其交易的性质最多只能将看多操作作为套期保值，而同时卖出的看跌期权无疑是一种投机交易。
再次，必须弄清楚期货交易的角色。就一个从事期货交易的企业而言，必须有清晰的期货交易风险管理制度和业务审批、风险管控流程，对交易员、交易部门经理、风险管控人员及部门经理、公司管理层，特别是公司主要领导在期货交易中的角色作用和权限进行清晰明确的界定和分配，并制定相应的监督检查制度。在期货交易策略的制定和执行上，都必须清楚的知悉交易的性质和交易策略存在的风险。
特别是公司主要领导和风险管控部门经理，需完全清晰交易性质和交易策略存在的风险，并制定相应的风险识别、风险评估和风险管控、监督检查措施、确定止损点位及止损措施等风险动态管控机制。我们不怀疑联合石化管理层的管理能力和对原油市场的判断能力，但其是否采取了结构化期权交易并且完全清楚其交易的实质，以及为其制定该交易策略的咨询机构是否完全告知了可能存在的风险？公司管理层盲目批准不熟知的交易策略成为了开展期货交易所面临的重大风险。如果在已经产生风险并造成既定损失的情况下，依然不采取止损措施，甚至瞒报、不报，试图进一步期望市场改变趋势实现翻转，则是更严重的渎职行为。
最后，必须弄清楚期货交易的止损。根据相关管理制度规定，从事期货交易的央企必须建立健全风险管理制度和业务流程、授权管理体系。从期货市场发展的实践看，任何产生巨额亏损的期货交易，都是由于期货风险管理制度缺失，或者制定的期货风险管理制度没有得到有效执行所导致。
无论中外和企业性质，交易部门一般在公司内部具有举足轻重的地位，再加之交易员和交易部门所面临的交易压力、业绩压力、考核压力比较大，也经常被称为“脾气最大的部门”，在公司内部最难沟通，以至于资金管理部门和风险管控部门经常抱怨交易员及其部门不配合行为，从而难以及时发现交易头寸的变化，以及交易的盈亏动态情况，导致所制定的风险管控制度形同虚设，风险管理部门不能对交易的实际状况进行有效的监督检查，而所制定的止损措施更是难以起到实际止损的作用。
因此，仅仅有健全的期货交易风险管控制度还远远不够，必须在企业内部突出风险管理部门的作用，使其能够不折不扣地有效执行，切实发挥风险管控职能。特别是要突出设置交易止损的权限，建立止损评估机制，在期货交易的风控体系内实施透明化交易，严格禁止交易员的独立黑箱交易，为实施有效止损措施创造良好氛围。
总之，联合石化期货交易亏损并非个案，也不应由于个别企业产生期货交易亏损而忽视期货市场所具有的交易工具“中性”的基本作用。但是，在期货业务开展上，必须要搞清楚期货交易的策略、性质、角色和止损、风险管理制度等基本问题，特别是要坚决杜绝领导盲目决策和盲从领导决策，以及交易员或交易部门的自大行为，真正发挥风险管控部门的职能作用，在制度内提升交易的透明度，建立完善的止损评估机制，制定并有效实施期货交易止损措施，使其始终处于预设轨道运行和风险受控状态。
作者为能源行业专家。
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