不懂对赌，你竟然敢碰股权投资？

《虎成论金》第126期

实战分享

1.对赌就是一种有条件的给予；

2.从形式上可以分为单向对赌，就是只对一方有约束条件，还有双向对赌，就是对双方都有约束条件；

3.从目标上来看，一般分为对财务业绩的对赌、对非财务业绩的对赌、上市时间的对赌和企业行为的对赌这四种，其中财务业绩和上市时间是对赌标的中最常见的表现形式。

虎哥

最近虎哥开始了两年在北大国发院EMBA商学院的学习之旅，由于课程内容实在是物超所值，于是我就想让优选金融的同事们一起来跟着学习，但学习本身就是一个特别反人性的事，何况是高强度、持续性的学习，何必自寻烦恼？于是我又颁布了这样一个公告：学习自愿参加，但是每人要交1万元，两年的课程和我一起坚持下来的，全额返还，坚持不下来的，不予退还。这是什么行为，这就是一个对赌，一种有条件的给予。

一

对赌是一种约束

很多人不理解虎哥为什么这么做，就如同在小鸟眼中，鹰飞得那么高，肯定是有毛病！在虎哥看来，虽然我们有近300位同事，这些人也都打着优选的标签，但是，其中不少人只是在陪太子读书，而和虎哥一样有成功的决绝与信念的，值得虎哥用心去培养的，也就20%到30%的比例，我通过这种方式，自然就筛选出了愿意学习，重视知识的人。学习不是打游戏，学习本身也不是一件快乐的事，需要外部力量的约束，对赌就是约束的一种方式。

二

对赌是一种激励

几年前，为了鼓励我的同事们考从业资格，我就采取过对赌的形式来激励他们：如果你考过1门，我就给你1000元奖励，如果你没有考过，你就要给我500元。大家一看，还有这么好的事，既能学到知识还能获得奖励，于是学习的热情空前高涨，对赌就是激励的一种方式，不过那一次对赌，你们的虎哥我挣了4万多块。

对赌，在我们生活中非常常见，同时，也被广泛地运用在股权投融资、兼并收购等资本运作领域。中国的股权投资市场，尤其是早期的股权投资市场，对赌的情况相当普遍，可是随着这两年私募机构的蓬勃发展，产能出现过剩，企业的议价能力有所削弱，对赌协议的占比也就有所下降了，但仍有超过60%的项目若隐若现地存在各种的花样对赌。

三

股权投资中对赌的原因

对于企业来说，对赌是给投资方喂下的一颗“安定丸”，有助于争取到更多的投资金额。你对自己的企业都没有信心，谁敢来投你？那你既然有信心，你又为什么不敢对赌呢？除此之外，还有不少创业型公司和处于高速发展期的企业，对自己的未来信心爆棚，如果企业说明年增长会达到20%，其实是没有人要求你对赌的，但企业如果说明年能够翻一倍，甚至翻两倍，而且现在就要按明年这个价格来融资、定价，你说投资者怎么办?只能要求对赌！对赌存在的目的就是保护投资方的利益。

另外，企业在融资的时候，为了高估值，拿到更多的钱，往往把自身说得天花乱坠。尽管投资人也要做尽调，但是信息不对称的情况仍然是存在的，投资方怎么可能在一个月甚至是更短的时间内，就把已经成立数年甚至十几年的企业了解得十分透彻？这个时候，投资方就有很多疑虑，疑虑企业所说的情况是否是真的，当企业和投资方在估值价格等核心问题上无法达成一致意见时，对赌就成了最好的调和剂。

四

股权投资中对赌的方式

这部分可能偏理论一些，但是你还不得不用心听。对赌，从形式上可以分为单向对赌，就是只对一方有约束条件，还有双向对赌，就是对双方都有约束条件。比如2003年蒙牛和摩根士丹利这一群机构有个对赌协议：2003年到2006年间，蒙牛乳业的复合年增长率不能低于50%，如果达不到，公司管理层将给摩根士丹利6000万到7000万股的上市公司股份；相反，如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出相应的股份奖励蒙牛的管理层。2004年6月份，蒙牛的业绩增长达到预期的目标，为此蒙牛乳业的管理层得到的股份奖励高达数十亿元。

对赌，从目标上来看，一般分为对财务业绩的对赌、对非财务业绩的对赌、上市时间的对赌和企业行为的对赌这四种，其中财务业绩和上市时间是对赌标的中最常见的表现形式。到了对赌约定执行的期限，如果企业没有达到对赌协议约定的指标或者是上市时间，那么企业需要对投资方进行相应的补偿，补偿形式通常有现金补偿、股份补偿，股份回购等等。

除了常规的补偿条款，包括个人投资者和机构投资者在内的投资者和企业之间还会有很多特殊权利的约定，比如说：股权转让的限制权、优先分红权、优先清算权、共同售股权、强卖权、一票否决权、董事会条款、防稀释条款、竞业禁止条款等等，这都属于对赌的手段和内容。你说的这些专业名词我们都听不懂诶，不要怕，虎哥用通俗的语言给你们一一解释。

转让限制权：

是专门用来约束大股东的，通俗地说就是当达到双方约定的对赌条件时，大股东才可以进行股权转让，否则，就不能对持有股份减持或者变现，先跑了。

优先分红权：

就是说每年企业的净利润要优先于其他股东，这里主要是指创始股东或者管理层，先分给这些股权投资机构。

优先清算权：

公司进行清算时，投资人有权优先于其他股东，这里主要指创始股东或者管理层，分配到公司的剩余财产。

共同售股权：

就是公司的原股东一般是指大股东，要向第三方出售其股份时，这些投资机构要以同等条件根据其与原股东的股权比例向第三方出售其股权，否则原股东不得独自向第三方出售他的股权。

强卖权（领售权）：

投资机构如果想卖掉这个公司，或者有人愿意来收购这家公司时，原有的股东不管是什么股东，大股东也好，创始股东也好 管理层也好，如果不愿意，这个时候，投资机构有权强制公司的原有股东和自己一起向第三方转让股份。

一票否决权：

投资方要求在公司股东会或者董事会上对特定决议事项享有一票否决权。但这个权利只能在有限责任公司中实施，因为《公司法》第43条规定，“有限责任公司的股东会由股东按照出资比例行使表决权，公司章程另有约定的除外”。而对于股份公司则要求股东所持有的每一股都有一份表决权，也就是所谓的“同股同权”。

虎哥寄语

讲完这些，虎哥知道你仍旧听得云里雾里，没有关系，请继续关注非常重要的“对赌”系列之二，虎哥用一个真实的案例，你就能够对对赌有更加深刻的理解！

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