对赌协议中的现金补偿可否适用违约金调整规则
作者/ 张德荣 李斌 赵宝荣（北京云亭律师事务所）
// 阅读提示 //
关于对赌协议的效力，“海富案”确立了“与股东对赌有效，与公司对赌无效”的裁判思路。之后九民纪要认为，如无其他法定事由，投资方与目标公司订立的“对赌协议”应认定为有效。此等背景之下，投资方和融资方因为业绩对赌条款对簿公堂时，融资方不得不降低对否认对赌协议效力的诉讼思路的期待值，转而寄希望于主张现金补偿约定是违约金条款，并在此基础上主张违约金过高并主张予以调减，那么对赌协议中约定的现金补偿是否系违约金呢？
裁判要旨
案情简介
一、2010年，包括卢士海在内的7个股东作为甲方（原股东方）、包括创投基金合伙企业在内的4个投资人作为乙方（增资方）与泓锦公司（目标公司）共同签署《增资协议》。该协议约定，甲方同意乙方以溢价方式对泓锦公司增资，并成为泓锦公司的新股东，创投基金合伙企业向泓锦公司缴纳股权认购款4395.2万元。
二、同年，泓锦公司（目标公司）、卢士海（甲方）、包括创投基金合伙企业在内的4个增资方（乙方）签订《增资协议》。协议第一条关于公司业绩目标的约定：“1、各方同意，本条款以目标公司达成以下条件为约定目标：甲方及目标公司承诺2011年、2012年、2013年实现净利润分别不低于人民币5000万元、6500万元、8500万元。2、各方同意如果目标公司无法实现以上业绩承诺的，甲方应按下述方式给予乙方各成员现金补偿。补偿方式：补偿金额=各增资方的股权认购款×（1－实际实现净利润／承诺净利润）。”之后，创投基金合伙企业完成增资义务，成为泓锦公司股东。
三、2012年泓锦公司净利润不达6500万元，创投基金合伙企业多次向卢士海催索现金补偿，但卢士海拒不支付补偿款，创投基金合伙企业遂向法院提起诉讼，诉讼中，卢士海主张“现金补偿系违约金，协议中约定的违约金畸高”，请求人民法院调低违约金，湖北省武汉市中级人民法院对卢士海调低违约金的主张不予支持。
裁判要点
一、根据《补充协议》的约定及商业惯例，业绩承诺约定与现金补偿约定具有不可分割性，系有机联系的整体，不可做机械拆分，业绩承诺不是融资方基于对赌协议应负担的合同义务。
二、违约金作为违约责任的形式之一，实质上是合同之债的替代与转化，两者应具有同一性。违约责任以合同债务的存在为前提，无合同债务即无违约责任，因此现金补偿不是违约金，事实上，在无法实现预定目标的情形下由控股股东卢士海对投资人创投基金合伙企业支付现金补偿本身就是合同义务。
实务经验总结
现金补偿是否为违约金，实践中看法不一，其争论焦点为业绩承诺的性质。最高人民法院的裁判观点认为“业绩承诺不是合同义务，因此现金补偿非基于违约产生，其性质并非违约金”。理论界也有学者持相同观点，理由如下：
1.一般股权转让交易中，股价与股权份额互为对价；但在含有对赌交易模式时，股权所对应的合同对价在订立合同之时暂不确定，该对价可能既包含出让特定股权份额，还可能包含金钱补偿，这需在约定条件成就时方能最终确定。对赌条件作为“或有债务”而存在，属于交易对价的组成部分，属于对赌承诺方的主合同义务的一部分，不是违约金。
2.回归对赌协议的估值调整的本质，现金补偿旨在向投资方返还交易对价中的高估价值，即基于承诺业绩得出的股权预估价格与基于实际业绩得出的股权实际价格之差额。在此等情况下，一旦现金补偿是业绩承诺之违约金，其就可能被调减，无法实现足额返还，现金补偿约定的估值调整之合同目的就有落空之虞。
3.基于合同约定及交易惯例，业绩承诺约定与现金补偿约定具有不可分割性。业绩承诺约定并不旨在设立一项实现净利润的合同义务，而是为现金补偿义务之产生设定判断标准。将业绩承诺解释为合同义务，进而将现金补偿解释为违约责任，割裂了前述两项约定的有机联系。
相关法律规定
《民法典》
第五百八十五条 当事人可以约定一方违约时应当根据违约情况向对方支付一定数额的违约金，也可以约定因违约产生的损失赔偿额的计算方法。
