新能源产业引领牛市

“决战山城堡”之主力军，新能源产业引领牛市 会议背景：坚定看好大成长机遇，新能源产业将引领新一轮牛市到来，牵头大产业链全明星 团队解读投资机会、推荐龙头个股！ 国金策略 艾熊峰：从反弹到反转，成长反击 下半年行情演绎三大基本假设：疫情高效清零、政策托底经济、上游涨价趋缓。首先， 后续国内疫情高效清零的三支箭分别是：常态化核酸、国产特效药和老年人疫苗。其次，政 策托底经济的诉求在国内疫情反复的情况下明显加强。当前经济最差的阶段已经过去，不要 低估政策托底经济的力量。最后，在供需双重压力之下，今年下半年上资源品涨价趋势或将 趋缓。 本轮市场处在反弹序曲当中，情绪修复主导，情绪修复过程或呈现波折反弹。1）首先， 经历三次急速调整，当前市场情绪处在低位，4 月底私募基金仓位为 56.5%，接近 2018 年底 市场季度悲观时的水平。市场情绪触底回升概率较高；2）其次，为了对冲疫情冲击和海外 环境变化，政策密集引领市场信心回升。 下半年基本面反转将推动市场主升浪，从宏观和微观两个维度看基本面反转的逻辑。1） 宏观方面，信用底和经济底已先后显现，企业盈利的底部大概率在二季度；2）微观方面， 随着下半年资源品涨价趋缓，也就是上游采掘 PPI 见顶回落阶段，中下游利润率改善将驱动 整体企业盈利回升。 成长反击：利润率改善，相对业绩改善。从相对业绩角度来看，中下游利润率改善将 驱动成长相对价值板块业绩占优。上游资源品行业大部分均属于价值风格，在上游资源品涨 价趋势下，价值板块净利润增速相对成长板块改善显著。但随着中下游利润率改善，集中在 中下游的成长板块相对业绩将明显改善。 国金新能源 姚遥：终端需求强度持续超预期 行业观点： 1） 光伏终端需求强度持续超预期，需求曲线定价逻辑至少持续至 2023H1。俄乌战争 等因素催化化石能源及电力价格持续上涨，驱动 2022H1 需求曲线上移快于瓶颈环节的硅料 供给释放，令产业链价格表现超预期；当前中美欧对新能源的宏观支持力度持续加大背景下， 预计下半年终端需求及产业链价格维持强势，全年组件产出预计超 300GW，2023 年预期增 速 40%以上。 2） 主产业链：硅料续享超额利润，一体化组件盈利维稳，辅材格局、逆变器结构变化 重于短期盈利波动。预计硅料在 2022H2 难见 20 万/吨以下价格，超额利润保持丰厚，中长 期虽周期属性突出但龙头优势稳固；一体化组件在硅料供应逐步宽松过程中，预计盈利水平 整体维稳，但利润结构或有变化，且各企业产能结构、新品放量进度、采购及库存策略等因 素或造成表现分化；玻璃、胶膜普遍受益硅料放量带来的需求增长，重点关注相对较多的新 进入者对竞争格局的影响；集中式电站装机反扑将驱动大型逆变器、储能及跟踪支架增速上 台阶。 3） 硅片环节再审视：盈利变动趋势或同步硅料，核心耗材短缺放大龙头优势。2022H2 硅料供应仍偏紧的背景下，硅片环节相对高盈利有望维持，随硅料供需趋松、二线产能逐步 释放，硅片环节将重回成本曲线定价，企业之间因技术工艺水平、供应链管理能力等因素造 成的成本差异将重新成为核心竞争要素；坩埚用高纯石英砂基本确定会在未来一段时间内保 持供应紧张，但不会成为限制行业产出的刚性瓶颈，不过会对硅片环节成本曲线造成两个影 响：1）抬高整体非硅成本（可达 0.1 元/片）；2）加大成本曲线陡峭度。 4） 硅片耗材：充分受益硅片产量高增及硅料高价持续。高纯石英砂供需紧张壁垒高， 龙头扩产享量价齐升；金刚线细线化推动超额需求增量，竞争格局及技术路线均保持稳定； 碳/碳热场看龙头持续降本能力及新进入者验证进展。 5） 电池新技术创造差异化竞争机遇，海外扩产利好头部设备厂商。