（一）基金子公司
基金子公司诞生于2012年11月，在资管业务行当可以说是资历最浅的辈分，从2012年10月首次发布《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》到2015年修订，再到2016年5月份在小范围内流传的修订征求意见稿，最后到证监会于上周五（8月12日）公布的《基金管理公司子公司管理规定》（征求意见稿），基金子公司的经营范围；母公司对子公司的出资及持股比例要求；有关同业竞争、关联交易及利益冲突等方面的禁止；是否禁止基金子公司再下设机构以及基金子公司固有资金的投资范围及投资比例要求，可以说都有着不同程度的变革，政策的变革继是对过往市场变动的回应（或是违规、或是监管空白），亦更加是对未来市场的趋势预测和引导。
为此，笔者特梳理了2012年到2016年8月的基金子公司管理政策的主要条款变化，如下表：
关于基金子公司的投资范围，2012年《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》（证监会令第83号）第九条规定其可投资范围包括：
（1）现金、银行存款、股票、债券、证券投资基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券、商品期货及其他金融衍生品；
（2）未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利。
上述简单2项其实囊括了几乎所有投资领域：第（1）项包括了银行间市场和交易所市场所有品种，不同于保险公司对债券和股票投资标的都有一定要求，这里没有任何排除项目（比如低评级债券和ST类股票）；第（2）项采用了排除法，包括了除第（1）项外的其他债权、股权或财产权。特别是未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利，从目前监管环境对基金管理公司专户、基金子公司专户、券商定向资管计划、集合计划、专项计划以及期货公司及其子公司资管计划投资范围看，只有基金子公司专户和券商定向资管计划可以投资上述第（2）项非标股权、债权及其他财产权利。正是这种灵活的投资范围，突破了传统信托、银行理财、保险资管的很多约束，成为名副其实的全能型“通道”，起步可以非常快；
但目前证监会严格要求基金子公司和专户的投资范围进行分离，不得有任何业务范围的重叠。所以多数基金母公司和基金子公司未来的划分界限很可能是按照场内和场外非标资产加ABS进行切割。
根据最新的征求意见稿，多数基金子公司可能会选择规避非标债权业务，因为其占用资本的比例太高。
依据最新的证监会兰州会议经省，其对资管业务定位，分类处理现有业务：
1.禁止产品刚性兑付和结构化配资业务，禁止资金池；
2.限制通道业务和非标融资业务；
以往子公司作通道主要受到2个约束，一是“不得直接或间接持有基金管理该公司、受同一基金管理公司控股的其他子公司的股权，或以其他方式向基金管理公司、受同一基金管理公司控股的其他子公司投资”；二是子公司专户业务最低3000万、最高50亿元的限制。也正是由于基金子公司专户业务在过去三年屡屡爆发出以“通道业务”为核心的各类风险问题，所以今年8月12日子公司风控指标管理暂行规定征求意见稿增加了净资本约束，要求专户子公司业务应持续符合下列风控指标：1）净资本不得低于1亿元；2）净资本不得低于各项风险资本之和的100%；3）净资本不得低于净资产的40%；4）净资产不得低于负债的20%。此外，还要求专户子公司应按管理费收入的10%计提风险准备金。
对于基金子公司专户违规、违约案例，证监会在今年4月15日新闻发布会上即通报了去年对4家基金子公司（宝盈基金、民生加银、中信信诚、东方汇智）的专户违约、通道贷款后无力偿还资金等各类违规案例，并不同程度地作出暂停产品备案3-6个月之行政监管措施。
今年5月5日中基协公布了对中信信诚纪律处分告知书，对其违规资金池业务作出处罚，自2016年5月1日起暂停受理中信信诚资管计划备案，暂停期限为6个月。告知书中对资金池业务的运作模式特征做了典型的概括，一是资金来源与资产运用的流动性无法匹配，二是未能合理估值，三是未能充分信息披露非标专项计划，四是存在不同资管计划混同操作。
