$泸州老窖(SZ000568)$ $山西汾酒(SH600809)$ $洋河股份(SZ002304)$
2023年10月31日深夜，贵州·遵义·仁怀，酱香科技热核试验现场，丁雄军董事长从金色保险箱取出「市场经济」牌火柴，点火🔥
刹那间，一团巨大耀眼的火球腾空而起，整个中国白酒圈、股票圈、消费者行为分析圈、CPI 研究圈同时感受到10.0级地震：茅台涨价了！
| 1、引言
截至2023年10月底，白酒上市公司三季报披露完毕。总体看，白酒行业日子似乎好得有点不真实：不少行业纷纷哭惨，白酒行业好像一直在过年。
这让人想起来10年前的一段往事。
2011年12月1日，以“可持续繁荣：驾驭政经周期”为主题的“2011环球企业家高峰论坛”在北京万达索菲特大饭店盛大举行。民生银行行长洪崎是特邀嘉宾，他在发言时有这么一段话：“企业利润那么低，银行利润那么高，所以我们有时候利润太高了，有时候自己都不好意思公布。”
洪崎先生捂嘴偷笑，担心饥肠辘辘的实体企业看见他满嘴流油的样子。这绝非故弄玄虚，原因在一个月后就摆在全国人民面前。2012年1月19日，民生银行发布2011年业绩快报，净利润增长50%，增速位居A股上市银行第一位。
当然，这不是说白酒企业会走银行的路，更不是说头龙酒企会像民生银行一样溃败。只是现实给人一种非同寻常的感受，体感的经济温度与上市白酒企业的表征温度相差极大。
| 2、2023 年前三季度业绩排名
白酒上市公司共21家，其中，A股20家（古井同时在A+B股上市、不重复统计），港股1家。
A业股上市公司中，顺鑫农业的业务以白酒为主，以屠宰、房地产、养殖为辅，白酒负责赚钱，其他业务负责亏钱。以2022年为例，白酒营收占比为69.44%，毛利占比96.71%。顺鑫农业2023年三季报未披露详细的经营分部，难以准确获取白酒业务的营收、净利润、合同负债等关键信息。
截至10月底，港股上市的珍酒李渡尚未披露三季报。
除这两家外，剩余19家白酒上市公司均披露完2023年三季报。各家酒企3季度及1-3季度经营业绩如何呢？见下表：
营收方面，2023年1-3季度，营收规模突破100亿元的酒企共6家，即茅台、五粮液、洋河、汾酒、老窖、古井，今世缘较为接近100亿，位居第7，且与排名第8的舍得拉开距离。2023年3季度，头部酒企格局与1-3季度一致。
归母净利润方面，2023年1-3季度，有5家酒企排名靠前且与后面酒企形成断层。自2011年开始，白酒上市公司净利润排序都是贵州茅台>五粮液>洋河股份>泸州老窖>山西汾酒。
2022年，排序发生了变化，洋河从多年的行业第三下滑至行业第四，泸州老窖跃升至行业第三。
2023年1-3季度，老窖坐稳第三，洋河没有反超，汾酒也已经追至阵前。如果单看3季度，洋河不仅落后山西汾酒10%以上，更是被泸州老窖甩开接近50%。
第五名暂时由山西汾酒占据，但其前三季度净利润与洋河相差不足8亿元。
我们看下两家公司近五年四季度的归母净利润数，大概拍一下2023年四季度洋河、汾酒归母净利润分别为3.5亿元、10亿元，则全年数分别为105.53亿元、104.31亿元，极为接近了。
按照汾酒的增长势头，预计2024年，汾酒也将在利润方面超越洋河，届时按照盈利水平排序，白酒的座次是：贵州茅台>五粮液>泸州老窖>山西汾酒>洋河股份。
营收增速方面，茅台、五粮液、洋河、汾酒、老窖、古井、今世缘这前7家总体表现优秀，但内部出现大分化。1-3季度，茅、五、洋增速为10%+，其余均实现20%+增长；3季度，老窖、古井、今世缘为20%+增速，其余为10%+增速。
1-3季度和3季度，泸州老窖、古井贡酒、今世缘均保持20%的较高增速，洋河股份虽然实现10%+增速，但在前7家里分别为倒数第二和倒数第一。
归母净利润增速方面，1-3季度和3季度，山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒、今世缘均实现20%+增长，茅台、五粮液均实现10%+增长，洋河前三季度实现10%+增长，但3季度增速仅为个位数，增速排名垫底，呈现一定的失速态势。