新型电池技术 2022H2 正式步入量产加速期，多角度可验证研发进展、成本下降、产业化步伐加快；新技 术扩产订单预计向头部设备供应商集中，国际贸易关系扰动及欧美印自建供应链诉求带来海 外扩产增量，技术领先企业或赢家通吃。 投资建议： 1） 终端需求在区域市场和项目类型上的结构变化带来的机会： 下半年美国和中国集 中式电站市场占比有望显著提升，且集中式比例提升的趋势预计在 2023 年持续，集中式逆 变器、光伏玻璃（双玻）、跟踪支架等方向受益（阳光电源、信义光能、福莱特、金晶科技、 亚玛顿 等）；此外因具备最强购买力的美国市场恢复，硅料作为瓶颈环节的超额利润持续时 间有望再超预期（通威股份、大全能源、 协鑫科技、新特能源、特变电工 等）。 2） 新技术迭代及海外自建产业链的机会： 主要是有望通过新技术产品实现差异化竞 争的头部硅片/电池/组件企业（隆基绿能、晶科能源、晶澳科技、天合光能、中环股份 等）， 及受益于国内外资本开支加速的头部设备厂商（迈为股份、奥特维、金辰股份 等） 3） 硅料供给加速释放驱动组件价格下行带来的机会：一方面，光伏电站运营商及 EPC 承包商新建项目的投资回报有望得到一定修复（晶科科技、信义能源、 阳光电源 等），另 一方面，有望提升项目投资方对微逆、高效组件等高质高价产品的接受度（昱能科技、禾迈 股份）、以及电源侧配套储能的投资能力（阳光电源、林洋能源、南都电源 等）。 4） 需求持续放量背景下，有望“超额增长”环节的机会： 技术路线稳定、产品需求量 至少同步于行业增速、且竞争格局相对稳定的环节，有望通过“量利齐升”或至少“量增利稳” 的形式实现可持续的成长，目前看主要是：胶膜及粒子（福斯特、海优新材、联泓新科）、 石英坩埚/高纯石英砂（石英股份）、金刚线（美畅股份、 高测股份）、热场（金博股份） 等。 国金电动车 陈传红：电池会修复，零部件和整车是弹性方向 电车终端预期修复，Q3 进击的方向是哪？我们认为电池会修复，零部件和整车是弹性 方向 1、电池：终端持续超预期 （1）周期成长边际逻辑最受益，主要是碳酸锂等。我们预计，资源品是这轮市场对电 车终端预期修复后，电池板块内唯一有估值修复+EPS 上修双击机会的赛道。中游的其他周 期成长例如 PVDF 等，也有修复机会。 （2）带矿的电池厂需要关注。目前阶段，电池现在最大的问题是毛利率分歧，有矿的 电池厂盈利能力向上趋势更强、更确定。例如：国轩、宁德时代等。 （3）电池产业链的牛鼻子是 23 年盈利预测的清晰度。凡是 23 年盈利预测清晰的下半 年都有估值切换的机会。长期看，围绕成本曲线选股，选成本曲线陡峭赛道龙头（宁德时 代、恩捷股份、壹石通等）。短期看，建议继续关注有变化的标的道氏技术。 （4）长期看，成本优势龙头是需要配置的方向，但短期不是弹性大的品种。 2、零部件和整车：弹性方向 零部件和整车：预期低（汽车前低后高，业绩上修机会大）+估值低（新技术渗透加速， 潜在增速超预期），双击行情可能持续演绎。我们之前的判断是 5\6 月电车先右侧，Q3 汽车 右侧。购置税政策出来后，汽车右侧预期提前演绎。目前零部件和整车是双击行情，估值提 升（终端自主品牌崛起，我们估计自主品牌市占率这轮会从 47%攀升至 60-70%，新技术渗 透带来 23 年业绩加速）、EPS 上修（Q3 开始的业绩）。这轮需要把握的主线是：新汽车、新 技术。新汽车包括（特斯拉、比亚迪、小康、长安及相关供应链）、新技术（悬挂智能化中鼎股份，座舱等自动化-恒帅股份等） 国金基础化工 陈屹：卡脖子新能源化工材料价值重估逻辑逐步兑现中 我们分别于 4 月 25 日、5 月 29 日、6 月 6 日、6 月 10 日召开电话会重点推荐新能源化 工材料，当时我们认为这波行情可能会超预期，但部分反馈相关标的年化估值到了 10 倍附 近，行情差不多，但我们认为其估值有望重估。