来源：文化产业评论 宋小/文
文化产业评论：在过去的2016一年里电影票房收入455.21亿，同比去年增长约3.2%，创下10年新低。过去10年正是中国电影市场的快速增长期，平均每年增福达到30%左右，2015为最高峰，增幅达48%，今年的涨势却突然中止，使得很多踏着热潮进入影视行业的投资者非常迷惑。但综合各因素分析，中国电影产业仍然蕴含着大量的掘金机会，那么影视行业该怎么投资呢？本文作者将与我们一起探索。
2016年中国电影票房总量达到了457.12亿元，仅次于北美地区保持着全球第二的水平。457.12亿元，相当于每个中国人一年当中为电影票房贡献35块钱，这是一个不容小觑的数字。2015年中国票房同比增长幅度达到48.69%，2016年随着市场趋于冷静以及对优质内容的挑剔情绪较强，增速放缓至3.73%，但是预计未来中国电影产业将超过北美地区成为世界第一大票房体的趋势依然没变，因此这个产业当中蕴含着大量掘金的机会，那么请随笔者的思路，一起探索一下影视行业该怎么投资才能赚到钱。
制片及发行投资模式研究
与身边的朋友聊天经常会听到说现在投资电影赚钱好容易，请几个明星坐镇票房随随便便好几个亿。我们先来看几组数据：
2016年新上映破亿影片数量：86部，其中国产片45部，进口片41部；
2016年共上映国产片数量：381部，总票房266.63亿；
2016年共上映进口片数量：90部，总票房190.49亿。
为什么拿票房过亿来作为一个统计的分水岭？这需要说一下电影产业链中的组成部分和每个部分的分账模式。
以100块票房为例，国家直接先扣掉5%作为电影专项基金，3.3%的税款，剩下91块，差不多有一半分给影院和院线，还剩下45块，然后发行方还要在此基础上收发行佣金，该比例大约是处于5%到15%之间，扣完之后还剩下40块钱左右，这个钱才是制片方真正能拿到手的部分，还不包括其他杂七杂八的费用。也就是说，一个票房一个亿的电影，制片方能分到4000万就很不错了。如今一个院线电影的制作成本轻轻松松就能突破4000万，因此票房一个亿对于制片方来说只是一个最基本的保本票房。
知道了这些，再回过头来看2016年的数据，国产片中票房过亿的影片只占上映国产片数量的11.8%，也就是能够匡算出，上映的国产电影里88.2%的电影都是亏损的。需要注意的是，分母中的381部国产电影是成功上映的，还有很多电影制作出来之后并没有能够上映，这些电影可以说是死无葬身之地。2016年我国共生产电影944部，上映率仅有40.4%。如果用总体电影产量来计算，能够实际实现盈利的电影只有4.8%。
计算出来的结果是不是有点让人瞠目结舌呢？所以投资单部电影意味着极高的风险。
单独投资风险过高，但是有些影片确实能够给投资者带来很高的回报。如何降低风险追求比较稳健一点的回报呢？让我们看一下美国华尔街是如何解决这一问题的。美国华尔街与好莱坞之间的深厚渊源可以追溯到1920年代，但是目前普遍采用的比较稳定的拼盘投资的模式出现在2000年左右，华尔街那帮精于计算的投资专家发现股票市场中的投资组合理论也同样适用于电影业，当投资的电影项目达到20-25部时，投资收益的波动性则比较小了。
2003年，在派拉蒙的商业运营副总裁埃萨克·帕莫的主导下，美林与派拉蒙达成合作，建立名为Melrose的私募基金，计划向派拉蒙2004、2005年度计划生产影片投入18%的资金。派拉蒙影业首先从票房中分走10%作为发行费，剩下的部分再与投资者进行分配。这支存续期为3年的基金顺利筹集了2.31亿美元，投资了派拉蒙的25部电影。
2004年，年轻的华尔街投资人瑞恩·卡瓦劳格成立了相对论管理公司，致力于为华尔街资金进入好莱坞提供通道。他建构了一套模型，基于影片的导演、主演、类型、上映日期等因素预测电影的市场成功几率。
在2005年到2008年间，相对论管理公司筹集了超过25亿美元的资金投入到华纳、索尼和环球等大制片厂的拼盘投资项目中，将好莱坞的拼盘投资推向了高潮。
那么回过头来如果将美国这种拼盘投资的模式应用到中国电影产业中能否获得较好的投资回报呢？为了避免选择影片时受其实际票房因素的影响，笔者担心自己会不自觉得选择票房高的影片作为分析标的，因此笔者选择一家公司所上映的所有影片来作为拼盘投资的标的池，但是并不意味着拼盘投资一定只限定于某一家公司的影片。下表中统计了2016年光线传媒参与投资制作或发行的影片：
