PPN
中国银行间债券市场
非公开定向债务融资工具
目 录
一、中国债券市场
二、PPN市场现状
三、PPN的法律法规
四、PPN的注册发行
五、PPN注册的注意事项
2011年5月4日，中国银行间债券市场首批非公开定向债务融资工具(PPN)推出。首批发行主体包括三家企业，发行规模达130亿元。
2020年，交易商协会大规模修订PPN法规文件。
一、中国债券市场
一、债券市场分类
债券市场大体上分为银行间市场、交易所市场、机构间私募产品报价与服务系统，其中银行间市场是债券市场的主体，债券品种丰富，包括国债、政策性金融债、企业债、短融、中票等长短期不同的投资品种，且体量较大，债券余额占到债券市场总量的80%以上。
按照监管部门，债券有三大监管主体：
一是证监会，监管上市公司发行债券，如公司债。
二是央行，直接审批金融债，其下属的银行间市场交易商协会监管PPN、中期票据、短期融资等。
三是发改委，负责企业债的审批。
按照发行主体的信用风险，债券分为利率债和信用债两大类。利率债的发行主体为国家或国家机构，几乎不存在信用风险，收益变动取决于利率，包括国债、地方政府债、政策性银行金融债、政府支持机构债（汇金债、铁道债）。
信用债的发行无国家信用背书，存在信用风险，收益取决于发行主体的信用水平，主要包括：
金融债（银行债券和非银金融债）
一般企业债（短融、中期票据、PPN、公司债、企业债等）
资产支持证券（信贷资产证券化、企业资产证券化、资产支持票据、资产支持计划）。
二、企业债券融资工具
1、短融、中期票据
短融、中期票据是由银行间交易商协会监管，采用注册制发行，在银行间市场流通交易，对发行主体无明确财务要求，发行规模不超过企业净资产的40%，审批周期约为2-3个月，短融发行期限在一年以内，中期票据多为3-5年期，募集资金用于企业生产经营活动，可用于置换贷款、补充流动资金、项目投资及兼并收购等，不可用作资本金。
2、PPN
非公开定向债务融资工具（PPN，private placement note）是在银行间债券市场以非公开定向发行方式发行的债务融资工具。PPN是由银行间交易商协会监管，采用注册制发行，在签署定向发行协议的投资者之间转让，对发行主体无明确财务要求，发行规模原则上不超过企业净资产的100%，审批周期约为2-3个月，发行期限多为5年内，对募集资金的用途没有明确的限制。
3、公司债
公司债是由证监会监管，公司债原先的发行主体必须是上市公司，2015年《公司债券发行管理办法》的更新将主体拓展到所有公司制法人，现有小公募（公开发行）和私募非公开两种发行方式，公开发行要求相对较高，要求发行规模不超过企业净资产的40%，最近3年年均净利润超过债券1年利息的1.5倍。审批周期约为3个月，发行期限多为中长期，3-5年左右。私募非公开发行要求较低，审批速度也比公募快，成本会比相同条款下的公募高100BP左右。
4、企业债
企业债是由发改委审批，需要募集资金用于指定的项目建设，发行规模不超过企业净资产的40%，最近3年持续盈利，年均净利润能覆盖债券1年的利息。可以在银行间和交易所市场同时流通，一般审核十分严格，审核周期长达6个月，发行期限多为中长期，5年以上。
5、资产支持证券
资产支持证券一般分为由银监会主管的信贷资产证券化、由证监会主管的券商专项资产证券化及由交易商协会主管的资产支持票据。随着市场的需求、制度的完善，资产证券化发展在不断扩大，由试点逐渐走向常规。
三、上市公司融资工具
1、增发
增发是向包括原有股东在内的全体社会公众投资者发售股票。其优点在于限制条件较少，融资规模大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，同时由于发行价较高，一般不受公司二级市场价格的限制，更能满足公司的筹资要求，但与配股相比，本质上没有大的区别，都是股权融资。
2、配股
即向老股东按一定比例配售新股。由于不涉及新老股东之间利益的平衡，且操作简单，审批快捷，因此是上市公司最为熟悉和得心应手的融资方式。但随着管理层对配股资产的要求越来越严格，即以现金进行配股，不能用资产进行配股。同时，随着中国证券市场的不断发展和更符合国际惯例，目前将逐步淡出上市公司再融资的历史舞台。
3、 可转换债券
可转换债券兼具债权融资和股权融资的双重特点，在其没有转股之前属于债权融资，这比其他两种融资更具有灵活性。
4、 优先股
《优先股试点管理办法》：所称优先股是指依照《公司法》，在一般规定的普通种类股份之外，另行规定的其他种类股份，其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制。上市公司可以发行优先股，非上市公众公司可以非公开发行优先股。优先股股东按照约定的股息率分配股息后，有权同普通股股东一起参加剩余利润分配的，公司章程应明确优先股股东参与剩余利润分配的比例、条件等事项。