约定的违约金低于造成的损失的，人民法院或者仲裁机构可以根据当事人的请求予以增加；约定的违约金过分高于造成的损失的，人民法院或者仲裁机构可以根据当事人的请求予以适当减少。
当事人就迟延履行约定违约金的，违约方支付违约金后，还应当履行债务。
法院判决
1.就《补充协议》的性质而言。《补充协议》（系现金补偿协议）是因现代私募股权投资的交易需要，为实现及时促成交易、发现并合理确定股权价值、降低并分配投资风险、激励管理层、催化企业成长等多目标而创造的非典型合同。其合同内容不符合任何有名合同要件，其法律关系应当依合同约定、诚实信用原则，并斟酌交易惯例加以决定。在大量股权投资的商业实践中，此类协议被称为“对赌协议”，或以英译名称为“估值调整协议”。对估值进行调整有多种操作方式，本案中的《补充协议》围绕目标公司未来业绩在一定条件下在订约双方间支付现金补偿是其中之一。从交易惯例的角度出发，关于目标公司未来业绩的约定和在目标公司无法实现预期目标进行现金补偿的约定，虽为两个层次的表达，却具有不可分割性。综合《补充协议》第一条中1和2两个条款的内容才能正确理解“甲方及目标公司承诺2012年实现净利润不低于人民币6500万元”中“承诺”一词的含义，其并不意在给甲方卢士海设定实现净利润的合同义务，而是为合同履行中确定卢士海承担付款义务的情形设定一个判断标准，俗称“业绩对赌目标”。故本院认为，根据《补充协议》的约定及商业惯例，在无法实现预定目标的情形下由控股股东卢士海对投资人创投基金合伙企业支付现金补偿本身就是合同义务，而非违约责任。
2.就违约金的法律特性而言。《中华人民共和国合同法》第一百零七条规定：“当事人一方不履行合同义务或者履行合同义务不符合约定的，应当承担继续履行、采取补救措施或者赔偿损失等违约责任。”第一百一十四条第一款规定：“当事人可以约定一方违约时应当根据违约情况向对方支付一定数额的违约金，也可以约定违约产生的损失赔偿额的计算方法。”从上述法律条文可见，违约金作为违约责任的形式之一，实质上是合同之债的替代与转化，两者应具有同一性。违约责任以合同债务的存在为前提，无合同债务即无违约责任。依被告卢士海抗辩，现金补偿的性质为违约金，则其隐含的逻辑前提为关于2012年实现净利润不低于人民币6500万元的约定为合同义务。这种对合同的解读，不仅将业绩对赌目标和补偿方式这个有机联系的整体做机械拆分，而且因创造净利润的主体是目标公司，而支付补偿款的义务主体为卢士海，违反我国法律关于违约责任主体与合同义务主体应具同一性的要求，抗辩不成立。
延伸阅读
裁判观点1：现金补偿系目标公司未达到约定情况下的合同主给付义务，而非违约金。
案例1：最高人民法院，黎承健诉浙江卓景创业投资有限公司公司增资纠纷案，【(2015)民申字第2593号】认为：
浙江省高级人民法院认为：现金补偿系黎承健对于金茂公司业绩未达标情况下的给付义务，其内容并不等同于违约金。且即使该现金补偿为违约金，黎承健亦未在一审阶段提出调整违约金的请求，如前所述，该现金补偿的计算结果系由商事主体基于自身风险预测和风险偏好决定，应遵从当事人的意思自治，故对该现金补偿不予调整。
最高人民法院认为：案涉现金补偿条款非基于违约产生，其性质并非违约金，且黎承健在一审期间也未主张调减，故黎承健关于应调整现金补偿条款所涉金额的理由缺乏依据。
裁判观点2：现金补偿条款从外观上看与违约责任条款具有一致性，两者均包含了某种后果性的表述，且对业绩对赌条款进行文义解释，将现金补偿理解为“目标公司未完成业绩目标之后须负担的违约金责任”并不超越文义的射程，且无任何逻辑障碍。
案例2：上海市浦东新区人民法院，宁波金投股权投资合伙企业与赵天学、陈振宇等其他与公司有关的纠纷一审民事判决书，【（2018）沪0115民初45869号】认为：
天豫公司在2014年度和2015年度的实际净利润均未达到《投资协议》第3.2条的承诺净利润，现原告要求按照《投资协议》第3.4条约定支付现金补偿款。对此，本院认为，五被告支付现金补偿款、回购原告股权均具有因违约行为承担损害赔偿责任的性质，应当综合进行考量。原告已在本案中明确提出了股权回购的主张，原告再基于上述条款主张现金补偿款，不尽合理。