如果放眼整个白酒板块上市公司，茅台、五粮液、洋河、汾酒、老窖、古井、今世缘等7家在营收、利润规模及增速方面都表现优秀。如果拆分这7家内部结构，洋河表现相对逊色。在白酒top5军团的激烈竞争中，洋河确实掉队了。
| 3、18家上市白酒蓄水池对比
合同负债（2019年及之前为预收账款）是白酒企业的蓄水池，水位高低对未来一段时期的业绩有直接影响。我们拉长时间，看一下2019年至今各上市白酒企业的蓄水池情况。
21 家白酒上市公司中，顺鑫农业有房地产业务，也贡献了较多的合同负债（预收款项），无法拆分；珍酒李渡刚上市，前期数据不可得；岩石股份跨界进入白酒行业时间不长，三家均不分析。
由于合同负债呈现季节性波动，季度末与年底末差异较大。一般而言，年底合同负债规模达到全年峰值。在分析各家酒企三季度末的合同负债情况时，既要对比年底数，也要对比同期（三季度末）数。
我们以2019年为正常年份，作为对比基准。
贵州茅台的蓄水池很稳定，它的水位是自己控制高低，不需要靠天吃饭。
五粮液在2020年底水位下降，之后经过去库存和渠道管理，又回升至正常年份水平。
山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒、今世缘这4家，他们的蓄水池水位越来越高，真是优秀。结合前面的经营成效分析，以及水位现状，我们有理由相信，这4家还可以保持一段时间的相对高速增长。
洋河股份多说一点。
洋河的最新水位高于2019年，考虑到当时正在艰难解决渠道库存问题，基数较小，直接看增量会夸大水位变化，但至少说明渠道梳理有成效。不过，需要关注洋河2023年前三季度的水位较2021、2022年底及同期数均有明显下降。
洋河的渠道模式本质上是压货模式，同时，几乎完全copy洋河策略的今世缘在价格带上与洋河高度重叠。对于江苏市场的存量经销商，洋河不压货自然有今世缘压货。洋不压，今不压，隔壁古井贡来压。因此，不能将压货视为洪水猛兽，它只是洋河骨子里就有的销售策略和销售状态。
也正因为如此，不能简单地认为，洋河前几年梳理完渠道问题，就再也不存在压货现象，没有任何渠道库存压力。这种压力可能是如影随形的，只要控制在一个合适的度之内，总体就能继续往下走。
前面我们分析经营成效时发现，在行业top7上市白酒中，洋河是有点失速的。不过，这个问题应该辩证看，最近几年，洋河其实都是一种紧绷着往前冲的状态，这从洋河几乎常态化的“大干100天”、“决胜上半年”可以看出。洋河新管理层确实是在拼，我们应该为他们加油鼓劲。
| 4、上市白酒 top7 情况简评
贵州茅台：唯一供不应求的白酒，增长节奏完全掌握在自己手中；唯一掌握超级定价权的白酒，在市场经济中，干着计划经济的活，稳得一批。
五粮液：浓香老大，仅次于茅王的稳，增速企稳回升；普五批价站稳千元是做梦都想实现的目标。
2023年10月31日，茅台半夜「虎」叫，11月1日起，茅台普飞出厂价提价20%至1169元/瓶。笔者愿意赌一包卫龙辣条：五粮液的高管们肯定兴奋得整夜没有睡觉，紧急安排人准备鞭炮庆祝呢。
泸州老窖：工艺水准属浓香顶级，放量后的国窖 1573 质量不如从前的自己，但甩开同行一大截；品牌力稳居白酒行业前三，高端白酒俱乐部成员。
国窖 1573 站稳千元价格带的大梦想，这次能否依靠茅王的神助攻实现？与五粮液相同的画面，也可以赌一包卫龙辣条。
洋河股份：省内省外分化，省外增速相对较快，省内增速慢、份额下滑；产品结构分化，大众酒增速较快，梦之蓝个位数增长，M6+增速较慢。进入一个平稳期，下滑的可能性不高，增长需要一些突破。
未来突破的点包括：省外产品结构往上走，抬升毛利率；省内扭转颓势，提升重点区域市场份额；蓝色经典问世20年，从席卷全国的风暴进入平稳发展期，需不断擦亮品牌（区域名酒进军全国名酒需要漫长的时间积累），产品结构总体往上走，M9放量进军千元价格带。
山西汾酒：激活人，傍华润，跑步前进。
古井贡酒：股权激励打鸡血，把控安徽、拓展周边，业绩好到炸裂。
今世缘：重走洋河路，深耕江苏，在南京这一风向标市场后来居上压着洋河打，天花板预计在省内市场拓展完毕转入全国化之际。
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