你知道巴菲特(Warren Buffett) 在他的投资生涯早期，投资的是哪一些特定的公司，而为他带来最大的报酬，成为他最早期的大笔财富的吗？
他从这些特定的公司当中，看到的是什么，迫使他去投资这些公司呢？ Ryan
如果你曾经读过艾莉丝?舒德(Alice Schroeder)的《雪球：巴菲特传》，就会知道巴菲特投资哪一些公司而为他赚得第一笔财富。
在这篇文章当中，我只谈论巴菲特投资股票所赚得的第一笔10 万美元。
我们所谈论的时间点，是在巴菲特第一次读完《智慧型股票投资人》之后，到他开始在哥伦比亚大学(Columbia University)上班杰明?葛拉汉(Benjamin Graham)的课程之前。一直到他询问大卫?陶德(David Dodd，《证券分析》一书的共同作者之一) ，他是否能够不去上课，以参加Marshall Wells的年度会议时，他都还有这档股票。这也是巴菲特第一次遇到华特?许罗斯(Walter Schloss)的地方。
以下让我们来看看当巴菲特持有Marshall Wells 时，公司的情况如何：
美国最大的硬体批发商。
股价为200 美元。
每股盈余(EPS) 为62 美元。
因此，该公司的股价仅为EPS 的三倍。而盈余殖利率(也就是盈余除以价格) 约为30%。
从以上的这些资讯，我想告诉大家有关于巴菲特早期的投资生涯的第一个重点是，巴菲特很尊崇葛拉汉。但是有人认为巴菲特一开始是属于葛拉汉那一派的投资人，这是错的。虽然巴菲特曾经买过一些葛拉汉会投资的股票，像是net-net型的股票，葛拉汉的确也对巴菲特挑选股票的方式，产生了深远的影响，但是巴菲特从未使用和葛拉汉一样的投资方式。
待会我们会再重复提到这一点。
早期的巴菲特和葛拉汉最大的差异在于葛拉汉一直是个着重投资报酬的投资人，而巴菲特并不是个典型的价值投资人，观察股票的静态价值，并在股价达到50% 的折扣时买进。
巴菲特对于复利相当地着迷。
当巴菲特开始谈论葛拉汉的课程时，他们之间就已经有着极大的差异。葛拉汉思考的是以他所投资的资本来赚得高额的报酬，有安全边际保护他的本金，随着时间的经过就能够打败大盘。巴菲特则是思考着财富的复利。他对于变得富有比较感兴趣。
这两者之间的不同天差地远。葛拉汉以及之后的许罗斯习惯返还大量合伙的获利给股东。如果你投资纽曼公司(Graham-Newman)，且他们赚得15% 的话，他们预设的想法并不是以这115 美元继续投资，在接下来一年达到132.25 美元。葛拉汉的第一个想法会是：我可以用100 美元安全地赚进15美元的利润“。他关心的是他们能够管理多少资金，在最少的风险之下仍能够打败大盘。
葛拉汉从未考虑随着时间的经过，以复利的方式来增加财富。
这和巴菲特有相当大的差异。在巴菲特合伙投资时，他将1 美元变成27 美元。这一直是他的目标。让财富持续成长。绝非仅是安全地赚得报酬而已。
甚至在巴菲特了解价值投资之前，这都一直是他的目标。巴菲特著迷于复利效果的时间甚至早于价值投资。这并不是他从葛拉汉身上所学到的东西。他总是认为投资的报酬率是复利的关键。这并不是指他最在意的是公司资本的报酬，但在早期时，他所考虑的，就是股票在未来能够带给他的报酬，而不是考虑内在价值是否有一定程度的折价。
这也让巴菲特以不同于葛拉汉的方式来投资，即使是他为葛拉汉工作时也是一样。
有趣的是，即使他买进了某些葛拉汉也有买进的股票，他的投资方式还是和葛拉汉十分地不同。事实上他买进了和葛拉汉相同的股票，但是巴菲特总是取得较好的绩效。这是为什么呢？
因为巴菲特集中投资。他告诉脱口秀主持人查理?罗斯(Charlie Rose) “集中” 是他成功的关键。他总是一再地表示，相较于其他投资人来说，他的投资想法并没有比较多，他也有一些不好的投资想法。但巴菲特专注于他最好的那几个投资想法，并尽可能地将金钱注入这些投资想法当中。
