注：所有中小创和部分主板公司的业绩快报在2月底披露完成，我们关注的公司大部分是中小创，少部分是主板，都是低估值中等市值的细分行业龙头，所有关注公司的业绩快报解读都在这期和上期周纪要中完成，接下来就是年报披露高峰期了，2016年因为产品已经发布，故我们不在公开百大股池的年报解读。
一、每周宏观经济事件评述
0、【重磅：星瀚投资总监谈全球宏观】漫谈经济运行周期，迎接大洪水时代的超级黑天鹅 https://xueqiu.com/9769652619/82044378
1、据财政部官网，刘伟已任财政部副部长。他曾历任重庆财政局局长和副市长，在重庆干了38年，其任职财政局局长期间，正值重庆房地产税推出之际。据法制晚报，刘伟曾表示，房产税对高端房具有遏制作用。
中国财税法学研究会会长刘剑文表示，房地产税法草案已经完成，最快有可能2017年提交全国人大常委会审议。但是，从立法程序上，房地产税法在2017年出台是很困难的事情，也可以说是不可能的事。刘剑文预测：“按照中央的部署，应该是在2020年。
2、从深交所相关人士处获悉，创业板改革思路中已经明确最重要的两点就是降低门槛和审核提速。“未来，特别好的公司将会加快审批流程，最快实际审核可能只要6个月。”该深交所人士解释。针对此前优质互联网公司的绿色通道6个月上市的传闻，深交所人士表示，是所有的企业IPO都在加速，不是只针对优质互联网企业才有绿色通道6个月上市，大家的理解有偏差。
希望尽快全面推出注册制，完善其他制度缺陷，让A股估值加速回归，优胜劣汰，这样才可能迎来长牛。
3、我在A股几乎不参与困境反转类型的投资，两个原因，一是因为β太低，极少有困境的A股公司能够跌透，涨起来也没有弹性；二是投资风格，困境反转的企业大多数长期看没有投资价值，企业不够优秀。
就说强周期行业，不论石油、化工、煤炭、有色，不论大型国企还是小型民企，即便资产负债表和利润表一塌糊涂，大部分这个行业的A股公司跌到1PB就很难再往下了，而港股的公司可以轻松跌到0.2-0.5PB，A股既然跌的时候没你的事，那么涨的时候当然也没你什么事，大家打开A股煤炭、油服企业的K线和油价煤价走势对比一下就一目了然了。再比如我去年年初强烈看好的兴达国际，他也是周期股（下游主要是货车），他的估值一度跌破0.3PB，跌破极端保守的清算价值50%，此后一年股价涨了3倍多，目前PB也没到0.9，市值50亿港元。若是放在A股，这公司周期向下的时候最多跌到1PB就不跌了（别忘了A股还有最低壳市值30-40亿，根本跌不下去了），既然如此，这波周期反弹还能有他什么事？最多涨30%就完事了。
而非强周期行业也是如此，比如报喜鸟服装企业，这公司12年利润从近5亿一路下滑到15年的1亿，但公司股价竟然和12年财报公布时差不多，根本没跌（15年牛市还大涨了5倍）。16年公司因为营收大幅下滑，同时高库存需要计提，16年利润亏损3.8亿，公告后一天股价竟然还涨了，现在PE是没法看了，PB看是2.4倍，PS近3倍，市值59亿。假设这公司是在港股上市，按照这种业绩变化趋势，股价早就腰斩腰斩再腰斩了，PS起码跌到0.5倍，市值10亿都嫌贵。我们再看真正的港股服饰运动类企业，拿安踏和361度为例，他们在12年行业最糟糕的时候这2个公司PS跌破0.5（安踏0.9），PE接近4倍，再看这两个公司12年之后的走势，前者十倍股，后者底部上来也有3倍，这就是跌透了的好处啊！