二、PPN的市场现状
PPN（Private Publication Notes)是非公开定向债务融资工具，定向特定机构投资者发行债务融资工具（其实就是协议约定的融资协议），流通也只能在一定范围内的机构投资者间进行。
2011年4月29日，中国银行间市场交易商协会发布《银行间债券市场非金融企业债务融资工具非公开定向发行规则》。2011年5月4日，中国银行间债券市场首批非公开定向债务融资工具推出。首批发行主体包括三家企业，发行规模达130亿元。其中，中国光大银行作为四家主承销商之一，独家承销的中国国电集团公司首批发行规模为50亿元，与中国银行联合承销的中国五矿集团公司首批发行规模为30亿元，合计发行规模占据半壁江山。
从2011年年中第一只PPN发行开始，截至2018年9月中旬，国内债券市场总共发行PPN 5087只，累计发行规模达43882.24亿元，目前存续规模为19624.48亿元。
从未来到期规模看：从2018年下半年到2021年年中，PPN均面临到期量较高、到期偿还压力较大的情况。单月到期规模超过600亿元的月份有2018年9月、2019年3月、2019年11月、2020年8月、2021年3月等。
从发行期限看：PPN的发行期限主要以3年为主，5年其次，最长期限达15年，最短只有7天。3年期与5年期合计占总发行规模的75.22%。
从发行人性质来看：国有企业（含公众企业、集体企业）占总发行规模的比例较大，合计占比为88.91%，其中中央国有企业15.8%，这表明2011年以来，地方国有企业是本轮规避公募债券发行限制、加杠杆的主力军。
从发行人所属地区来看：北京、江苏、山西、天津、山东等经济大省和地区发行规模较大，这些地区也是常识上普遍认为债务较重的地区。前十大发行地区累计发行规模合计为29002.88亿元，占总规模比为66.09%。北京发行规模最大是因为聚集了众多央企总部的缘故（北京地区中央国有企业发行4596.3亿元）。
从发行人所属行业来看：资本货物行业一骑绝尘，近年来累计发行量高达16611.55万亿元，是排名第二的运输行业发行量的近三倍。前七大发行行业皆指向城投债所属行业。此外，城投PPN的发行规模占累计发行总规模的48.1%，也验证了城投公司所属行业发行量靠前的特点。
从评级情况看：目前国内PPN的公开评级依然虚高情况明显。存续未到期PPN公开评级中，中高等级（AA+及以上信用评级）占比接近64.6%，但中债隐含评级相关数据仅为27.6%，公开评级可信度有待进一步甄别。
三、PPN的法律法规
非金融企业债务融资工具的法律法规政策如下：
日期 | 制订部门 | 名称 |
2008 | 央行 | 《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》 |
2008 | 央行 | 《银行间债券市场非金融企业债务融资工具募集说明书指引》 |
2017 | 交易商协会 | 《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则》 |
2019 | 交易商协会 | 《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信用评级业务信息披露规则》 |
2019 | 交易商协会 | 《银行间债券市场非金融企业债务融资工具持有人会议规程》 |
2020 | 交易商协会 | 《银行间市场非金融企业债务融资工具发行规范指引》 |
2020 | 交易商协会 | 《非金融企业债务融资工具簿记建档发行工作规程》 |
2020 | 交易商协会 | 《非金融企业债务融资工具主承销商尽职调查指引》 |
2021 | 交易商协会 | 《非金融企业债务融资工具募集书投资人保护机制示范文本》 |
2020 | 交易商协会 | 《非金融企业债务融资工具注册发行规则》 |
2020 | 交易商协会 | 《非金融企业债务融资工具公开发行注册工作规程》 |
2020 | 交易商协会 | 《非金融企业债务融资工具定向发行注册工作规程》 |
2020 | 交易商协会 | 《银行间债券市场非金融企业债务融资工具中介服务规则》 |
2020 | 交易商协会 | 《非金融企业债务融资工具公开发行注册文件表格体系（2020版）》 |
2020 | 交易商协会 | 《非金融企业债务融资工具定向发行注册文件表格体系（2020版）》 |
四、PPN的注册发行
一、PPN的发行主体、对象等
发行主体：具有法人资格的非金融企业
发行对象：银行间市场特定机构投资人
交易市场：银行间市场
注册机构：交易商协会
二、PPN的发行优势
1.发行规模可突破“40%”限制：《证券法》中仅对公开发行公司债券有“累计债券余额不超过公司净资产百分之四十”的限定，对非公开发行债券并无明确规定，因此定向工具规模可突破净资产40%的限制
