一、背景
2021年中期，以知名大型房企为代表的房地产企业开始爆出流动性危机事件，参与房地产项目融资的金融机构及类金融机构深陷其中，至2022年初，该类机构开始纷纷以各种方式寻求自救。
2022年初，监管机构对以收购、经营、处置不良资产为主业的资产管理公司（AMC）加强监管指导，要求其积极参与当前存在经营困境的房地产行业的市场化、法制化救助，加速相关困境房地产企业的资产处置进度，促进风险化解和市场出清，服务实体经济。
2022年4月初，银保监会下发的《关于调整信托业务分类有关事项的通知（征求意见稿）》将信托业务划分为资产管理信托、资产服务信托、公益/慈善信托三大类。其中，又将资产服务信托分为行政管理受托服务信托、资产证券化受托服务信托、风险处置受托服务信托、财富管理受托服务信托及其他财富管理信托等五种业务。
二、风险处置受托服务信托的适用条件
（一）风险处置受托服务信托的涵义
风险处置受托服务信托，是指信托公司作为受托人，接受面临债务危机、处于重组或破产过程中的企业（困境企业）或其他利益相关方委托，为提高风险处置效率而设立的信托。根据困境企业的风险处置方式，即困境企业是否已经进入司法破产重整程序，风险处置受托服务信托分为企业市场化重组受托服务信托和企业破产受托服务信托。本文所涉及的房地产项目纾困业务，是在企业市场化重组的前提下探讨。
（二）风险处置受托服务信托在房地产项目纾困中的作用
资产服务信托业务着重强调信托制度的功能价值，即信托制度在账户管理、财产独立、风险隔离等方面的制度优势和信托公司在资产流转，资金结算，财产监督、保障、传承、分配等方面的受托服务能力。作为资产服务信托大类中的风险处置受托服务信托，其在房地产纾困业务中的作用是利用信托的资产隔离功能，实现项目公司资产与困境地产企业母公司的资产隔离，防止后续困境地产企业母公司破产重整对项目公司的殃及，为房地产单体项目的闭环纾困提供可行性操作空间。
（三）风险处置受托服务信托在困境地产项目中的适用条件
1.困境地产项目可以通过项目公司股权变动实现资产隔离
实现困境地产项目与房地产母公司的资产隔离，是对困境地产项目进行后续纾困操作的前提。若项目公司成立久远，其名下的项目涉及众多，各项目的拿地、建设、开盘、清盘时间进度不一，各项目涉及区位跨度大，去化速度参差不齐，项目公司股权结构复杂，股东之间一致意见达成机制混乱，则困境地产项目实现资产隔离的难度较大。当前，很多大型的房地产公司为融资、核算方便，在各地进行房地产市场开拓时，一般会针对一个项目成立一个新的项目公司，这为纾困业务中的资产隔离提供了操作便利。
2.项目公司的股东及债权人可就项目纾困事宜达成一致
对房地产项目进行纾困，实质上是一次关于项目公司的资产重整和债务重组，意味着原股东权益及债权人利益可能因纾困受损。因此，需要股东及债权人对自己的财产权利做出处分。纾困过程中，需要将原股东的股权隔离至风险处置受托服务信托，过户至信托公司名下，原股东的股东权利终止，这需要项目股东达成一致决议。纾困过程中，需要引入纾困资金，该类资金是在项目公司出现流动性问题的情况下的救助资金，在退出安排上，理应赋予其后进先出的优先权。这种安排，需要原有的债权人达成一致意见。纾困过程中，若股东及债权人任何一方无法就上述事宜达成一致，则纾困业务无法有效推动。
3.项目所在地的政策允许项目公司股权变动
在房地产市场繁荣早期，为防止开发商通过股权转让方式变相炒地，有地方出台了限制房地产项目公司进行股权转让的规定，在纾困项目中，要对项目公司所在地的政策进行了解，对于有限制的地方，要与当地有关机构进行沟通。纾困项目对于项目属地人民安居、社会稳定意义重大，对困境项目“保开工、保交付”已经成为维稳的一个重要措施，以此为出发点与当地政府进行沟通，应该能够得到支持。
4.项目终端产品的市场价格及去化速度可保证纾困方退出安排的实现
纾困方为困境项目提供的是一定期限的资金及管理等救助，深陷流动性危机的项目，最终还是要通过项目自身的流动性实现纾困方、债权方、股东方的退出。因此，选择纾困项目要考量困境项目终端产品在所在区域的市场需求，要对区域市场行情进行研判，在留有余地的前提下，确保所选择的纾困项目有实现纾困资金逐步按计划退出的可行性，争取实现各方利益的最大化。
三、房地产项目纾困的意义及方式
（一）房地产项目纾困的意义