对于投资困境反转公司，最重要的一点逻辑就是：公司在困境的时候要跌的足够惨，只有这样，未来在反转的时候才有足够大的上涨空间，同时投资者买入时也有足够高的安全边际。毕竟投资困境类企业是要冒很大的风险的，没有高收益高弹性或者高的安全边际，为什么要去冒险？港股的困境反转经典投资案例很多，但我完全不建议大家投资A股的困境反转企业，即便行业复苏了，股价也可能没什么表现，即便股价有表现了，肯定还跑不过港股美股的公司，如果是资源类周期股，肯定是跑不赢期货的。你在A股买入困境拐点公司时还可能要面对很低的安全边际、公司困境进一步恶化的高风险。而出现拐点之后你可能还要面对漫长的底部横盘以及较低的回报率，那么高的风险那么低的收益，不如玩期货来的更直接。
当然，A股周期和困境反转企业一定要投资也是可以的，需要遵循一些原则，这里借用原申万首席策略、三年新财富第一的凌鹏一段话：周期股投资的逻辑，应该在数据最差、估值最高和逻辑变好的阶段买入，在数据最好、估值最低和逻辑变差的阶段卖出。但A股的很多周期研究似乎还是秉承成长股的研究路数。过于频繁的跟踪调研数据，将最好月份的盈利乘以12来推断全年，讲估值修复的故事，这是不对的。
4、发改委新闻发布会，有记者提问：近一段时间以来，有23个省份发布了固定资产投资额度，总的加起来有45万亿，很多网友也评论，和2008年的4万亿进行比较，对此您怎么看？是否会是一轮新的投资计划呢？
新闻发言人李朴民表示，这种说法混淆了“固定资产投资规模”和“投资刺激计划”这两个不同的概念。2016年我国全社会固定资产投资完成60.65万亿元，同比增长7.9%。如按照这一速度，2017年全国固定资产投资规模将会达到65万亿左右。当前我国经济发展进入新常态，制约经济发展的因素，供给和需求两方面都有，但是矛盾的主要方面在供给侧。因此，促进经济平稳健康发展和社会和谐稳定，不能搞“大水漫灌”式的强刺激，坚决防止形成新的过剩产能和盲目重复建设。
海通宏观团队：去年各省固定资产投资投资目标完成的怎样？2016年也是23省公布了固定资产投资目标，其中如期完成的省份只有7个。新疆16年的目标是12%，实际值是-5%。17年目标50%，结果又会如何？完成度低主要是不让财政担保，不认平台融资，又要求加快债务置换，钱从哪里来？新开工计划投资总额增速与固定资产投资资金来源增速的裂口扩大了，别太指望PPP，民企不傻。至于产业引导基金，它们似乎更热衷于整合而不是新建。
美银美林的报告详细阐述了中国PPP的问题和风险，2016年3P项目总规模达19.5万亿元，占固定资产投资总额的1/3，GDP的27%。其中高达75%的项目最终参与者为政府背景的国企，并为此承担债务。由于回报率低和资金到位问题，实际开工的项目仅占21%，且私营企业参与意愿极低。3P越来越面临类似LGFV（地方政府融资平台）的债务风险。
官方数据显示，自2014年以来中国政府宣布了逾1.1万个政府和社会资本合作项目，其中88%仍处于初期阶段，到目前为止没有一个项目完成…国有企业充当了“私营”的角色。投资银行蓝橡资本(North Square Blue Oak)去年8月份的一项研究发现，约2100个PPP项目中有91%的资金来自于国有企业。低回报和不清晰的规则使得许多私营企业对参与PPP项目望而却步。
财政部最近就武汉城铁8号线ppp项目的不规范操作首次向地方发函询问。简单还原事件，就是这个轨道交通项目拟投资135亿，其中65%由银行贷款解决，35%由地方政府平台公司和社会资本共同投资的项目公司出资作为股权资本金。这35%的资本金来源又分为：地方政府平台公司出了34%，剩下的66%采用了契约式基金的方式募集。在这个契约式基金里呢，地方政府平台公司又只出资了10%，但充当了劣后级；剩下的90%由社会资本出资，但其是优先级。最后，这个中标的社会资本是招商银行、光大银行、汉口银行的联合体。