协会于同年7月19日就同一违规资金池业务再次向民生加银下达纪律处分告知书，对其设立的三类计划存在资金池业务作出处罚，特征表现为：一是脱离对应资产的实际收益率分离定价，二是不同资管计划进行混同运作，资金与资产无法明确对应，三是未能充分履行信息披露义务。最终协会作出与中信信诚案同样的处罚，即暂停受理民生加银资管计划备案6个月。
（二）母公司专户
基金专户，或者也称“基金母公司专户”。从法规层面上和子公司一样依照《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》证监会83号令规定的投资范围，但根据《试点办法》的规定，基金专项资管管理计划，即“（2）未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利”这一投向，只能通过基金子公司的方式进行。所以，基金母公司专户只能按照第一款即下面的范围进行投资：
现金、银行存款、股票、债券、证券投资基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券、商品期货及其他金融衍生品。
总体上看，上述投资方向中只列举了交易所或银行间交易的产品，非标准化的私募产品不在投资范围中，如信托计划，券商资管等。未上市股权也不在投资范围中（这点上基金专户比券商集合资管更加严格）。所以新三板挂牌之前，以及pre-ipo企业无法投资。
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（三）券商资管
券商集合资管
投资范围：股票、债券、股指期货、商品期货等证券期货交易所交易的投资品种；央行票据、短期融资券、中期票据、利率远期、利率互换等银行间市场交易的投资品种；证券投资基金、证券公司专项资产管理计划、商业银行理财计划、集合资金信托计划等金融监管部门批准或备案发行的金融产品。
从上述定义看，以下四类产品似乎没有包含在内：在基金业协会备案的私募产品、基金专户、基金子公司产品。从后续文件看，单一专户和子公司产品肯定无法投资，以及单一信托是明确禁止投资的范围。所以业内较多通过假集合形式进行嵌套。尽管业内有另一种理解，但监管执行口径偏于严格的理解口径。
但券商集合不能直接放贷款、不能投资未上市股权、不能投资不动产，基本上囊括了其他各项金融资产。所以新三板挂牌前企业券商资管无法投资，即券商资管不能作为新三板股东进行挂牌。同样不能投资非标股权、非标债权、及其他非标财产权利。
债权投资，之前普遍借用其他金融机构产品作为通道，比如商业银行委托贷款或信托计划，但2014年12月银监会发布的委托贷款新规征求意见稿规定，禁止券商资管、基金资管等募集资金投资委托贷款，堵死了其中一条债权投资通道。尽管该征求意见稿没有最终实施，但很多银行对资管产品和私募基金募集资金投资委托贷款比较谨慎，为规避风险而不予办理。
2016年最新版八条底线征求意见稿对结构化产品的杠杆倍数大幅下调，由原来的10倍下调至最高不超过3倍（固定收益类）。
券商定向资管
投资范围：由证券公司与客户通过合同约定，不得违反法律、行政法规和中国证监会的禁止性规定（投资范围最宽泛）。
但券商定向资管可以进行债权融资，这样的优势为券商集合等无法放贷的资管产品提供了通道。但2014年初的《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》封堵了这一个模式。
此外协会专门发布《规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》中证协发[2013]124号，规范银行走定向资管通道，要求委托行300亿资产以上，禁止投资国家禁止性行业等。银行和定向资管结合是帮助银行规避其自身无法投资的领域的方式，尤其是权益类产品。过去比较通行的是委托定向投资和收益权互换设计银行结构性理财。但“124”号文要求在券商定向资管与银行合作时，委托人是银行的情况下，委托人总资产不能少于300亿元且资本充足率不低于10%。后“中证协发[2014]33号文”将资产规模不少于300亿元提高至500亿元。
