投资保险的投资者都知道新华保险低估，尤其是港股（不管是表面低估还是真实低估），认可的大致原因有：1.转型彻底；2.假设保守；3.纯寿险公司，聚焦健康险这条好赛道。4.估值低，有黑马潜质。
我个人是认可123的，黑不黑马后面再看。下面我谈谈新华保险转型以来的一些“小问题”。
转型成果：
从上图来看，新华从2015年砍银保渠道（主要是趸交），也就是这个时候开始转型。从2018年数据来看，转型取得不错的成绩，尤其是银保渠道，不过对比平安和太保的银保渠道来说，还有压缩的空间，但是不能操之过急，慢慢出清有利于保费规模的稳定。
据小道消息，新华保险的大股东中央汇金看着连续下滑的保费规模，坐不住了，对2018增速有一定要求。所以2018保费规模增速在转型之后达到两位数，随着这几年转型期交，未来一段时间保费规模会稳定下来，可能会稳定在两位数之上。
转型的问题：
新华在转型的过程中，同样也带来了一些问题，比如：个险增员，月均产能。
个险增员：从2015年到2017年，平安和太保的代理人翻了一倍多，而新华的代理人增幅不到50%。虽然平安和太保代理人中有水份，但是在增量增员中你没有抢到足够多的份额，在存量增员中你想得到更多代理人是比较困难的。（在调结构的时候新华的新业务价值率一直在提升，即使新单增速连续下滑三年，但是新业务价值仍然取得正数，从目前的数据来看，新华的保单结构虽然还有优化的空间，但是优化的空间不大，也就说新业务价值率的提升不会像之前那么明显，如果新业务价值率的提升覆盖不了新单增速下滑，那么新业务价值有可能会成为负数，继而影响内含价值的增速，自然影响市场对其估值。所以代理人的重要性就体现出来了，既然新业务价值率稳定后，那肯定是要靠代理人提升新单维持新业务价值增长。）
月均产能：从2015年的10000元下降到2018年4372元，这里有转型保障型保险的原因，保障型保险较理财险销售困难，自然人均产能会下降。但是新华的重心是寿险和健康险，这就需要企业品牌的背书、高素质代理人、完善的培训机制和良好的薪酬奖励制度（参考友邦）。一个完善的培训机制和良好的薪酬奖励制度能够招聘和留存更多高素质代理人，高素质代理人又能够销售更多高价值率的保单，高价值率的保单能够给公司带来更多的利润，高利润能够让公司有更多的奖励给到代理人，这就形成了一个良性循环。但是这对于国企体制的新华保险管理层来讲是个大考验。
新华分红率低：
谈到分红这个问题就要谈到偿二代了。偿二代于2012年启动，经过三年努力，2015年2月，偿二代正式发布并进入实施过渡期。2016年1季度起，“偿二代”监管体系正式实施。
“偿一代”下的综合偿付能力充足率=实际资本/最低资本（净资产/准备金*4%）。在偿一代下，销售保障型保单前期利润是亏损的，那么自然影响净资产，同时因为股市的波动，也会影响净资产，所以你会发现2015年前的保险公司不是在减少分红就是在融资的路上。因为没有办法，如果不满足监管要求的综合偿付能力充足率（>100%，但上市公司以>150%作为标准），叶良辰有一百种方法惩罚你。
2016年开始执行“偿二代”，允许将即剩余边际计入实际资本，这意味着有高盈利能力的保障型业务不需要消耗资本。偿二代规则让一些保险公司从重资本模型转向了轻资本模型。即实际资本=净资产+剩余边际余额。
偿二代下轻资本逻辑。剩余边际（保单未来税前利润贴现值）计入实际资本后，长期保障型保单内生资本能力超过了最低资本的消耗，实质成为轻资本业务。这样一来，保险公司步入不用再融资、而且增加现金分红的阶段。保险行业的估值也开始得到提升。
从上图中可以看到，平安和太保寿险在2015年后开始加大分红率，尤其是太保寿险的分红率，在如此高的分红率下，偿付能力不降反升，主要得益于“偿二代”的实施和平安太保转型得早。平安从2010年转型，太保从2011年转型，而新华从2015年才开始转型，虽然新华在2015年之后也加大了分红率，但是分红率还是太低，主要是因为新华转型时间较晚，保障型保单带来的剩余边际还没有到利润释放高峰期，一旦加大分红，偿付能力将下降，所以不是新华保险不想提高分红，而是臣妾做不到啊。不过随着保障型保单的积累，剩余边际的增长，保单利润释放高峰期到来，未来几年，新华保险也能够加大分红。（剩余边际的释放跟保单类型有关，下面详述）
剩余边际
2016年保险业迎来了“保险姓保，回归保障”的变革。新实施的偿二代，促使监管从规模转向风险，低风险的长期保障业务给予更大的杠杆，而对短期业务要求有更高的资本金，促使保险公司主动优化业务结构。
剩余边际的释放速度与很多因素相关，其中最为重要的是业务结构和摊销载体。目前寿险业务主要分为储蓄型和保障型两类，储蓄型业务的利润以利差为主，保障型业务的利润中利差、死差、费差相对均衡。按照精算逻辑，不同类型的业务在摊销载体的选择上存在差异性，通常储蓄型的业务选择现价类载体，保障型业务选择保额类载体。对于储蓄型业务，由于剩余边际摊销载体通常使用现价类摊销因子，剩余边际的释放以及利润相对均衡。对于保障型业务，剩余边际摊销载体通常使用保额类摊销因子，剩余边际的摊销结果表现出“前高后低”的趋势。
中国平安在2018年的投资者开放日材料中演示了不同摊销载体下的剩余边际释放轨迹，明显可以看出保额类载体下（保障型业务）利润前高后低，现价类载体下（储蓄型业务）利润先上升再下降，利润分布相对均衡。
所以这就是为什么这几年平安和太保寿险剩余边际的释放速度明显快于新华和人寿，主要是前面两家转型早，保障型保单多，能够释放足够的利润，加大分红率。
结论：
1. 分红这个问题表面上看不是问题，就看管理层未来几年愿不愿回馈小股东了。
2. 具体看转型的问题那部分内容。下面用一个循环。
体制--代理人--新单--新业务价值--内含价值--市场估值。
3. 前期转型比较坚决，未来是按照转型后的路走，还是为了某些原因（大股东要求保费规模）一条腿走老路，一条腿走新路，暂时不确定。
4. 处于转型中后期，确定性不如平安和太保，从市场估值就能够看出。
以上就是关于新华保险的几个“小问题”。投资这个事，有人喜欢确定性，有人喜欢低确定性高收益，各有千秋。
作者：小哥书屋
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