为什么财政部要专门发函询问这个项目？因为这里涉及几个与政策设想的ppp模式相抵触的要点：1）引入社会资本本来是让其与地方政府平台公司共同承担投资收益和风险的，结果这个项目设计成劣后优先结构，所谓的社会资本只按固定利率收取回报、根本不承担风险，这与前几年BT项目中地方政府兜底回购的债务融资没有本质区别；2）如果引入的社会资本收取固定回报，那实际上就是地方政府通过两层交易结构加杠杆、进行了结构化的融资而已，穿透所有的最终出资，可算出项目的股权出资为18.5%，其他全为债；而且其中以“股权”基金方式存在的债务存续期长达25年、复利增长；3）引入社会资本除了要解决资金问题，本来还希望引入其在项目建设、运营方面的资源和经验，并对其运营效率进行考核、付费，但引入的这几家社会资本除了有钱啥都没有，而且对项目的运营根本毫不关心。
这是一个理解固定资产投资如何驱动增长、中国的债务问题和金融风险是如何产生、其中又有哪些潜规则和猫腻的典型案例。这种案例在业内应当说司空见惯、毫不为奇，这也是我不看好PPP的原因，PPP当下的玩法和国家去杠杆降低债务的初衷违背，但如果按照国家想要的进行，那么PPP项目就无法执行下去，因为这些项目都是长期不创造现金流回报的项目，没有多少民间资金愿意参与。民间资金现在感兴趣的不是PPP项目，而是其中的层层猫腻。
另外，就目前中国的信贷泡沫程度和地方负债情况，几乎不可能再来一轮四万亿带起新的周期行业向上，切不可对这轮供给侧改革和天量投资预期引发的周期复苏过分乐观（上游涨价是供给端改革混乱带来的，大概率最终有价无市）。资本市场上更多的可能是短炒行为，A股一贯的逻辑，先涨了再说，是不是真的不重要。
刘煜的观点辉：我想决策者从心底从来没有想让整个传统周期性行业焕发第二春，重新开启一个景气上升的扩张周期，在经济中所占份额再走出一个上升通道。让它发生所谓利润周期纵深的演进（利润来了以后产能再扩张），这与供给侧改革目的背道而驰，今天这鸡飞狗跳的情况下（PPI从去年年初-5%的状态拉到下个月可能7.5%左右，落差12个百分点，天下奇观），作为宏观的决策者有很大的概率会逆向而行阻止所谓正常周期向纵深演进的发生，阻止经济过热。所以在这样的条件下去炒周期股，风险偏好、估值往上提不容易。
前一段时间大家炒的是EPS，EPS的恢复、盈利的恢复，这些因素都price-in以后，接下来价格进一步地往上涨靠的是ROE提升后PB、PE等估值的提升，而估值的提升意味着风险偏好的提升。要提升交易者的风险偏好，必须要使交易者的心中对这种短期冲上去的ROE能长期保持稳定的预期，才愿意给一个更多确定性的事物更高的估值。否则，凭什么我要给你周期股加几个点的PE。
这种分歧难以弥合，不是说周期会跌多少，但意见分歧，比较难交易出上升的价差。这是我对于周期的看法。