此外，券商定向资管可以参与融资融券交易，也可将其持有的证券作为融券标的证券出借给证券金融公司，还可参与股票质押式回购业务。
（四）银行理财
银行理财的投资范围是和客户类别挂钩。
相对而言，银行理财最大优势在于发行人的信用，所以一直以来带有预期收益率的固定收益类理财产品都有刚性兑付的预期，然而从风险隔离角度看，这是监管层所无法容忍的，所以银行理财需要从其自身信用中隔离，从制度上进行改造。2014年7月银监会发文强制银行进行理财事业部改革。
银行理财中代客境外理财(QDII)的投资范围相对更广一些，尤其通过海外票据，几乎可以连接一切其他类别产品（外汇、大宗商品、股权、债券、衍生产品、其他混合产品比如优先股可转债等）；如果直接投资QDII基金则相对约束更多一些，比如不能增加杠杆，禁止投资住房抵押贷款或大宗商品，以及评级在BBB以下的债券等。
此外银行理财投资银行间债券市场，2016年5月份央行正式放开了中小银行在银行间债券市场开户限制。
银行理财2016年面临的变革比较多，基本的银行理财投资运作规范今年将出台，配套投贷联动的权益类投资等等都将预示着银行理财在投资范围，比例约束，运作规范今年变化较大。2015年底曾有10多家银行在基金业协会备案获得私募基金管理人资格（协会虽然不认为是资格，但业内普遍认为备案即意味着一种从业资格），从而银行作为管理人可以直接发起权益类私募基金，但最终因目前资管行业的分业监管考虑，银行业监管规范和风险隔离等问题时机尚未成熟，此类备案被银监会叫停。
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（五）保险资管计划
限于银行存款、买卖债券、股票、证券投资基金份额等有价证券、不动产、央行票据、非金融企业债务融资工具及信贷资产支持证券、基础设施投资计划、不动产投资计划和项目资产支持计划等“非标”资产。
根据《保险资金运用管理暂行办法》的规定，如果保险资金办理银行存款的，商业银行作为存款银行应当资本充足率、净资产和拨备覆盖率等符合监管要求；治理结构规范、内控体系健全、经营业绩良好；最近三年未发现重大违法违规行为；连续三年信用评级在投资级别以上。保险资金投资的债券应当达到中国保监会认可的信用评级机构评定的、且符合规定要求的信用级别，主要包括政府债券、金融债券、企业（公司）债券、非金融企业债务融资工具以及符合规定的其他债券。保险资金投资的股票，主要包括公开发行并上市交易的股票和上市公司向特定对象非公开发行的股票。保险资金投资证券投资基金的，其基金管理人应当公司治理良好，净资产连续三年保持在人民币一亿元以上；依法履行合同，维护投资者合法权益，最近三年没有不良记录； 建立有效的证券投资基金和特定客户资产管理业务之间的防火墙机制；投资团队稳定，历史投资业绩良好，管理资产规模或者基金份额相对稳定。保险资金投资的不动产，是指土地、建筑物及其它附着于土地上的定着物。保险资金投资的股权，应当为境内依法设立和注册登记，且未在证券交易所公开上市的股份有限公司和有限责任公司的股权。但是保险集团（控股）公司、保险公司不得使用各项准备金购置自用不动产或者从事对其他企业实现控股的股权投资。
保险资金投资亦应当遵守以下禁止性规定，存款于非银行金融机构；买入被交易所实行“特别处理”、“警示存在终止上市风险的特别处理”的股票；投资不具有稳定现金流回报预期或者资产增值价值、高污染等不符合国家产业政策项目的企业股权和不动产；直接从事房地产开发建设；从事创业风险投资；将保险资金运用形成的投资资产用于向他人提供担保或者发放贷款，个人保单质押贷款除外。
（六）私募基金
在2014年8月正式发布的《私募投资基金监督管理暂行办法》中，相较之前征求意见稿去除了“证券”二字，因为私募基金投资范围也包括私募股权基金、创业投资基金以及艺术品等投资，故以上都纳入法规范围。基于新颁布的《基金法》，私募基金只进行协会非准入性质的备案，不对私募基金管理人和私募基金进行前置审批，从发改委和地方金融办管理中脱离。
《办法》第二条明确规定：私募基金财产的投资包括买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及投资合同约定的其他投资标的。