近年来，为遏制房地产领域投资的无序扩张，国家在房地产领域加大了调控力度，旨在引导房地产走向健康发展之路。新冠疫情影响的叠加，自2020下半年，房企流动性逐渐承压，部分房企特别是一些民营房企开始出现流动性问题，有些知名房地产企业甚至爆发比较严重的流动性危机，并有不断蔓延之势。2021年下半年，央行率先发声，随后各部委开始联合表态“稳地产”，2022年3月，中央金融委明确提出了“防范化解房地产市场风险”，至此一系列的纾困政策已在路上。
房地产的健康发展关乎民生福祉、社会稳定，由各地政府主导，金融机构参与，房地产商配合的复工、复产、保交楼工作已经在展开。在当前阶段，房地产领域的纾困工作是稳经济、稳民生的大事，金融机构、全国及地方AMC企业参与房地产领域的纾困工作是服务实体经济的必然要求。
（二）房地产项目纾困的方式
爆发流动性危机的房地产企业多为全国性大型房地产企业，该类企业横向布局全国主要区域，纵向布局一、二、三线甚至四线城市，各项目所在地的市场需求千差万别。同时，地产商为了更多地占领市场，将资金杠杆运用到极致，使整体资金盘子流动性紧绷，任何一个环节、市场出问题，这种全国性房地产商的资金链就会出问题。而目前，也正是这样的房地产商整体上出现了流动性问题。
由于问题房地产商资产体量巨大，有些还涉足房地产以外的行业，从房地产集团层面整体上纾困需要动用的资源不是单个或几个金融机构可以做到的。单个地产项目一般来讲股权结构相对简单，项目情况清晰，债权债务可有效梳理，且比较容易与集团母公司资产进行破产隔离，因此，选择单体项目逐个纾困，是解决困境地产项目当务之急的必然选择。
四、纾困方、信托公司参与房地产项目纾困的操作过程
（一）整体信息的梳理
1.了解项目公司的股权状况
要了解项目公司的股权结构，单一股东股权结构的项目公司在纾困操作上优于两个以上股东的股权结构。如果项目公司前期涉及明股实债类型的前期融资业务，项目公司股权结构中往往会有资金提供方的身影。还要了解股权转让是否有质押受限的情况。有些房地产商在各地并购过程中，会在项目公司保留当地小股东的一些股权，要了解该类股东的纾困意愿。同时，要了解项目公司注册资本是否实缴，预防未实缴注册资本的法律风险。
2.了解项目公司的债权债务情况
要了解项目公司的真实债权债务，包含名为股权实为债权的情形，明确项目公司应当承担的所有还款义务。项目公司本身的或有负债，可能会从项目公司内部击穿信托的资产隔离，破坏风险处置受托服务信托的结构搭建。因此，要了解项目公司本身的或有负债可能性，若无法做出有效尽调，且无法取得股东方和债权人的有效保证，建议放弃该项目。
3.了解项目公司的项目运营情况
了解困境项目业态及整体规划、开发所处阶段，项目证照及审批流程是否齐全、完备，项目建设进度及去化程度，项目整体预算及投入情况，项目所在地的市场情况，限促销政策等。了解项目出现困境的原因，分析项目纾困挽救成功的可行性，进行敏感性分析，对困境地产项目的经济可行性进行判断。
（二）纾困方及信托公司的介入
1.理想的纾困方
对困境地产项目的纾困，需要纾困方具备不良资产运作的经验，并且有相应的流动性输出能力，还需要有对困境地产项目进行操盘运营或者引入操盘运营方的号召力。全国性及地方AMC公司，目前已经被监管机构鼓励进行困境地产项目的救助。这些公司具有不良资产收购、处置、运营及困境企业救助的经验，具有强大的资本实力，也具有救助困境企业履行支持实体经济责任的意愿，其本身对于房地产项目操盘具有经验，且引入操盘方也不存在障碍。因此，全国性及地方AMC公司是理想的纾困方。过程中，全国性及地方AMC公司可以根据自身资金状况和项目操作需要，通过特殊目的载体引入社会专业投资者的资金参与房地产项目纾困。
2.纾困意向的达成
当纾困方对困境项目进行基本情况尽调并形成纾困救助意愿后，需要与项目公司股东及债权人进行洽商，并达成一致意见，形成有效合意。纾困是项目公司的股权重组、债务重组和管理重组，是避免更大损失的必由之路，需要利益受影响的各方形成一致决议。
首先，项目公司股东方需要形成决议。全体股东应一致同意接受纾困方救助，并将项目公司股权委托于信托公司，并以取得信托受益权的方式代替股权的行使。为避免在股权向信托公司信托过户时的不确定性，这里的形成股东决议，不是传统公司法规定的多数决，而是全部股东的一致通过。这里的股东，无论是明股实债的股东还是实际股东，都应该一致同意就纾困事项对股权的信托安排。