5、我个人不是很喜欢周期类、题材类、政策类、壳股这些当下A股大多数人比较喜欢的股票，这可能是我投资风格决定的，我希望长久稳定的赚钱，投资周期3-5年以上，不喜欢一时爆发的标的。我非常关心企业长期的基本面，寻找行业长期向好、公司管理稳定、业绩增长稳定、当下估值较低的一些能不断创造现金流的好生意好公司。而PPP政策类企业、周期股、题材股、壳股等长期看都在价值毁灭，不创造现金流，没有技术含量，没有护城河，甚至整个生意模式也可能无法长期存在（例如新能源冲击下美国的煤炭、钢铁等周期企业就和火柴行业一样消失了），这些公司可能业绩会在短期爆发（工程项目、周期股）或短期受到市场偏爱（题材、政策、壳股），他们的投资周期往往是几个季度甚至几个月的时间，盈利模式不是长期稳定的，这显然和我的投资体系相悖。
当然每个人投资体系不同，我也不反对这种盈利模式，只是作为我个人，我认为没有必要花过多的精力，应该把更多的时间投入到好生意好公司的寻找上。
6、撇开政策和信贷周期和我个人的喜好不谈，PPP和其他工程类企业（环保股）投资的要点在于：在资产负债表扩张的初期（应收款 存货对比营收比例大概在50%以下），现金流较好（刚完成上市或再融资）之时下手买入，然后等待其资产负债表的扩张带来的高成长，最后卖给看PE的“价值投资者”和看PEG的“成长投资者”。盯着订单看并不是很好的投资方式，因为从历史经验看，政府项目的订单执行往往会低于预期（政府基建环保项目设计时总是过于乐观，达到满负荷设计产能的总量和时间往往会延后，使原先经济上可行的项目的内部收益率低于融资成本，当然还有大量的根本不可能产生现金流的基建环保项目）。此外风险还有地方政府资金链断裂、债务危机爆发。
相对而言，我更看好垃圾回收发电、余热利用、提升效率、创造现金流的基建环保PPP等工程项目公司。以美国环保行业发展历史为例，美股环保行业公司中，大部分都是固废处理行业相关的，其他的还有金属回收、害虫处理、特种行业危废处理（如核电）的细分行业公司，最大的两家超级巨头（收入过百亿美元）均是生活固废处理行业的公司，在前20大环保公司中只有一家空气污染治理公司，甚至没有水污染处理的公司。
7、即便经历了如此剧烈的涨价，行业集中度却迟迟难以大幅提升。16 年供给侧改革搞得如火如荼的煤炭行业，其行业集中度竟然是下降的，与供给侧改革目标出现了背离。钢铁行业集中度的提升亦收效甚微。姜超指出，此次PPI 回升后，价格上升只是加剧了实业套利，并没有真实改变行业生态、也没有提升企业的经营行为。当价格普涨的浪潮退去，这一游戏策略或面临冲击，行业或再现困境，经济再添下行压力。
8、美联储再次释放强烈加息将要加速的信号，市场预期3月加息概率由上周的30%以上升至90%。美国国债特别是短期国债出现上涨，另一方面，全球风险资产价格上周仍在不断上涨甚至新高（美联储强烈鹰派信号之后有小幅调整），我们都知道现在全球的风险资产价格只和利率/流动性相关，而无关基本面因素（资产价格创历史新高的估值，经济基本面创了历史新高吗？），现在的情况似乎成了：只要利率不实际的开始上升，水一天不实际的开始回收，疯狂的击鼓传花游戏就能继续玩下去，大家假装什么都看不到听不到。
注意到FED的加速行动和预期，全球短端利率快速走高，这对于那些资产泡沫（房地产，债务）很高的国家冲击和影响很大，很有可能因为被动抬升利率或大幅贬值汇率导致资产价格泡沫崩盘。
付鹏给出的建议是：如果你做多美元（短期利率水平快速走高逻辑），最佳的组合是选择那些资产泡沫（房地产，债务）高的国家的汇率配对（押注他们贬值），别忘了还有最末梯队的JPY；如果你做空美元，那么逻辑并不是美国变差，或许是来自于ECB和BOE从中性转为货币政策同步的时间点（相当于欧洲日本结束宽松，跟随美国收紧货币，导致日元欧元快速升值）；