站在当下，除了这些子行业基本面依旧强劲 外，我们认为依然存在三大预期差，这会使得估值重构持续进行，具体如下： ①估值体系认知的不同：我们在前期路演发现部分仍沿用传统化工估值体系去评价相关 标的的性价比，但我们认为卡脖子的新能源化工材料有所不同，其估值体系有所不同，价值 有望持续重估中； ②稀缺：二季度同环比均增长的子行业较为稀缺，而卡脖子的新能源化工材料正是属于 这类标的，可能给予估值溢价； ③下游对其扰动不大：当前市场对于新能源车销量存在分歧，但对于卡脖子新能源化工 材料，即使新能源车销量低于预期，其对于相关标的的逻辑扰动不大； 投资方向上，看好导电炭黑的黑猫股份、三氯氢硅的三孚股份、纯碱的远兴能源、电 容膜的大东南和东材科技。 国金金属 倪文祎：价格重回升势，高弹性业绩持续催化 锂价和行业景气度判断： 短期，1-4 月国内锂盐供需缺口拉大，4 月短期的调整源于季节性因素以及疫情对需求 预期的影响，当前 47 万/吨价格有强支撑，源于产业链库存不高、高矿价成本支撑以及国内 外价差近期拉大。锂矿今年供给已成定局，核心变量看需求边际改善，疫情后需求恢复，价 格重拾上涨为大概率，近两周碳酸锂价格连续小幅上涨即是验证。后续价格弹性取决于需求 弹性，看好价格年内创新高。中长期，22 年全年供需紧平衡态势基本确认，年内不会有大 级别拐点，全年均价 45-50 万/吨。23 年供需紧张有望缓解，均价或有所回落，但诸多新项 目投产不确定性较大，需观察项目投产情况并结合供需动态平衡，价格回落速度或幅度或好 于市场预期。更长期价格有望维持相对较高水平，较难出现 10 万以下价格。 板块观点： 疫后需求回升带动价格重回升势+高弹性业绩持续催化+资源逻辑持续发酵，继续看好 年内行情。估值方面，龙头股 22 年对应 PE 基本都在 7-9 倍之间，23 年考虑量的增长均价 略有回落，明年估值基本也在 8-10 倍之间。重点围绕“业绩+成长”思路，看好有资源有加工 产能且未来有成长性的公司，标的方面，融捷股份、天齐锂业、永兴材料、盛新锂能，新 增西藏矿业，其他赣峰锂业、科达制造、雅化集团、中矿资源等。 此外，镍一体化的华友钴业，稀土以及磁材、铜铝加工涉及新能源产业链标的亦看好推 荐。 国金电子 樊志远：看好新能源重点受益电子半导体 汽车电动化加速，看好重点受益产业链。2022 年 1-5 月，中国新能源车累计销量 200.3 万辆，同比增长 111.2%。2022 年 Q1 国内 L2 级智能驾驶乘用车渗透率 23.2%。传统燃油车 芯片约为 300 颗/车，智能电动汽车芯片的数量在 2000 颗/车以上。虽然 2021 年全球汽车销 量只同比增长了 5%（8210 万辆），但 2021 年全球汽车半导体同比增长高达 27.3%，与 2021 年全球新能源车销量的大幅增长及智能化的提升密不可分。预测 2021 年到 2025 年，全球 汽车半导体市场规模将以 10%的 CAGR 增长，2025 年全球汽车半导体将达到 735 亿美元的 市场规模。根据产业链调研，目前用于新能源车电控、电池管理的芯片，以及车辆智能智驾 相关芯片短缺较为严重，紧缺芯片订货周期普遍在一年以上。 应用多点开花，IGBT、SiC 迎来发展良机。预测 2025 年全球 IGBT 市场规模将达到 954 亿元、五年 CAGR 为 16%；其中全球新能源车 IGBT 市场规模将达到 383 亿元，五年 CAGR 为 48%；风光储用 IGBT 市场规模将达到 108 亿元，五年 CAGR 为 30%。