2016年光线传媒参与的电影共上映了9部，总票房为50.74亿，其中《美人鱼》单独贡献了一半以上的票房。我们来计算一下如果将光线2016年上映的电影作为拼盘投资的标的，投资回报率大概有多少。
首先我们要先假设制作成本，很多影片制作成本在公开数据当中难以找到，我们假设这些电影平均每部成本为5000万，得出成本总计为6.75亿。像我们之前所分析的，票房约乘以0.4才是制片方得到的部分，那么2016年所有电影给制片方贡献的收入为50.74*0.4=20.3亿，扣除企业所得税后的ROIC为20.3*（1-25%）/6.75=2.3，这个数字看起来非常具有吸引力。但是由于《美人鱼》这种电影票房之高并不常见，如果我们将《美人鱼》扣除之后再计算一次，此时ROIC=1.3，也就是相当于30%的总投资回报率。
如果我们加入时间因素来综合考虑，电影基金从成立到剧本选定到开拍到上映到退出，这个周期大概需要2年的时间，每年的投资回报率为14%，对比下图中2016年其他投资基金的投资回报率，这个数字还是非常具有吸引力和竞争力的，拼盘投资在中国也确实可以作为一种可行的投资模式。
相信好多朋友看到这里不禁会问，与其将某个影视公司出品的电影都做为拼盘投资的标的，为何不直接投资这个影视公司的股权呢？
投资与影视制作公司风险是比较高的，我们以新三板创新层企业基美影业为例，它的利润表是长这样的：
2016H1
2015
2014
净利润（万）
-1722
3634
5308
可以看到其在2014年业绩巅峰之后，利润在快速下滑。如果你不幸在2014年投资于它并希望通过IPO退出的话，那很抱歉，估计要多等几年，并且要面临被证监会质疑业绩下滑的问题。
那么对于直接投资一级市场中影片制作公司和拼盘投资影片之间的优劣，我们可以做个简单的对比总结：
投资影视制作公司
拼盘投资影片
投资时间
并购退出2年以上；IPO排队3年以上
2-3年
投资风险
高风险，因为影视制作公司业绩波动较大，IPO需要有持续的增长性的业绩。因此要同时投资于多个影视制作公司以分散风险。
风险已经被分散
关键因素
公司管理团队的能力
导演、编剧、演员等
投资形式
缺乏灵活性，投资于一个公司意味着公司所有制作的影片都会影响业绩。
较灵活，可以挑选拼盘中的影片标的
投资回报
业绩增长部分+一二级市场估值差价
年化14%-50%（与公司业绩是否增长无直接关系）
通过上面的对比，我们可以看出来在影片制作的一级市场中，采取拼盘投资是一个相对来说灵活性较高，风险较低，投资周期较短，而且回报率还可以的一种方式。
院线及影院投资模式分析
下面来分析一下电影产业链的下游，分成两个组成部分，一个是院线，一个是影院。
院线指的是以影院为依托，以资本和供片为纽带，由一个电影发行主体和若干电影院组合形成的一种电影发行放映经营机制。国家对于院线的设立有着比较严格的管控，毕竟下面具体在播出什么内容老大是要知道的，如果院线随便可以成立会导致播出内容难以管理（你懂的）。
院线的经营模式分成两种，一种为资产联结性质，像万达这种在自有的商业体中建立影院，无论从租金成本上还是管理上都具有先天的优势；另一种为签约加盟性质，将独立经营的影院签约至某一院线名下，自主经营，但要按照院线的安排进行排片。国内目前广电总局认可的城市院线一共有48条，有兴趣的朋友可以参考附件的列表。国内按照2016年上半年202亿票房各院线票房的排名，前十大院线为：
排名
院线名称
票房（亿）
人次（万）
影城数
1
万达院线
25.75
6628
240
2
大地院线
16.81
5385
629
3
中影星美院线
15.32
4342
367
4
上海联和院线
14.37
3968
314
5
中影南方新干线
14.09
4064
452
6
中影数字院线
12.59
3808
500
7
广州金逸院线
12.58
3582
325
8
浙江横店院线
9.56
3015
249
9
浙江时代院线
6.72
2000
197
10
华夏联合院线
6.47
2030
256
国内院线的集中度在不断的降低，我看到下表统计的前五的院线市场占有率近年来不断降低，说明这是市场不断有新进者，行业整体还处于快速发展的阶段。
院线市场集中度统计
2016H1
2015
2014
CR5
42.6%
43.9%
45.19%
CR10
66.3%