9、Facebook旗下Oculus宣布降价促销 降价幅度高达25%】Facebook旗下的Oculus周三决定将包含头盔和控制器的整套VR设备的价格从798美元降至598美元，降价幅度达25%。去年Rift销量仅35万台，远低于扎克伯格“十年内销售5千万至1亿台”的目标。
10、中国央行公开市场本周净回笼2800亿元 连续7个交易日净回笼。在美国超预期的加息预期之下，中国国债收益率也在攀升，SHIBOR在高位震荡：
11、本周国债期货大跌，或许有人认为这是国债市场去泡沫的表现，但我认为短期更多的是流动性的问题，现在的十债在3.4%左右的收益率没有很大的泡沫了，长期看一定还有下降空间（对于中国利率长期向下的逻辑请翻翻我之前的微博）。我认为现在最严重的泡沫是在信用债上，当前国内的信用利差非常低，企业债泡沫严重。此前国债快速暴跌的一段时间里，曾一度出现企业债利率和国债利率倒挂的现象，企业的信用能比国家高？这背后是流动性宽松外加中国特色的债务刚兑（特别是国企），市场逻辑是：反正垃圾国企债也是政府兜底的刚兑，只要比国债收益率高一点就可以买。金融市场的严重泡沫导致了错误定价，金融市场失去对服务实业优化资源配置的功能，垃圾企业活的很滋润，低利率环境下不断借新还旧，僵而不死。股市债市都是一样，所有资产的定价只取决于流动性而非基本面。随着流动性的不断收紧，企业债断崖式暴跌一触即发，垃圾企业违约潮将至。
12、转发一段刘煜辉对2017年市场的展望，结论还是和我们差不多的，阴跌为主，一个漫长的磨掉泡沫的阶段。
2017年我一直有一个隐约的想法。2017年的权益是否会重演2016年债券的一幕？我觉得不排除。2016年的债券前面十个月交易员风光满面，跟央行每一次博弈都是赢家，但是前十个月的领先者没有笑到最后，最后六个交易周差不多归了零，反而是前十个月落在最后的、跟不上趟的loser变成了全年的优胜者。
我觉得2017年权益不排除这个状态，为什么？你回头去看一下政治的周期，应该说十九大的价值要远远超过十八大，为什么？因为十八大不是一次真正意义上的交班，各种利益各种力量最后妥协的那么个结果。但是十九大不一样，这是一个真正意义的交班。你看底下的部门老总都是由董事长任命的，全核心班底。所以设身处地换位思考一下，这样一个班底接手这么大泡的经济，面对的是未来十年甚至十五年的中国经济，他应该作何策略？他会托着这个泡一步一步度日如年地往前挪还是越早越好集中力量挤掉水分，迎来一个长期的十年甚至十五年的光明周期？每个人都会思考，交易者可能会思考这个问题，任何一个当权者都会做这样的事情。如果2013、2014年的时候能有现在的政治权威，我觉得说不定那时就挤泡了，做完了以后造成的冲击都可以算到四万亿的头上。所以对一个交易者来讲，如果你非常坚定地信任、看好这样一个核心班底，那要买的是中国未来十年和十五年的光明的周期，为什么要在意抢这么几个月时间呢？在之前先退出来，找一个好的时点和高点，等几个月看一看这样一个泡交到班底手上以后会做何选择做何处置，如果处置得好，将给中国带来一个十年到十五年的繁荣，那时候任何时点买都不晚，何必赶脚这么几个月呢？我觉得很多人会做这样的思考。如果大家都这样思考，那么2017年下半年的市场并不是很乐观的。
二、全球市场主要资产价格变动跟踪
美国30年期国债收益率站稳3%整数关口，一举收复过去一周以来跌幅。中国国债收益率也有小幅上涨，但幅度小于美国，中美利差走阔一段时间后有收窄的迹象，人民币好不容易喘了一口气之后可能又开始有压力了。此外注意到，美国2年期国债收益率更是创下2009年以来新高，长短端利差持续收窄（市场认为加息是短期行为，长期应该是更低的利率）。