SiC 优势突出，预计 未来六年 CAGR 超过 34%，国内企业奋起直追；IGBT 国产替代每年以 5 个点的速度提升自 给率，看好新能源车及风光储用 IGBT/SiC 重点受益公司。 新能源市场需求旺盛，薄膜电容国产替代机遇佳。新能源汽车、光伏风电已成为薄膜 电容的主要增量市场，未来三年这两大领域的薄膜电容市场规模将分别实现 CAGR 约 38%、 16%的增长，此外还有工控、充电桩（超充电桩薄膜电容价值量大幅提升）、储能等领域的 拉动。中国在新能源领域优势明显，本土薄膜电容厂商已初步实现技术+产能双突破，在新 能源领域份额不断提升，新能源需求旺盛+国产替代，国内薄膜电容厂商迎来发展良机。 我们看好新能源重点受益电子半导体，重点看好 IGBT、碳化硅、薄膜电容、隔离芯片、 动力电池/锂电材料、连接器、光伏设备等方向：法拉电子、江海股份、斯达半导、士兰微、 杨杰科技、纳芯微、欣旺达、杉杉股份、瑞可达、天通股份。 国金通信 罗露：重点关注数字新基建和高成长 通信板块下半年投资机遇重点关注数字新基建和高成长。一方面，ICT 产业链“端-管云”价值轮动，以算力和传输为基础的新型 ICT 商业基础设施机会已经出现。随着下半年稳 增长举措的不断落地和推进，数字新基建板块景气度有望逐步提升，5G、云、光网络、物 联感知、卫星互联网等新型 ICT 基础设施供应链中市场格局好、具备规模效应的头部公司将 重点受益。另一方面，从下游场景看，高景气赛道主要集中在通信和垂直行业相融合的 AIoT、 数字能源、智能汽车等新兴细分领域，在疫情反复、供应链波动等诸多不确定下，相关领域 的部分头部公司年稳态增长预期仍将保持在 30%左右的水平。建议重点关注移远通信、和而 泰、拓邦股份、经纬恒润、光庭信息、中国移动、宝信软件等。 国金电网 张哲源：看好电网投资加速 关注超预期细分赛道 电网升级改造是新能源并网加速的基础，近三年电网投资增速低于电源投资，已有所滞 后，为支撑新能源占比提升，亟需电网投资加速。2022 年两网投资规划增速较高，稳增长 政策下，电网投资作为基建托底的重要手段之一，未来有上调预期：5 月 25 日南网 2022 年 规划投资调增 100 亿元至 1250 亿元，较往年增长 20%左右，国网后续存在调增及超预期可 能性，2022 年及十四五投资基本盘向好。上半年来看，4-5 月电网投资受疫情等因素拖累， 增速尚未释放，随着疫情平复+稳增长落地，6 月起电网投资有望加速，下半年电网板块景 气度高。 新能源并网加速背景下，重点看好以下几个相关环节： 1）非晶变压器：十四五配电变压器节能改造加速，新能效标准下非晶变压器同时具备 更强节能效果与更优性价比，产业化更加成熟，看好非晶渗透率加速提升。今年 1-5 月国 网非晶变压器招标数量超过 1 万台，较去年同期翻倍以上增长，逻辑持续验证，下半年随着 电网投资加速，非晶变压器招标数量与占比有望进一步加速。推荐非晶带材龙头云路股份。 2）配网数字化改造：在新能源发电占比提升、分布式电源加速接入、电力市场化改革 等多重因素下，配网数字化与灵活性将迎来较大挑战，电力系统可靠性被削弱，需加速应用 新技术与新产品，如一二次融合、智能配用电、融合智能终端等，推荐二次领导者如国电南 瑞、四方股份、思源电气等。 3）特高压：配合稳增长的重要手段之一，且第二批大基地项目有望带来新增配套线路 需求，下半年投资与设备招标预计加速，看好核心设备招标金额高增，相关企业订单及业绩 有望加速。推荐许继电气等。 4）新能源并网配套：新能源电站配套电气设备需求加速，如自动化监控系统、继电保 护、新能源发电预测系统、SVG 等，推荐四方股份等。