如果“尽可能地将金钱注入”听起来有些夸大的话，你可以观察一下接下来要谈论的这间公司：
GEICO
巴菲特发现葛拉汉是GEICO 的董事。纽曼过去买进了大量GEICO 的股票。他们以葛拉汉式的股票价格，取得这间公司的股份。而GEICO 成为了相当完美的成长型股票。那些持续持有GEICO 股票的股东们，在纽曼分发股票给股东时，赚了一大笔钱。
GEICO 的总部在华盛顿特区。有一个星期六，巴菲特坐火车从纽约(他的学校所在地) 到华盛顿特区。你之前可能曾经听过这段故事。巴菲特敲了敲门。只有一个人在，那个人是洛理默?戴维森(Lorimer Davidson)。之后他成为了GEICO 的CEO。
他知道许多有关于GEICO 的事情。巴菲特遇到他再好也不过了。巴菲特开始问他问题。戴维森也一一回答。这一来一往持续了数个小时。戴维森向巴菲特说明， GEICO 在汽车保险业当中，是低成本的营运商，因为他们并没有雇用中间商。巴菲特对于GEICO 的前景十分着迷。以下是巴菲特在《雪球：巴菲特传》当中的一段述事：
“在巴菲特抵达纽约的不到48 个小时之内，巴菲特将他四分之三的净资产抛售，并使用这些钱来买进350 股的GEICO。当时GEICO 的股价为42 美元，约为当时EPS的8 倍。巴菲特认为这档股票在5 年后将价值80 至90 美元”。
这里有几个重点。第一，我们可以运算一下，巴菲特相信买进GEICO 的股票，每年能够赚得超过13% 的报酬率。巴菲特认为最多五年后，股价所能够达到的最低价格是80 美元。这并不是说实际上真的要整整五年的时间，而80 至90 美元是十分精确的计算。这并不是他真正的意思。实际上他认为买进这间公司的股票，很有可能达到每年至少15% 的报酬。
GEICO 当时并非典型的葛拉汉式的股票。它是一间保险公司，股价是EPS 的8 倍。在1951年，有这样价格的保险公司是相当便宜的(如果公司有良好的成长前景) 。但这个观念和葛拉汉的思维较不相关。葛拉汉并不是这样思考公司的。
重点是巴菲特相信GEICO 是一间成长型的公司。他相信公司的EPS 在这五年会持续上升。他也认为GEICO 能够从那些成本较高的竞争者手中夺得市场份额。他认为他们有更好的商业模式，不和中间商合作。
葛拉汉从未同意巴菲特将他75% 的净资产投资在GEICO。葛拉汉也从未对任何一档股票作出这样的事情。GEICO 并不是低于清算价值的股票，它只是一间相对便宜而有着长期良好远景的保险公司。
以下是从《雪球：巴菲特传》中节录巴菲特所说的话：
“葛拉汉可能会一直跟我说GEICO 的价格太高了。以他的标准来说，在1951 年年底，这并不是一档适合买进的好股票。但当时我投资了净资产的四分之三在这档股票之中”。
巴菲特虽然尊崇葛拉汉，但他还是打破了葛拉汉的两个原则：
GEICO 当时的价格高于葛拉汉会买进的价格。
葛拉汉从未将他的投资组合的四分之三押注在任何一档股票当中。
为何巴菲特会这么做？
因为巴菲特想要变得更富有。他不想让一个出色的投资想法(GEICO) 只占他的投资组合的五分之一，并让四个好的投资想法各占20%。
如果GEICO 的股价在第二年成长了50% ，巴菲特在投资组合当中持有75%的GEICO ，那么他的资本约会有37.5% 的成长来自于GEICO 的贡献。如果他将投资组合分散于5 档不同的股票，那么即使GEICO 成长50% ，也只会使他的资本增加10%。
巴菲特对于他的资本以10% 的复利成长较不感兴趣。他感兴趣的是30% 至40% 的复合成长率。他不想要以每种投资想法都贡献一点成长率的方式来买进股票。