16年9月起，全球长端利率抬升，Trump当选后加速抬升，但短期利率并没有相应的速率起来，债券收益率曲线是个走陡的过程，当美债10年收益率快速抬升时候，日元和黄金表现的最弱。这是源于推动日元的日本大型金融机构很受长端债券的影响，而黄金是因为当时通胀还未加速。在收益率大涨的情况下，真实利率也跟着快速抬升。所以导致了日元和黄金当时是最弱的。
今年联储讲的三次加息会快速抬升短期利率，而长端利率取决于Trump的政策落地程度和全球的增长前景，可能抬升速度不会像短期利率那么快。利率曲线随着短期利率的快速抬升而进入到一个走平的过程中。这个过程中日元可能不会像上次那样快速的走贬。黄金也是，通胀已经加速，减掉通胀的真实利率也不会快速抬升。这次的短期利率快速影响最大应该是前期过度杠杆化有资产泡沫的国家，如：中国、澳洲、新西兰。
三、市场大势和估值简要评述
四、A股指数和行业板块的强弱度
宽基指数
行业指数
五、股票池个股信息跟踪
注：所有中小创公司和部分主板公司的业绩快报在2月底披露完成，我们关注的公司大部分是中小创少部分是主板公司，都是低估值中等市值的细分行业龙头，所有关注公司的业绩快报解读都在这期和上期的周纪要中，超预期的公司不多，大概5%-10%（百大股池中5-10个），低于预期的也有5-10%，其他的符合预期。接下来就是年报披露高峰期了，2016年因为产品已经发布，故我们不在公开百大股池的年报解读（相比较2015年，2016年百大股池剔除了十多个股票，新纳入同样数量的公司，其中也包括不少新股）。
六、每周总结
1、在债务压顶、利率抬升、需求不足等情况下，这轮周期复苏将很快证伪，供给侧改革带来的复苏只是短期的。建议参与PPP、基建或周期股投资的人应当快进快出。
2、美联储连续加息超预期，中国资产价格特别是企业债将面临巨大压力，不排除短暂的局部的危机出现。
3、A股大盘股（上证50和沪深300）估值处于合理区间，但相对国债和港股来说仍没有太大的优势，只有部分股票有一些优势。中小创最近势头很强，估值非常高，中证500反弹后到50倍PE，创业板综60倍PE，剔除温氏股份后超过70倍PE，属于严重高估值区域。利率反转，业绩增速下滑、并购增发政策收紧，小盘股的主跌浪还未开始，2017年大概率继续阴跌。
4、H股指数估值处于偏低阶段，恒生指数处于估值合理阶段。1周前我们判断港股是阶段高点，目前国企指数和恒指均高位下跌不少，有头部迹象。
5、港股17年的核心逻辑是定价权交换，特别要关注港股一些小而美的公司，它们市值小成长高、但长期被欧美机构投资者忽视。一旦港股的定价权被内陆资金夺走，那么大陆数量十倍于香港的分析师肯定能挖掘他们的价值，依靠低估的价格和优良的业绩很容易被内陆各路资金追捧。关注深港通标的中的小公司，甚至是没有入选即将入选的一些公司。
6、美股高位盘整，我们继续看空。当然对于满足“三好”的资产，我们是不看空的，并且需要多资产、全球化的多元配置。
8、全球资产价格泡沫严重，中国的天量债务、天量信贷以及极高的增速都是潜在高风险，这轮全球央行宽松和资产价格泡沫的盛宴持续了太久太久，资本市场主要构成的精英们不仅低估了泡沫的严重性，更低估了底层群众对不断拉大的贫富差距的反抗决心。市场严重低估了即将来到的尾部大风险，这轮盛宴最终会以出人意料的方式终结。
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