同时2014年3月中证登发布《私募投资基金开户和结算有关问题的通知》，私募投资基金可以开户入市。改变此前私募基金借道其他资管入市的局面。
尽管部分银行理财本质上也可能适用该通知，但《基金法》尚不能触及银行理财，证监会的部门规章更是难以约束。
新三板挂牌企业，有限合伙私募基金可以作为股东，只是需要穿透识别投资者人数而已。
（七）信托计划
《信托公司管理办法》对信托计划投向界定较为宽泛：信托公司管理运用或处分信托财产时，可以依照信托文件的约定，采取投资、出售、存放同业、买入返售、租赁、贷款等方式进行。中国银行业监督管理委员会另有规定的，从其规定。信托公司不得以卖出回购方式管理运用信托财产。
信托计划可以作为新三板挂牌企业的股东，只是需要穿透识别股东人数。（本文后面更详细介绍）
但信托公司在中证登开立“股票账户”一度陷入停滞，导致信托公司仅存的信托账户成为稀缺资源（也是2014年-2015年大行其道的伞形信托起源），直到2012年中证登发布《信托产品开户与结算有关问题的通知》，允许信托公司为信托产品开立信托专用证券账户。
这就是颇具中国特色的监管方式，在一行三会监管部门正式文件准入规定之外，类似中债登和中证登这样的中央结算公司，在央行或证监会授意下，可以通过“接受”或“不接受”开户来行使实际准入权。从2013年6月开始，央行暂停了所有资管产品在银行间债券市场新开户，随后虽恢复了部分开户，但准入门槛比2013年之前大幅度提高，比如银行理财在银行间开户目前仅仅向16家上市银行开放（笔者获得的最新消息是少数非上市银行也已在银行间开立账户，但具体央行如何把握这个尺度及规则仍然不得而知）。
此外信托公司参与股指期货，银监会在2011年就颁布《关于印发信托公司参与股指期货交易业务指引的通知》明确允许，但仅限于套保和套利目的交易，结构化集合信托不得参与，并设置一系列比例约束挂钩净资本和集合计划本身持有的权益类证券。
(八）期货公司资产管理计划
期货公司资产管理计划属于资产管理中的一个异类。期货公司属于中国证监会管理的金融机构，但开展资管业务却非常晚。在2012年时，证监会颁布了《期货公司资产管理业务试点办法》，第一次允许期货公司开展一对一资产管理业务。随后在2014年年底时，中期协颁布了《期货公司资产管理业务管理规则（试行）》，终于将期货资管业务开放至一对多。
就投资范围，一对一、一对多业务没有差异，其范围都是：（1）期货、期权及其他金融衍生品；（2）股票、债券、证券投资基金、集合资产管理计划、央行票据、短期融资券、资产支持证券等；（3）中国证监会认可的其他投资品种。（目前，商品仓单等现货暂不包括在内。“集合资产管理计划”是指证券公司、期货公司、基金公司及其子公司设立的集合资产管理计划）《期货资管规则》对期货资管计划规模未有明确规定限制，故单一客户资产管理计划规模下限为100万元，特定多个客户资产管理计划规模下限为200万元。另外，期货资管目前根据窗口指导意见不得再继续投资于私募基金，这对期货资管的发展造成了一定的负面影响。
上述投资范围从整体来看，虽然上位法是《私募基金办法》，但期货资管的投资范围明显更加窄。对于投资范围兜底条款的表述是“中国证监会认可”，而不是《私募基金办法》中所表述的“投资合同约定的其他投资标的”。结合实践来看，其可以投资的范围应当与券商集合理财的投资范围相近，但比券商定向和私募资管的投资范围要窄。实际上，除直接债权和不动产无法投资外，基本上囊括了其他各类投资品种。
期货资管目前主要偏向自主或外聘投顾的衍生品投资，或者以结构化产品的方式作为其他资管类型的通道业务。
今年3-4月份国联期货因资管业务的风险管理、内部控制、投资范围等违规问题，遭受江苏证监局对国联期货及主要高管人员接连作出5张罚单。其中，以部分资管计划的投资标的不属于期货公司资管业务允许的投资范围，系处罚最终，被暂定开展新的资管业务3个月，暂停期限自2016年4月12日至2016年7月11日。据相关人士透露，国联期货部分资管计划产品违规投资了票据资产，后因4月票据集中风险事件而暴露。
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