案例3：广东省高级人民法院，嘉兴春秋齐桓九鼎投资中心（有限合伙）等诉邓曦晖等合同纠纷案，【(2016)粤民申2202号】认为：
本院认为：根据原审法院查明，2011年12月2日，齐桓公司、晋文公司、楚庄公司（甲方）与邓曦晖、马春欣、南菱公司签订《增资扩股协议》及《增资扩股协议的补充协议》（以下简称《补充协议》）。后因南菱公司2012年度、2013年度的净利润未达到《补充协议》约定的业绩承诺，齐桓公司、晋文公司、楚庄公司提起本案诉讼，起诉状中载明：“……邓曦晖、马春欣却存在严重的违约行为，包括未能兑现《补充协议》中约定的有关南菱公司业绩的承诺；因经营管理不善，导致南菱公司的营业收入和净利润下降，上市目标无法实现等。邓曦晖、马春欣的上述行为已使齐桓公司、晋文公司、楚庄公司的高额溢价投资目的无法实现，构成根本性违约……”。在此情况下，一、二审法院认定齐桓公司、晋文公司、楚庄公司主张本案现金补偿的前提是基于邓曦晖、马春欣违反了《补充协议》约定的合同义务，且从《补充协议》中“如果南菱公司2012年、2012年和2013年任一年度业绩未达到承诺水平，齐桓公司、晋文公司、楚庄公司可要求邓曦晖、马春欣以自有资金予以现金补偿。”等条款的文意来看，现金补偿系齐桓公司、晋文公司、楚庄公司与邓曦晖、马春欣对南菱公司未达到利润目标而设定的补偿款项，其性质符合违约金的法律特征并无不当。
本案中，齐桓公司、晋文公司、楚庄公司依《补充协议》的约定，主张邓曦晖、马春欣应支付的现金补偿为73794109.27元。但一、二审法院根据查明的事实，认定因南菱公司未能达到约定的2012年、2013年的利润指标而给齐桓公司、晋文公司、楚庄公司造成的损失，主要应是未达到部分利润的分红损失，即为12789973.88元，因此按《补充协议》约定的违约补偿标准计得的违约金（现金补偿）已明显高于因邓曦晖、马春欣未完成承诺业绩而造成的实际损失，并据此根据《最高人民法院关于适用﹤中华人民共和国合同法﹥若干问题的解释（二）》第二十九条的相关规定，以实际损失额上浮30%计，判令邓曦晖、马春欣向齐桓公司、晋文公司、楚庄公司支付违约金16626966.04元（12789973.88×（1＋30%）亦无不当。
律师简介
张德荣 律师
北京云亭律师事务所
手机：18001059265
座机：010-59449968
邮箱：zhangderong@yuntinglaw.com
张德荣律师，北京云亭律师事务所合伙人，公司法专业委员会主任，中国人民大学法学硕士。专业领域:公司股权争议与控制权之争，重大民商事诉讼与仲裁、破产重整、刑事辩护。
主办过大量股权诉讼和控制权争夺案件（公司法案件百余起），为股东间争议解决、控制权争夺及合理对价退出等提供咨询、诉讼、控告、协议起草等全方位的法律服务，并取得良好效果。在最高院、省高院办理百余起重大疑难复杂案件，并在建设工程、执行异议等领域取得胜诉。参与并购重组、破产重整等各类非诉项目总金额达百亿元。
张德荣律师为全国各地企业家、高管提供过刑事辩护，并在职务侵占、骗取贷款、非法经营、非吸、诈骗、行受贿、拒执等多个罪名上取得无罪辩护（含检察院不起诉）的办案效果。为中航工业、中石油、中国联通、国机集团、卓越地产、合生创展、林德工程、北大青鸟等多家大型企业及旗下公司提供专项法律服务；同时担任多家科技类、能源类央企、建设工程类民企的常年法律顾问。
张德荣律师精通公司法，在中国法制出版社出版了《公司控制权争夺战》《公司保卫战》《公司法裁判规则解读》《公司法25个案由裁判综述及办案指南》《公司章程陷阱及72个核心条款指引》等实务著作；受北京市律师协会之托作为主要执笔人，起草《北京律师承办有限责任公司股权转让业务操作指引》；多次受邀在中国人民大学等著名高校或大型企业讲授“办理股权转让案件的52个实务问题”“股权诉讼与公司控制权争夺20讲”等课程。
李斌 律师
北京云亭律师事务所合伙人
手机：18701637110
座机：010-59449968
联系客服
