交通运输行业跟踪报告：油轮板块更新：复盘油轮历史周期 抢运背景下运价具备高弹性

    当前油轮市场运价呈现分化走势，VLCC 运费持续触底。VLCC 运价仍处在底部区间，处于持续触底阶段。

    行业自从2020 年经历一轮景气周期之后，2021 年开始进入低迷周期。2022 年1-4 月运价均值分别为-220/-3978/-6573/6938 美金/天，仍处于低谷水平；小型原油船在俄乌战争冲突背景下，运价持续回暖。今年以来油轮行业发生了俄乌战争冲突，俄罗斯原油船队遭遇制裁， 2022 年4 月苏伊士油轮与阿芙拉油轮运价单月均值分别为50197/74198 美金/天，同比上涨465.83%/726.33%；成品油船运费逐步上涨，当前运价已经处于景气周期。自爆发外部战争冲突以来，MR 油品船运价从2022 年1 月开始逐步回暖。2022 年4 月行业运价均值为26848 美金/天，同比上涨284.3%；从周度运价观测，进入2022 年5 月最后一周，运价周度数据为35869 美金/天，同比上涨363.66%，当前成品油船运价已经进入历史景气区间。

    低迷运价背后利空因素已经触底，行业中期进入改善通道。运力交付压力有望缓解，行业后续新增订单有限。行业在手订单运力来看，截止2022 年4 月行业在手订单运力规模为57 艘，占当月行业运力比重为6.52%，处于近三年的低位。储油船舶陆续回归正常，运力结构常态化。当前截止2022 年4 月行业仍有43 艘船进行浮仓，这部分运力占比为5.15%。后续随着下半年这部分船舶租约的到期，预计VLCC市场运力活动将会正常化。下游消费需求回暖，原油库存水平有望回补。尽管当前高油价下，下游补库需求较为平淡，但是考虑到OECD 的低迷原油库存，后续有望开启修复主动补库存需求，从而拉动原油贸易需求提升。关注地缘政策变化，聚焦俄油制裁与伊核谈判事件。从俄罗斯原油制裁事件来看，欧盟将会寻求其他产油国来进口原油，这对原油行业来说将会改变当前的贸易运输格局，推升行业运输周转距离；而伊朗原油解除制裁的话，将对市场的原油货量提供重要补充，并且由于当前市场老旧船仍在为伊朗原油运输提供服务，一旦伊朗原油回归市场之后这些老旧船势必将面临退出的局面。

    复盘长周期，油轮运价上行阶段具备高弹性。1950-2021 年油运市场的周期波动主要有以下特点，运价的波动非常剧烈，景气高点和景气低点的运价水平差别很大；周期的驱动因素是供给和需求的变化，一些重要事件会对市场产生重大影响。抢运状况下，运价占货值比重有望大幅提升。油轮运费作为运输原油贸易过程中的物流成本，往往在极端抢运环境下，油轮运费与单次运输货物的价值量占比将大幅度提升。我们做出以下情景假设，假设一艘VLCC 从事中东到中国运输贸易，航线运输时间为20 天，单艘船舶载重水平为200 万桶原油。以2000 年以来的月度TCE 均值运价与油价进行估算，在2020 年4 月，当月运价均值为17.1 万美金/天，对应当月油价均值在26.6 美金/桶，执行一次运输活动运价费用占货值比重在6.43%；如果以年度数据进行估算，2004 年行业年度运价均值9.8 万美金/天，对应油价均值 为38.23 美金/桶，那对应的货值占比为2.57%。基于以上分析测算，如果今年行业发生同样抢运事件，按照当前油价100 美金/桶估算，选取月度与年度货值最高占比6.43%/2.57%倒推，则对应最高的月度均值与年度运价均值为64.3、25.6 万美金/天。

    投资建议：油运板块受主要产油国大幅减产及疫情影响，目前油运市场处于低迷期，但油运行业供给端优化空间较大，新船订单处于历史低位，潜在可拆解的老旧船舶较多，预计未来几年供给增速将明显放缓。随着俄乌冲突不断持续制裁落地，全球原油出口格局有望改变拉长行业运距，油轮市场有望重新向上带动公司业绩改善，建议关注油运公司中远海能、招商轮船、招商南油。

    风险提示：全球经济及贸易形势恶化、海上安全事故、市场恶性竞争、油价及汇率大幅波动。