66.3%
66.75%
作为小弟有个最大的好处，就是当迷茫的时候看看老大哥是怎么做的，就有了方向。美国的院线发展历史中经过了几个阶段，从垂直垄断期到派拉蒙案导致垂直垄断的瓦解，到后期横向收购阶段导致市场集中度不断扩大。对于我们有较大的参考价值的是美国院线市场后期的横向并购。
美国院线行业在到达存量博弈阶段之后经历过一段大量兼并和收购的浪潮，呈现出票房、观影人次、人均观影次数三大指标基本稳定、窄幅波动的特征。北美票房总收入在 2009 年跨越 100 亿美元大关后，其后每年票房收入始终在约 105-110 亿美元间窄幅波动，同时，年观影总人次始终稳定在 13 亿人次上下，人均观影次数则为 4 次左右。
在存量博弈的大环境下，并购之后形成了以Regal，AMC和Cinemark为三大寡头的行业格局，2015年市场份额分别达18.32%，17%和15.86%，三大寡头市场集中度超过50%并在持续提升。2016年3月，AMC宣布将以11亿美元收购美国第四大院线Carmike，寡头格局进一步巩固。
因此借鉴美国院线的发展历程以及目前国内院线市场集中度低的现状，可以预期到未来当中国电影市场到达存量博弈的阶段时，也会出现一批兼并收购的大浪潮，而其中最有可能被收购的是具有优质地理位置的影院资源，同时负债率高（可以通过调整期资产结构来优化利润），相信这类资产会成为龙头眼中的肥肉。
看完了院线之外，我们再来看看投资单个影院这种模式是否有利可图。
由于国内电影行业依然在快速发展期，因此新进入者不断涌来，中国的影院数量一直保持快速增长的势头，并且每年新增的影院数量还在不断增加，2014年新增1015家，2015年新增1200家，2016年新增1612家，影院总数达到7658家，银幕总数达41179块，成为全球电影银幕数量最多的国家。
投资一家影院，除了前期的土建工程、装修、设备采购等一次性支出（约为1500万）以外，每个月固定的运营成本需要多少钱？我们以广州一个影院项目为例来大致测算一下，该项目位于广州天河最大的城中村，方圆2公里周边人流达30万，5公里周边人流量达80万，项目为商业改造，3500平方米，设计8个影厅，3个影吧，约1050个座位。
序号
项目
月金额
备注
1
房屋租金
227,500
3500平方，月租金65元，含物业
2
人力成本
80,000
20人，平均月工资4000
3
水电费
70,000
4
其他运营成本
40,000
含保洁，维修维保、推广喷绘、行政等
付现经营成本小计
417,500
那么这家影院一年需要多少票房能够保本呢？
序号
项目
月金额
备注
1
卖品销售收入
80,000
含后产品、瓶装饮料及现制食品销售
2
卖品销售毛利
44,000
毛利率55%
3
广告收入
30,000
映前广告销售及场地广告销售收入
4
广告毛利
22,500
扣减提成及制作费，毛利75%
5
其他业务收入
2,500
零星的场地租用收入
6
非票房业务毛利小计
69,000
非票房业务的收入净额
7
影院非票房现金流
-348,500
扣减非票房业务毛利后的付现成本差额
9
票房收入影院留存比
45%
保本经营票房收入
774,444
平均月度应事先的票房收入额
也就是说每个月77.4万的票房可以实现经营上的盈亏平衡，那么对于这个影院来说实现每个月77.4万的票房难不难呢个？
我们再以平均33元票价和15%的平均上座率再来测算一下，票房收入=总座位数1050*平均每天场次6*平均票价33*平均上座率15%*30天=93.6万/月。那么该影院每年的毛利=（93.6万-77.4万）*45%*12=87.5万。这里用于计算的平均票价及平均上座率是采用全国的平均数据，因此对于广州这种一线城市来讲应该是低估的，因此预计每年实现毛利润100万，相对于前期1500万总投资拥有约为5.6%的年化收益率。
当然这个数据只是影院经营一般的情况下的收益率，如果运营团队能力较强，可在卖品收入和上座率上提升整体的业绩，也能够带来非常可观的投资回报。由此可见，对于影院投资，若前期做好人流量统计以及合理预算，基本上能够对于影院的经营利润做到比较合理的预计，也能够大大提升影院投资盈利的几率。
参考文献：
1、《好莱坞电影基金拼盘投资机制研究》
1、《好莱坞电影基金拼盘投资机制研究》 《当代电影》2013年第11期，作者：彭侃