2. 发行方案灵活：由于采取非公开方式发行，利率、规模、资金用途等条款可由发行人与投资者通过一对一的谈判协商确定。
3.或有信用评级：定向工具信用评级和跟踪评级的具体安排由发行人与定向投资人协商确定。
二、PPN发行流程
（发行流程图）
（一）评级工作安排（如需要评级）
1. 启动评级工作
尽早确定评级公司、签署委托评级协议、缴交评级费，并督促评级公司将评级费进账单及时送交人民银行征信管理局备案，以便尽早启动评级工作（根据中国人民银行征信管理局的规定，对集团企业与单一企业开展首次评级或连续评级设有最短工作时间要求，即只要达到此时间要求后，方具备向交易商协会报送注册材料的条件）。
2. 评级时间
人民银行征信管理局对评级机构的评级时间的管理为，对单一企业初次评级的工作时间，从评级公司备案时间起算不得少于15天。参考评级时间规划如下：
N: 评级公司将已签署的委托评级协议和评级费银行进账单送人行；
N+1-N+3（工作日）：人行征信管理局完成备案；
N+3＋15（自然日）：可出具最终的评级报告。
（二）私募债券的发行流程
1、各方履行内部流程
发行人及相关中介机构履行各自内部流程，获得PPN注册及发行的必要授权及审批；明确发行方案包括注册金额、首期发行金额、首期发行期限、发行方式、募集资金用途等要素。
2、与各方进行前期沟通
提交定向发行协议、承销协议文本请发行人确认；
协助发行人准备在上海清算所开户资料；
与交易商协会、潜在投资者进行前期沟通；
提交注册文件资料清单，与律师事务所沟通联系准备相关文件；
3、组建承销团主承销商组建承销团
主承销商组建承销团；
4、注册文件制作
发行人出具申报注册文件；
主承销商协助发行人制作与注册相关的其他文件；
主承销商牵头其他中介机构，如律师、会计师事务所等，出具相关文件；
5、相关协议的确认和签署
发行人对承销协议、定向发行协议提出确认意见；
各方签署定向发行协议、承销协议；
6、协会审查注册和发行
主承销商联合全部中介机构将PPN全套注册材料上报交易商协会；
交易商协会审查要件，并签收；
交易商协会主审人审查注册文件，并反馈初审意见；
主承销商组织发行人及中介机构就初审意见对注册文件材料进行补充、更新和完善；
交易商协会对更新后的注册材料进行复核；
复核通过后，报送交易商协会注册会议进行审议；
注册会议审议通过后，交易商协会发送《接受注册通知书》，并在其网站进行公告披露；
发行人获得注册通过后，择机以发行人、投资人约定的方式完成私募发行；
五、PPN注册的注意事项
一、项目启动阶段
1. 根据公司章程规定，及时履行发行非公开定向项目的内部审批手续，且形成会议纪要时应注意开会时间不得晚于相关注册文件签字盖章的日期。
2. 请协调内部财务部门，确保在申报注册时要求的2011年年报财务文件（至少包括2011年合并审计报告及母公司财务报告）齐备。由于非公开定向发行项目主要通过《定向发行协议》约定投融资各方的权利义务及信息披露事项，请确保后续财务文件的编制、审计工作进度能够符合《定向发行协议》的要求。
二、报送文件制作阶段
1. 根据《注册文件清单》所示，能否按时按要求提供资料是决定本项目能否按进度推进的关键。如贵公司能够尽早确定《定向发行协议》文本，将大大加快本项目的文件制作速度。
2. 贵公司对注册文件进行确认并履行符合交易商协会要求的签字或盖章手续：我行将结合交易商协会的要求，整理出盖章文件目录及要求清单。
3. 在注册文件报送交易商协会之前，公司和主承销商共同确定定向发行机构名单，且由于各家机构履行内部的决策流程及出具《定向工具投资人确认函》需要一定时间，应至少在拟定向交易商协会报送注册材料之日的前两周确定拟安排定向发行机构的名单。
4. 在注册文件报送交易商协会之前，公司及有关中介机构需办理完成入会手续，且于非公开定向发行项目发行之前，完成上海清算所的开户手续。
三、交易商协会审查阶段
1、交易商协会将对报送的注册文件进行要件完备性的初评，对签字盖章不合规、要件缺失、文件中低级错误（如错别字等）过多的材料拒绝签收，即只有相关要件完全齐备，方能获得交易商协会签收，并正式启动审查流程。
2、交易商协会严令禁止发行人或主承销商通过各种手段干涉审查人员审查注册文件的工作，针对违规发行人或主承销商所涉及的项目可能根据情节轻重采取如下惩罚手段：暂停审查违规项目；中止审查，退回注册文件；暂停审查违规主承销商报送的所有项目等。
3、各方积极配合交易商协会的审查工作，并在交易商协会提出审查修改意见后10日内及时予以反馈（如不能及时反馈，交易商协会将要求出具不能及时反馈的正式说明文件）。
4、交易商协会采取“双人审核”机制，即报送的注册文件在经过主要审查人审查通过后，还需由另一位审查人进行复核（双人组合不固定，且主要审查人不会透露复核人具体是谁）。当双人审核通过后，即可启动《接受注册通知书》的发文程序。
联系客服
