因子投资7：投资因子及实证检验

本系列文章的核心观点，源于《因子投资：方法与实践》一书。

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一、投资效应

投资效应，是指当期投资较多的公司，未来的预期投资收益率将更低。

国外内研究多采用将总资产增长率作为投资的代理变量。

美国股市数据表明，美股存在显著的投资效应。

投资效应也存在于其他发达国家的股市。

不过，新兴国家的投资效应要比发达国家弱很多。

已有研究认为，中国A股市场不存在显著的投资效应。

二、投资效应的成因分析

对投资效应的形成，主流的解释有如下几种。

解释一：盈利能力强、资金成本低的（大）企业倾向于扩大投资，然最终将取得较低的预期收益率。

解释二：投资效应源于递减的规模报酬率。随着投资规模的增加，资本的边际产出下降，预期收益率也下降。

解释三：公司管理层比市场投资者掌握更多的企业真实信息，他们往往选择在公司高估时发行股票/增发股份，从而导致预期收益率降低。

解释四：上市公司通过利润操纵提升股票估值，在股价高位时进行有利的并购活动。并购使得总资产增长，从而导致未来收益率较低。

解释五：上市公司过去取得的历史高增长率，未来不一定依然能够保持高增长率。投资者倾向于用上市公司的历史增长率对股票进行估值，但多数公司并不能达到投资者/市场的预期，预期反转导致投资者取得较低的投资收益率。

三、投资因子实证

石川《因子投资：方法与实践》一书，对我国A股的投资效应进行了严格的实证检验。

回测时间为2000年1月～2019年12月，时间跨度20年。

单因子检验为总资产（同比）增长率。

双重排序检验因子为市值、总资产（同比）增长率。

两种检验的数据都表明，投资因子在我国A股市场中并不显著。