从巴菲特早期的投资生涯开始，他总是认为集中于自己最好的投资想法(这会让他的资本以最快的方式达到复合成长) 比起散布于数个没有那么好的投资想法，会让他感到比较安心。
他可能会持续尊循GEICO 这样的投资模式。在他早期投资时，他并不是把75% 的资金全数投资在某一档股票之中，而是试着尽可能地买进更多他认为最好的公司股票。
他也会借款。巴菲特有太多好的投资想法，但是资金却太少。因此他和他的父亲联名签署借款，如此一来，他就可以将更多的钱投资进他最好的想法之中。
这些事情是葛拉汉从来不会作的。虽然葛拉汉在早期有使用保证金，但每个人在当时也都是这样作的。葛拉汉虽然也会借款来避险，但这不是我们今天要讨论的内容。总之，巴菲特把贷款从银行中提出来，这也使他的总资本增加了。
为什么他要这么做呢？
如果他很有信心，认为这档股资标的的确每年能够达到至少15% 的报酬率，且报酬率有机会一年超过50% (只是因为股价快速上涨以符合它的内在价值) 的话，为什么不借钱呢？
如果你的资产每年能够赚进至少15% 的报酬率，以低于15% 的利率向银行借款来投资这些资产是合理的。
从《雪球：巴菲特传》中所描述的贷款方式，要看出来巴菲特借了多少借款，和他的投资组合相较，借款占了多少比重，并不容易。只能得知这显然是个不大的数目，不过这也是因为从事后来看，巴菲特的资本成长地相当快速。
Greif Brothers Cooperage
我们知道巴菲特在1951 年持有这档股票。这是一间制桶公司。这也是一档net-net 型的股票。
有些人可能会怀疑Greif Brothers Cooperage 是否与Greif(GEF) 有任何关系。是的，它们不只有关系，还是同一间公司。它们所从事的，仍是一样的业务。它过去仅制造桶子。现在除了制造桶子之外，还制造了不同的鼓和容器等等。60 年来，公司并未有任何大幅度的转变。
Philadelphia Reading & Coal
这间公司曾经是巴菲特的最大持股。这是间十分便宜的公司。它曾经从19 美元(巴菲特买进时) 跌落至8 美元。他在股价下跌了50% 之后买进了更多的股份。这间公司之后被纽曼收购。这也让巴菲特从资本配置中习得了一课。
如果你不了解巴菲特是如何从纺织厂的灰烬当中建造出投资公司的，那么你应该听一听Philadelphia Reading & Coal的故事。因为巴菲特在纽曼时，运用这间公司的资金来多元化投资，转变成一间投资公司。
Philadelphia Reading & Coal 买下了Union Underwear Company，在品牌“Fruit of the Loom” 之下贩售内衣。除此之外，也买进了Acme Boot Manufacturing Company。这间公司也开始停止支付股利。四年半以来， Philadelphia & Reading (后来公司名称中的Coal 被拿掉) 从未支付任何股利。而公司也未曾再将钱投入表现不佳的媒矿产业之中了。在1954 年至1955 年时，公司持续亏损，但在这段期间之内，他也花了许多的钱买进新的公司。公司的持续亏损或许是巴菲特所受到的其中一个教训。
这个事件也使管理阶层和资本配置的重要性得到了控制。我们可以看到在巴菲特早期的投资当中，有许多公司都有优异的管理阶层，特别是在那些巴菲特认为资金能够被明智地运用(或归还给他) 的公司当中。
事实上，巴菲特衡量管理阶层的“品质” 取决于他们的资金配置能力。他想找的并不是营运的奇才，而是在资本报酬方面和他有着一样想法的管理阶层。以投资人的方式来思考，这就是他所想要的CEO。
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