其次，项目公司债权人需要形成决议。债权人应一致同意将债权委托于信托公司，并以取得信托受益权的方式替代债权请求权。困境项目公司的债权人一般包括享有建筑工程价款优先权的债权人、抵质押债权人和普通债权人，债权人的一致决议是指全体债权人都要通过决议同意纾困事项中对债权的相关安排。过程中，金融机构债权人根据规范要求就表决事项履行内部审批流程的，应该留出必要的时间。纾困的目的是救助项目，服务购房消费者，保障社会稳定，保复工，保交房，因此，这里所讲的债权人不包括购房消费者。
第三，项目公司股东及债权人需要与纾困方就商业条款达成一致。在资金成本上，因资金投入的时点和风险状况不同，纾困方的资金在成本上要高于正常项目的资金成本。投入方式上，因困境项目公司已经面临融资违约，征信状况已经不太允许对项目公司发放贷款。按照目前AMC系企业的通常做法，纾困方通过入小股方式取得项目公司的股东身份，纾困资金可以通过股东借款方式进入项目公司。退出安排上，应给与纾困资金后进先出的权利，并允许纾困方取得约定的超额收益。
第四，信托公司的参与。困境项目中的股东或债权方若无信托公司，则信托公司作为风险处置受托服务信托的受托人不存在疑问。如有信托公司的股权或债权的参与，作为项目公司股东或债权人的信托公司是否可以作为风险处置受托服务信托的受托人呢？信托法规定，信托财产与信托公司的固有财产相互独立。并未禁止委托人委托自己处理信托事务，根据信托法第四十三条规定，受托人可以是受益人，但不得是同一信托的唯一受益人。因此，已经参与标的困境项目的信托公司，可以作为风险处置受托服务信托的受托人。根据信托公司集合资金信托管理办法规定，此处，信托公司仅可作为风险处置受托服务信托的受托人存在，不能再通过资金信托方式向同一项目提供信托资金。
3.风险处置受托服务信托要素
当纾困项目的内外部条件逐步具备，各参与方就纾困细节达成一致，就进入了方案整理环节。根据纾困项目的一些共性特点，总结纾困项目中的核心要素及操作安排如下：
（三）项目公司的运营
1.增加新的流动性
当各方签订相应的合同，包括但不限于信托合同、股权转让合同、债权转让合同、股东协议、委托运营合同等，完成纾困构架的搭建，此时，项目公司资产已经实现有效隔离，纾困方已经接管项目公司的全面运营工作，纾困方应该按照约定提供运营资金，使项目实现复工、复产，推动项目正常建设运营。
新的资金具有危困救助的性质，理应赋予超越被救助债权的优先权，理应可以享有与风险相适应的资金价格。对此，在形成相关协议时，各方应进行清晰地约定。因纾困方各有不同的内部收益要求，流动性资金可以是纾困方的自有资金，也可以是纾困方通过特殊目的载体募集的专业机构投资者的资金。
2.管理及品牌输入
因房地产项目运营的特殊性，参与纾困的AMC公司往往会引入运营管理方对纾困项目进行运营管理，同时，为营销需要引入管理方品牌。当前背景下，不少品牌地产商开始主动寻求轻资产运营机会，力求输出管理和品牌，开辟发展的第二条战线。对于管理和品牌输入一般由纾困参与方主导，即AMC公司、主要债权人或增量资金的主要提供方。
（四）各方退出安排
详见本章风险处置受托服务信托要素表中，关于信托财产的归集、纾困资金的退出、信托利益的分配、纾困方退出、信托退出的描述。这里需要说明的是，纾困资金及纾困方的退出并不是在服务信托内部实现的，这两个退出安排与服务信托是平行关系。
综上所述，房地产单体项目纾困过程中，风险处置受托服务信托承担的是为纾困创造外部环境的角色，它实现了资产隔离，阻断了困境项目母公司风险的向下蔓延，它归拢了原有债权，可以有效避免项目公司的诉累，总之，风险处置受托服务信托可以让纾困变得更简单。
本文旨在尝试探讨在新的信托业务分类指导框架下单体房地产项目的纾困操作，希望能为房地产纾困业务提供另一种操作参考，因房地产项目情况各异，用一种模式适用各种类型的困境房地产项目无疑是不现实的。若纾困中用到风险处置受托服务信托，可根据不同的房地产项目的具体情况进行各参与方角色、要素、行为边界等操作细节的调整。本文的不足之处，敬请批评指正。
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